<<期貨歷史故事>>經(jīng)典案例
世界最大的金融丑聞：住友事件
早在16世紀時，住友家族因在四國島上開創(chuàng)并經(jīng)營一座銅礦而日益發(fā)展壯大，成為日本官方指定的供銅商，主要服務于當時日本一些極具實力的名門望族，其中包括在1603—1868年間統(tǒng)治日本長達200多年的德川幕府。當時，該家族的掌門人自豪地宣稱，住友商社是全球最大的銅出口商。
19世紀中葉，日本市場逐步對西方開放，住友商社也更為廣泛地在冶鋼及煉鋼等領域發(fā)展起來。到20世紀初，住友家族已經(jīng)迅速發(fā)展成為日本國第三大金融財閥。
本世紀30年代及第二次世界大戰(zhàn)期間，一些頗具政治影響力的壟斷集團成為日本軍國主義的主要追隨者，住友財團也不例外。在此期間，住友財團的家族集中化更加明顯，該財團的大部分產(chǎn)業(yè)都集中到了住友家族手中。到1937年，住友家族的第16代傳人已經(jīng)掌握了財團股本總額的90％之多。
日本戰(zhàn)敗后，各財閥在美國的限制下紛紛解體而改組成為企業(yè)集團。住友家族在日本政治經(jīng)濟上的影響力也大大削弱。但是，隨著戰(zhàn)后日本經(jīng)濟的復蘇，住友財團又東山再起，日益發(fā)展壯大。從那以后，住友商社更加廣泛地參與國際間金屬、機械、石油、化工、食品及紡織等領域的貿(mào)易活動，成為住友財團的核心企業(yè)及日本四大貿(mào)易商之一。
1995年會計年度，住友在全球的總銷售額達16兆日元，合1468億美元之多。
1996年6月，住友家族面臨著歷史性大災難。而且這一災禍又恰恰是在曾給住友家族帶來滾滾財源的法寶——銅闖下的。肇事者是有色金屬交易部部長首席交易商濱中泰男。　　濱中泰男有兩個綽號十分耐人尋味，一個是“百分之五先生”，一個是“錘子”。前者是圈內(nèi)人對他能力的尊稱，而后者正刻畫了他的性格。
圈內(nèi)人士之所以稱他“百分之五先生”，是因為濱中泰男所帶領的住友商社有色金屬交易部控制著全球銅交易量的5％之多。由此可見濱中泰男在國際銅期貨交易上的顯赫戰(zhàn)績，同時也反映出住友在這上面的買賣決策對國際鋼市場所能造成的重大影響。
“錘子”是從濱中泰男的英譯名稱yasuo hamanaka演繹而來的，因為濱中泰男在英語中的讀音與“錘子”十分類似。但這個雅號之所以能叫開來，更主要是因為它正反映了濱中泰男在交易中所具有的錘子一般堅硬的性格。這種性格促成了他的成功，但或許也正是這種性格又鑄就了他的失敗。
1970年，年僅22歲的濱中泰男加盟住友商社。從那以后，他在國際銅市上連續(xù)征戰(zhàn)了20多年。濱中泰男能長期保住這一身份，是極不尋常的。據(jù)日本商業(yè)內(nèi)部人士介紹，日本的交易行通常在兩至三年間便調(diào)整一次交易員。由此可見濱中泰男在交易中的能力非同一般。
70年代末，濱中泰男終于有機會到倫敦金屬交易所參與金屬期貨交易，當時他主要做的是錫和鎳的期貨合約。
剛開始時，他沒有什么名氣，只不過是一名普通的職員。但僅僅幾年時間，濱中泰男就開始顯露其英雄本色。到l983年，他的銅交易量每年就已經(jīng)達到1萬噸。到80年代末，他已經(jīng)在國際期銅大戶中擁有了一席之地，“百分之五先生”和“錘子”就是這時候喊出來的。
但是，可能誰也沒有想到，濱中泰男后來會犯下如此“前無古人”的超級失誤。在他給住友商社帶來高達40億美元的損失后，人們已完全改變了對他的看法。住友商社總裁秋山富一不得不承認重用濱中泰男是一個錯誤，并宣布解除濱中泰男的職務。他十分沮喪地說：“在我的印象中，他十分富于自制力，而且也十分講究邏輯，于是我信任他，并委任他為首席金屬交易員。但我現(xiàn)在感到非常失望！”
濱中泰男的錯誤是利用公司的名義以私人賬戶進行期銅交易，正是他的“錘子”性格，給他、也給住友商社造成了19億美元的巨額損失。
濱中泰男在期銅交易中所持有的是多頭頭寸，即大量買進期銅合約，這在銅價上漲之時無疑是獲利的，濱中泰男曾經(jīng)為此暗喜。但是，自1995年以來，國際銅價一跌再跌，1995年1月20日有國際銅價還高達每噸3075美元，到1996年初，卻跌至每噸2600美元以下。銅價的連續(xù)下挫使得濱中泰男的多頭頭寸贏利不僅損失殆盡，而且造成了相當嚴重的虧損。
其實，據(jù)倫敦金屬交易所總裁大衛(wèi)·金介紹，早在1991年末，他們就已注意到了濱中泰男的行為，并數(shù)次對他提出過警告。
1991年11月，金收到了dlt經(jīng)紀公司總裁施瑞爾凱德的來信，信中披露了濱中泰男要求他向其非法提供虛假交易證明，并建議對濱中泰男進行調(diào)查。
這位負責交易的總裁還不止一次地召見濱中泰男以及另一位交易員。1991年底以及1993年，倫敦金屬交易所幾次對住友在該交易所銅市中所持有的頭寸規(guī)模表示擔憂。
1995年10、11月份，有人已經(jīng)意識到期銅各月合約之間價差的不合理狀態(tài)，要求董事會展開詳細調(diào)查。在對每個客戶各個合約上所持有的頭寸，及交易所倉庫中倉單的所有權有了清晰的了解之后，倫敦金屬交易所專門成立了一個由相互之間毫無聯(lián)系、沒有根本利害沖突的專業(yè)人士組成的特別委員會，就如何處理進行了探討。這個特別委員會包括行業(yè)著名律師和資深監(jiān)管人員等。
但是，正是濱中泰男的“錘子”性格再次將他推出深淵。他天真地認為，憑借其雄厚的資金實力必將扼住銅價連續(xù)下跌的強勁勢頭?；久娴牟患驯憩F(xiàn)在他日益發(fā)脹的頭腦中已經(jīng)顯得不再重要，于是在他的操縱下，倫敦交易所銅價果然在1995年末略微持穩(wěn)。
銅價的反常波動再度引起了英美兩國證券期貨監(jiān)管部門的共同關注，濱中泰男企圖操縱市場的行為也逐漸敗露。監(jiān)管部門的追查以及交易大幅虧損的雙重壓力，使濱中泰男難以承受。1996年5月，倫敦銅價已經(jīng)跌至每噸2500美元以下，有關濱中泰男將被迫辭職的謠言也四處流傳。業(yè)內(nèi)人士擔心，一旦這樣一位對銅價起巨大支撐作用的顯赫人物退出，國際銅價又如何能挺得?。坑谑?，在這些傳聞的刺激下，大量恐慌性拋盤使得隨后幾周內(nèi)銅價重挫25％左右。
1996年6月5日，濱中泰男未經(jīng)授權參與期銅交易的丑聞在紐約逐漸公開。1996年6月24日，住友商社宣布巨額虧損19億美元并解雇濱中泰男之后。銅價更是由24小時之前的每噸2165美元跌至兩年來的最低點每噸1860美元，狂跌之勢令人瞠目結舌。
按照當時的價格計算，住友商社的虧損額約在19億美元左右，但是接踵而來的恐慌性拋盤打擊，使住友商社的多頭頭寸虧損擴大至40億美元。
事發(fā)之后，人們都在捉摸到底是誰賺走了住友的錢，因為這不是一般的商業(yè)好奇，而是這些資金的去向在某種程度上決定未來誰會在期銅市場上起更大的作用。期貨交易是零和交易，有人虧必定有人賺。那么住友的巨額虧損資金到底流到了誰的手中呢？
目前，在國際期銅中放空的主要有一些國際基金，其中包括美國金融大戶。在80年代英磅危機中一舉“打敗”英國政府而舉世聞名的索羅斯旗下的量子基金，以及羅賓遜的老虎基金，加拿大富豪布萊克和至少一名歐洲知名金屬交易商。一些交易人士認為，目前這些基金已經(jīng)或多或少地控制住了大局。但是它們在這場風波中獲利多少，以及對今后銅價能夠帶來的影響依然鮮為人知。
不過索羅斯的發(fā)言人6月18日在紐約極力否認，并表示索羅斯并未介入這個市場，而且與濱中泰男無任何業(yè)務往來。這樣，是誰賺走了住友商社的錢頓時成為一團迷霧——畢竟與財大氣粗的住友財團作對還是小心點為好，賺了錢也不要聲張。
目前，國際銅價雖基本持穩(wěn)，但是風光已去，而且交易商們普遍認為一旦住友多頭平倉，銅價必將繼續(xù)走低。但是美國信孚銀行和美澳交易商們都在猜測，住友可能早已平倉，因而市場不必太過憂慮。然而日本和亞洲的金屬交易商們則對此持審慎和懷疑的態(tài)度。
總之，一旦住友商社在國際期銅中強勁的多頭地位有所動搖，國際銅價勢必將繼續(xù)走軟，更何況近年來全世界銅的生產(chǎn)速度遠遠高于消費的增長。因此，有交易人士預測，今年下半年國際銅價將會在每噸1750－1950美元之間波動，重返每噸2000美元以上只不過是一個奢望。
住友事件發(fā)生后，該商社總裁秋水富一仍然在公告中信誓旦旦地強調(diào)，住友商社將保持正常運作，并繼續(xù)積極廣泛地參與國際期銅及其他商品的交易。而且，盡管遭受巨大損失，住友商杜的金融體制及資金實力依然強勁雄厚。但是，世界著名的信用評級機構標準普爾（亞洲）公司已經(jīng)將住友商社的短期信用評級由a-1+降到a－l，還表示將對住友商社及其兩個分支機構繼續(xù)進行信用考察。紐約的穆迪信貸評級機構也在“住友事件”后發(fā)表聲明，計劃將住友的高級債務等級aa－3降低。
秋水富一還允諾住友商社將積極與美國商品期貨交易委員會、英國證券投資委員會以及日本有關部門進行合作，就此事進一步展開調(diào)查。倫敦金屬交易所也召開緊急會議，擬定了許多應急措施穩(wěn)定交易，紐約及日本國內(nèi)各金融部門也相繼采取了行動，力求把“住友事件”給市場帶來的動蕩控制在最低限度。
再來重溫一下逼倉的故事
往事如煙。當年期貨市場上多空大戰(zhàn)“上海膠合板9607事件”的慘烈，早被時間沖淡。曾參與該事件全過程的現(xiàn)浙江永安期貨副總陳斌回 憶,“當時整個空氣都像在燃燒?！?br /> 1996年5、6月間，南方和浙江、上海等地券商成為期貨市場上多空雙方主力機構，其時相當部分蘇州、上海、浙江的期貨公司也參與其中。市場上經(jīng)常充滿著各方的謠言，利用著各自力量影響交易所。而此時江浙資金一直充當資金主力,大戰(zhàn)期間,幾地的資金不停穿梭，進行協(xié)調(diào)　　貪婪
1994－95年的膠合板期市成為期貨市場最大的熱點，9507合約更是達到了巔峰，期價由40元／張起步，一路上揚至62元/張的天價。亢奮的價格使膠合板現(xiàn)貨商及進口商興奮不已。大量的現(xiàn)貨涌進交易所注冊倉庫，大量的印尼膠合板流入本已過剩的國內(nèi)市場，使原本就已低迷的膠合板現(xiàn)貨市場雪上加霜。最終9507多頭以巨額資金接下了20萬手的現(xiàn)貨。這些實盤一直堆放在交割倉庫，沉重的庫存壓力使原本火爆異常的市場冷靜了許多。
滬板9607合約就是在這種相對冷靜的環(huán)境中推出來的。1995年12月10日，上海商品交易所推出膠合板9607、9609合約。由于當時主力資金集中在蘇板以及滬板9603、9605之上，9607合約自推出之日至1996年3月7日，一直受到冷遇，期價由推出時的45元／張的價格逐步回落，3月7日因謠傳國產(chǎn)膠合板可從9607合約開始用于交割，9607合約頓告跌停至41.90元／張，此時成交量才初次突破5萬手，持倉量亦僅12萬余手。3月8日，中國證監(jiān)會發(fā)出通知，停止蘇交所紅小豆期貨合約交易，撤離蘇紅的大量資金急于尋找投資方向，膠合板自然而然地成為首選對象。由于當時蘇板幾個主要合約持倉量均接近當時的持倉限制量，新主力介入困難較大，于是滬板便成為蘇紅撤出資金爭奪的焦點，尤其是9607合約因其時間適中，盤口較輕，成為這些游資介入的首選對象。
百億巨資殺入
在隨后三周時間里，多空主力展開了占倉大戰(zhàn)，迅速將9607合約持倉量擴大至60萬手的邊緣，而期價卻一直維持在42.00－43.00元/張，上下均顯得十分艱難，同時因持倉量已接近60萬手，限制了主力施展的空間，多空唯有僵持，靜待時機。
5月31日，市場突然謠傳空頭主力有大量的資金到賬，空頭主力亦巧借套保頭寸僅收5％保證金之優(yōu)勢恣意打壓。滬板9607合約自43.80元/張開盤后一路下滑，在散戶多頭的平倉拋壓之下很快滑至跌停板，維持兩月之久的平衡終于被打破，但主力多頭并未出現(xiàn)恐慌，持倉量仍維持在60萬手以上；次日開盤，空頭主力得理不饒人，以55％的保證金繼續(xù)大量放空，9607合約再封跌停，持倉量擴大至62.5萬手。
6月3日，9607合約繼續(xù)擴倉打跌停；6月7日開盤即破40.0元/張的心理關口，空頭主力意欲*多頭割肉斬倉，但收效甚微，相反期價一破40.00元/張關口，幾乎無人再敢跟空，空頭主力已是騎虎難下，越陷越深，同時資金開始吃緊?！　‘斊趦r運行至39元/張的低價區(qū)時，入市接現(xiàn)貨的買方套期保值者驟然增加，多方新生力量的加入，使得空方主力的命運頓時變得坎坷起來。恰在此時，上商所于6月6日宣布取消持倉限制，發(fā)布了《對交易保證金按持倉量實施分段管理辦法的通知》。市場對此反應極為強烈，一致解釋此為利多因素，于是多頭主力借機發(fā)力。面對買方套保者及多頭投機勢力雙重夾擊，一時間，空頭趨于崩潰，忙于斬倉，多頭當仁不讓，9607合約于6月7日探低至38.40元/張后迅速被多頭推上停板40.8元/張，此后連續(xù)三天，天天無量漲停，空頭連砍倉的機會都沒有，多空豪賭，互不相讓
空頭在9607合約上的致命處在于其持倉巨大，且相當集中，據(jù)了解當時空頭主力在9607合約上的持倉主要集中在6個會員手中，單邊最高持倉達59萬余手，按每張平均46元計，每方的保證金就高達45億。尚且沒有計算，在市場隨時準備接盤的資金，以及為接盤而準備的保證金。主力多頭高峰時倉單超過60萬手。多空雙方動用的資金在150億以上。
“膠合板”死了
面對天天無量漲停的9607合約及命傾在即的空頭，交易所為控制風險，不得不出面干涉。6月13日，交易所果斷地停止9607合約的交易，實施協(xié)議平倉，并將9607合約提前摘牌，且不實施實物交割。最終9607合約按照空頭以44.20元/張，多頭按照45.00元/張的價格實施強制性協(xié)議平倉，其中的價差由交易所以交易風險金補足。
這就是國內(nèi)商品期貨史上罕見的上海膠合板9607事件。 蘇州紅小豆事件
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蘇州商品交易所于1995年6月1日正式推出紅小豆期貨合約的交易，由于紅小豆現(xiàn)貨市場低迷，蘇州紅1995系列合約一上市就面臨巨大實盤壓力，期價連創(chuàng)新低。
期價偏低和1995年紅小豆減產(chǎn)等利多消息促使很多資金入市抄底，隨著1996年諸合約的陸續(xù)上市，多頭主力利用交易所交割條款的缺陷和持倉頭寸的限制，利用利多消息的支持，蓄意在1996年系列合約上*空。9602合約期價于10月中旬啟動后便一路暴漲。12月19日,多頭再次借利多消息瘋狂炒作，在近一個月的時間里價格從3690元/噸漲至5325元/噸?？疹^主力損失慘重，同時拉爆了很多套期者。
1996年1月8日，中國證監(jiān)會認為蘇州紅小豆合約和交易規(guī)則不完善，要求各持倉合約頭寸減倉和不得開出9608以后的遠期合約，1月9日、10日，蘇州紅開盤不入即告跌停，又使在高位建倉的多頭頭寸面臨爆倉和巨大虧損的風險。之后，蘇交所推出一系列強制平倉的措施，期價大幅回調(diào)。3月8日證監(jiān)會發(fā)布通知停止蘇交所紅小豆期貨合約交易。 在我的記憶中，蘇板比滬板有過之而無不及，當時對*倉月份將價格打到64以上[當時現(xiàn)貨價43–45元]，后月又同時將價格打到40以下，而且以后跌的更低，真是“橫尸遍野，滿目瘡痍”。
這種超級規(guī)模投機資金追逐熱錢的手法在以后的期貨各品種中均有不同程度的表現(xiàn)，而且絕不會斷擋，最受傷害的還是廣大中小散戶。
哈哈，現(xiàn)在想起，還不寒而栗，想想當年我54賣出[還自以為賣了個高價]，斬倉到58元還算萬幸，不然可能現(xiàn)在早離開期貨市場了[也許提早離開也不是壞事]。誰操縱了桂糖“期貨”7月29日，全國最有影響力的白糖交易市場———廣西食糖中心批發(fā)市場（以下簡稱桂糖市場）———8月合約的糖價，在熾熱的天氣中再次瘋狂地以2930元／噸高開，而在一個多月以前，價位還掛在冰冷的2271（交易用語，指2271元／噸，下同）上。
更為冰冷的是南寧白糖的現(xiàn)貨價格，僅僅2080元／噸———桂糖市場的大宗商品交易的價格比現(xiàn)貨價格每噸高出800多元。
一個“暴富”的機會幾乎就在眼前：只需要從南寧的現(xiàn)貨市場以2000元／噸左右的價格買入白糖，然后再在桂糖市場以2900的價格賣出，每噸就有900元的毛利。
但事實并不如此簡單。
空頭巨虧8000萬
“這更像是一個套兒?！笨粗B日來噌噌上竄的k線，朱危安苦不堪言。這位個從廣東來的交易商在2300一線做空8月合約，而眼下，價格已暴漲到2900。和許多做空的現(xiàn)貨商一樣，這次虧大了。
朱的公司在今年5月大舉殺入桂糖市場，那時的價位雖然比現(xiàn)在低了很多，僅為2400元／噸，但當時桂糖市場價格還是遠遠高于現(xiàn)貨2000元／噸的價格，許多像朱一樣的空方認為，桂糖市場的價格已經(jīng)偏離正常的現(xiàn)貨價格，按價格回歸價值的原理，桂糖市場的價格應該走低，對投機者來說，這里存在套利空間。朱在這時候開始建空倉。
對于眾多的白糖企業(yè)來說，桂糖市場的價格簡直是個偉大的買主———在現(xiàn)貨市場上只能賣2000元的東西，在這里能多賣好幾百元。去掉各種費用，只要能有150元／噸以上的差價，白糖企業(yè)就能在這個市場賣掉手中的白糖，并且實現(xiàn)大的盈利。
手中持有大量白糖的企業(yè)——豐浩糖業(yè)、柳州中糖、保定瑞豐糖業(yè)等糖業(yè)公司——開始在這個價位賣空白糖，等待交割時將手中的白糖賣出。
從5月26日到5月29日，4天時間，8月合約從2590一線一舉跌至2300附近，桂糖市場糖價似乎要回歸現(xiàn)貨。但空方的喜悅還沒有來得及消化，周末過后開盤，多方迅猛反撲，接下來的兩天多頭以兩個漲停的表現(xiàn)不給空頭任何喘息的機會，8月合約價格又回到2500元／噸。隨后，多頭高歌猛進，在全國白糖現(xiàn)貨價格一片慘淡（2000元／噸）的情形之下，桂糖市場8月合約竟然在近期達到了令人瞠目結舌2900的價格。
如果以市場公布數(shù)據(jù)最高時候4萬手的持倉量（桂糖市場稱訂貨量）計算，以2300為空頭建倉價位，在2700價位附近約有一半的空頭止損，那么簡單計算，每手5噸，全部空頭的損失估計在一億元左右。如果考慮到中途認賠以及在2300以上建倉的空頭，市場人士估計可能空頭浮動虧損在8000萬元左右。
而同期云南、柳州同樣的白糖市場價格僅在2000到2200，并且同樣是在桂糖市場的9月以后的合約也都只有2000到2100左右。像金字塔似突兀拔起的桂糖的價格讓場外人士難以明白。
那么，桂糖8月合約為何“一枝獨秀”？
神秘凱地、中航技隱現(xiàn)
在這次8月合約中的另一個空方國光糖業(yè)的李大光說：“桂糖8月合約的離奇走勢明顯是人為聯(lián)手操縱的結果。”
1999年5月，原國內(nèi)貿(mào)易部和廣西區(qū)政府共同批準成立了廣西食糖中心批發(fā)市場，主要從事白糖批發(fā)功能，初衷是希望這個市場能反映食糖的供求關系、預示價格走勢、指導蔗農(nóng)做好生產(chǎn)計劃，廣西本地從政府到企業(yè)更希望其在降低食糖流通成本、促進本區(qū)食糖銷售等方面發(fā)揮積極作用其后，逐漸開始發(fā)展白糖的遠期電子交易。
該批發(fā)市場實際上是自負盈虧的有限責任公司體制。但頗為奇怪的是，據(jù)記者從廣西工商局查到的注冊資料簡表顯示，注冊簡表上各大股東持有股份總額加起來只有38％，即中華全國商業(yè)信息中心（11.25％），上海東申企業(yè)有限公司（7.5％），海南福瑞實業(yè)公司（7.5％），廣西糖酒副食總公司（7.5％），廣西南方商業(yè)公司（3.75％）。工商局查詢處表示，該公司的注冊資料被隱藏，要查詢其它未標明的近70％的股東，必須要查詢公司的檔案，但該檔案必須立案之后才能查看。
近70％的股東被隱藏，廣西食糖中心批發(fā)市場的大股東為何要如此神秘？
有知情人士透露，中國航空技術進出口總公司（簡稱中航技）和海南遠申投資開發(fā)公司是廣西食糖中心批發(fā)市場有限公司的另外兩個大股東。
而更令人吃驚的是，在此次6、7、8三個合約的主要多頭就是大名鼎鼎的深圳凱地投資管理有限公司。熟悉近2年中國資本市場的人士都知道，方正股權之爭讓其揚名。
凱地投資注冊資本1.5億元，中國航空技術進出口深圳公司（簡稱深中航）（70％）和深圳中航物業(yè)（30％）是其股東，法定代表人李志正是深圳中航技的一號人物。
而深中航正是中航技的下屬公司。也就是說，在桂糖市場，祖父公司中航技是桂糖市場的大股東，而孫公司凱地則在祖父公司開的市場里面充當交易方。
中航技在桂糖市場擔當大股東，而凱地卻在市場做最大的多頭，既是裁判又是運動員，這是怎樣的一種關系？
7月29日下午，南寧朝陽路南方大廈7樓，記者采訪了桂糖市場的總裁助理邱建剛。邱并不否認中航技是批發(fā)市場的股東，但對具體股權數(shù)量其表示并不清楚。對于中航技與凱地存在關聯(lián)關系的說法，邱建剛反問道：“存在關聯(lián)關系就一定會出現(xiàn)操縱市場嗎？”桂糖市場也承認目前價格奇高，背離了現(xiàn)貨，但邱認為這完全是市場行為。
倉位限制、人事變動：凱地操縱？
國光糖業(yè)等眾多空方認為他們被人設了局。
據(jù)空方介紹，自2001年底桂糖市場發(fā)生了“0110惡性逼空事件”后，桂糖市場成交稀少，為吸引交易商重新入市，該市場引入了“做市商”———深圳凱地。自2003年年初以來，桂糖市場在凱地的對敲引導下，成交量逐漸放大。由于成交逐漸活躍，桂糖市場各月合約的價格普遍高于現(xiàn)貨價格300－500元不等，不少糖廠及交易商認為有利可圖，就逐漸開始大量入市拋售白糖。至5月中旬，桂糖市場各合約的買賣合同數(shù)量合計達到了近50萬噸。
然而，就在糖廠和現(xiàn)貨商為他們的白糖賣了個好價錢而高興的同時，他們發(fā)現(xiàn)，自己為履行合約而準備的現(xiàn)貨很難進入市場指定的交割倉庫（桂糖市場不公布交割倉庫的庫容變化情況）。當這些空頭把從現(xiàn)貨市場上低價買來的白糖準備放入交割倉庫之時，桂糖市場告之他們倉庫只能放14萬噸貨，并且已經(jīng)放滿，空頭的現(xiàn)貨無法入庫。
賣方極為不滿，他們認為既然推出了相應的合約，又允許他們簽定賣出合同，就應該為他們提供相應的倉庫，并且作為一個全國性的白糖交易市場，不應該只準交易14萬噸這么一個只占全國產(chǎn)量不到2％的數(shù)量。于是，已在市場賣出白糖的糖廠和交易商不斷給市場施加要求交貨入庫的壓力。這種壓力隨著“非典”帶來的現(xiàn)貨糖價不斷下跌而日益增大。
5月22日，桂糖市場原負責人肖善“迫于壓力”辭職，市場對外宣布由鐘武劍（其時任海南橡膠批發(fā)市場的總經(jīng)理，以前是桂糖市場高層）任總裁，與此同時，市場傳出消息，新總裁擬訂了增加倉庫數(shù)量的文件待發(fā)，其掛牌的各合約價格必須向現(xiàn)貨價格回歸。同時，新總裁鐘武劍代表市場親自出馬，廣邀交易商入市。
在這種情況下，許多糖廠和糖商先后組織資金入市拋售白糖，一些以前沒有參與桂糖市場交易的省外交易商也加入了拋售的行列（朱的公司也正是在這樣的背景之下大舉殺入桂糖市場做空）。各合約的價格在大量現(xiàn)貨拋盤的打壓下迅速向現(xiàn)貨價格靠近。以8月合約為例，其價格從5月21日的2645元／噸跌至5月29日的2271元／噸。
6月2日，正當市場人士以為桂糖市場糖價虛高、現(xiàn)貨無法入庫的風險得到了化解的時候，桂糖市場突然宣布免去剛剛上任的鐘武劍的總裁職務，維持14萬噸的交割數(shù)量不變。與此同時，各合約的價格以漲停板的形式迅速上升，以8月合約為例，6月10日又回到2600元／噸以上，6月19日達到2700元／噸，6月29日更高達2800元／噸。短短兩三周的時間內(nèi)，8月合約的價格從下跌300元到上漲500元，賣方遭遇了極大風險，一大批賣方保證金深陷其中。
在這個過程中，一部分舊的賣方在價格下跌時幸運地逃了出來，其原以為可以在桂糖市場賣出的現(xiàn)貨又回到自己手中，而更多的新的賣方則面臨著一方面自己的保證金被虛高的價格全數(shù)侵吞，另一方面面臨為履約而準備的現(xiàn)貨無法入庫的局面。
“我們已經(jīng)感到了屠殺的氣氛?！敝煅哉Z中有些恐慌。目前，這種局面仍在朝著不利于賣方的方向演變，各合約的價格仍在上漲，賣方的巨額保證金正在被一步步地侵吞。以8月合約為例，目前8月合約總量為12萬噸，價格每上漲10點，賣方就虧損120萬元。7月31日，是7月合約的交割日，如果空方到時不能交貨，將面臨大幅虧損。
空方認為，桂糖市場的事態(tài)演變至今，一幅清晰的以違規(guī)操控設計商業(yè)陷阱的保證金進行欺詐的圖景，已完全暴露在人們眼前：以遠高于現(xiàn)貨的虛擬糖價引誘部分糖廠和糖商入市拋售并將其套住，以人事變更的陰謀和放開交割數(shù)量的謊言引誘更多的糖廠和交易商的資金進場，市場與作為主要買方的股東單位串通將14萬噸的庫容占滿，然后將各合約價格拉高，以交不出貨為理由將賣方的保證金侵吞。
對于空方的一系列言論，邱建剛全部予以否認?！拔覀儧]有引進做市商?！鼻窠▌偙硎?，桂糖市場沒有建立這個制度，對于凱地是否是多頭，邱也不置可否，只表示：“市場要為交易商保密。”但記者在一份協(xié)議交割征詢函上，發(fā)現(xiàn)凱地投資正是8月的多頭。
對于人事變動，邱建剛認為純屬個人行為，與市場無關。對于空方根據(jù)總裁更替下單的做法表示很難理解。
目前，空方和桂糖市場分歧很大，空方已經(jīng)表示要起訴桂糖市場。
現(xiàn)貸？期貨？
在這一系列事件的背后，是我國大宗批發(fā)市場監(jiān)管的缺位。
“我們都不知道該向哪個部門反映批發(fā)市場的情況?！敝煺劦疆斚碌那闆r無可奈何。最初這個市場是由原國家經(jīng)貿(mào)委和當?shù)厥姓鷾实模涩F(xiàn)在國家經(jīng)貿(mào)委已經(jīng)撤銷了，當?shù)卣疅o專門機構監(jiān)管，并且，這個市場是由中國商業(yè)聯(lián)合會發(fā)起的，似乎一些日常指導是來自商業(yè)聯(lián)合會，但目前和桂糖市場一樣的海南橡膠市場、昆明食糖市場、鄭州糧食市場現(xiàn)在的交易模式又都全部來自“國家質(zhì)量監(jiān)督檢驗檢疫局”發(fā)布的《大宗商品電子交易規(guī)范》（以下簡稱《規(guī)范》）。
在去年發(fā)布《規(guī)范》之后，就引起了巨大的爭議，即《規(guī)范》是否使批發(fā)市場的邊緣期貨化問題合法化？此前，已經(jīng)有相當多的人士認為批發(fā)市場做的遠期交易與期貨市場的模式極為相似。
我國《刑法》和《期貨管理暫行條例》都明確禁止一切機構進行變相期貨交易。《期貨管理暫行條例》總則第四條明確規(guī)定：“期貨交易必須在期貨交易所內(nèi)進行。禁止不通過期貨交易所的場外期貨交易?！惫鹛鞘袌鍪且粋€注冊資產(chǎn)只有3000多萬元的有限責任公司。其公開存在形式是一個依據(jù)《大宗商品電子交易規(guī)范》而設立的現(xiàn)貨批發(fā)市場，但該批發(fā)市場所實行的保證金制度。交易席位制度，合約對沖機制，資金清算制度等均與期貨交易制度雷同。
雖然邱建剛一再表示“我們和期貨沒有關系，證監(jiān)會等部門今年也過來檢查過，國家也沒有認定就是變相期貨?！?br /> 但期貨界的部分專家和業(yè)內(nèi)人士還是在不同場合均指出，大宗商品電子批發(fā)市場都出現(xiàn)了變相期貨交易，分流了期貨市場的資金，因此呼吁取締這種以批發(fā)市場形式存在的變相期貨交易。用類似期貨交易方式從事現(xiàn)貨交易是桂糖市場風險頻生的根源。
而這種風險由于缺乏監(jiān)管又被進一步放大。在正規(guī)的上海、鄭州、大連三大期貨交易所，各種監(jiān)管要嚴厲得多，并且制度、信息要透明得多?！肮鹛鞘袌鲞B起碼的持倉量都不公布，我們也不敢去做。”一家期貨公司的客戶經(jīng)理告訴記者。此次發(fā)生的逼空事件，也正是在庫容信息披露缺乏透明性的情況下發(fā)生的。
今年以來，上海期貨交易所的天膠品種，交割倉庫已經(jīng)先后兩次擴容，并且每次擴容都是在持倉量還沒有完全達到庫容總量的時候，而桂糖市場，在5月的時候，持倉量就已經(jīng)達到4萬手，即20萬噸，遠遠超過了14萬噸的庫容量。在這種情形之下，桂糖市場沒有任何庫容變化情況的公告，并且仍然在庫容已滿的情況下繼續(xù)推出新合約。當然，邱建剛并不認為應該公開庫容情況，但同時表示“應該在現(xiàn)行市場制度下加大庫容”。
當?shù)刈C管辦官員談及這個市場時也只能無奈地表示：“我們也接到很多舉報，可這不屬于我們證監(jiān)會管的范疇，也無能為力啊?！?br /> 目前，桂糖市場的事態(tài)仍在演變，數(shù)十萬噸現(xiàn)貨白糖處在已付定金、已簽合同，卻因桂糖市場的14萬噸的庫容限制而無法入庫的狀態(tài)，巨大的風險正在累積。
“如果不讓交貨，我們就把上萬噸的白糖拉到批發(fā)市場門口放著?！币患沂程菑S經(jīng)理這樣說。南糖8月合約多空爭斗慘烈 國家發(fā)改委緊急介入“這兩天我都突然冒出了很多白發(fā)?！币晃荒咸?月合約的空方重倉者向記者抱怨，長期的緊張狀態(tài)使他變得形容憔悴、萎靡不振。
這是一場慘烈的戰(zhàn)爭。幾天下來，所有參與廣西食糖中心批發(fā)市場(以下簡稱桂糖市場 )8月合約爭奪的投機者均身心俱疲，而直到記者發(fā)稿時止，明顯被操縱的8月合約最終將以怎樣的結局收場還很難預料。
廣西區(qū)政府一官員向記者證實，國家發(fā)改委已經(jīng)正式介入對南糖8月合約的調(diào)查。8月4日，廣西經(jīng)貿(mào)廳官員以及桂糖市場的代表趕赴北京，專門就此向發(fā)改委匯報。
對于近年來風起云涌的大宗商品市場而言，桂糖市場8月合約事件只是一個縮影。由于監(jiān)管機制的缺失，大宗商品市場隱藏了巨大的風險，是廢是留一直是業(yè)界矚目的焦點。
發(fā)改委的介入給了外界頗多想象。
多空“戰(zhàn)爭”繼續(xù)
自本報7月30日在頭版刊發(fā)了《凱地系隱現(xiàn)：誰操縱了桂糖“期貨”》一文之后，圍繞桂糖8月合約，多空雙方又展開了一輪更加激烈的鏖戰(zhàn)。
一位參與者這樣向記者形容當時的情景：“如果說此前的爭執(zhí)還在桌底下，而現(xiàn)在必須擺在臺面上出牌了。”
迫于市場的壓力，7月30日，預感到風險的部分多頭一開盤就主動平倉出場。這使得7月29日還在2930元／噸附近高懸的8月合約，次日以2901元／噸開盤，并以2860元／噸的價格收盤，當日盤面顯示持倉量迅速減少5856噸?！斑@是部分多頭的跟風盤在主動平倉，因為目前的事態(tài)變化很不明朗，大量空頭向各級部門以及媒體反映情況給市場造成很大壓力，一些原本跟風的多頭見勢主動獲利了結?！眳⑴c交易的一位人士向記者分析。
空方的日子也不好過。根據(jù)市場規(guī)則，8月合約進入交割月之后，將要提高保證金(市場規(guī)定保證金200元／噸，進入交割月后的前十日，保證金提高到400元／噸)，也就是說，如果在7月31日8月合約價格沒有繼續(xù)下跌，而維持原高位的話，在8月1日上午9時之前，空頭必須追加保證金–這意味著空方將擴大損失，因為現(xiàn)貨無法入庫，逼空局面已經(jīng)成形，再次追加保證金只能成為多頭的食物，如果不追加，則又會被市場強行平倉。
“當時空頭的情勢十分不妙，雖然7月30日開始下跌，但并不能判明第二天的走勢。空頭一方最壞的打算是在31日下午提起訴訟，并申請凍結資金?！币晃粎⑴c者向記者透露。
多空雙方醞釀的巨大風險也給市場主辦方帶來巨大壓力?！叭绻鹛鞘袌錾嫦硬倏v市場一事最終走上法庭，將對南寧市場造成重大影響?！痹撊耸糠治?。據(jù)悉，7月30晚上，桂糖市場高管人員連夜開會研討對策，而這個會一直開到次日凌晨。
7月31日，多空的關鍵時刻。當日8月合約價格以2831元／噸低開，并最終以2794元／噸收盤。盤面的微妙走勢令空頭難以決策。有交易人士認為，這是多頭的一種表示–把價格打低，給空頭多一點準備時間。也就是說，降低價格，讓空頭原有的保證金還能繼續(xù)支撐。
事實上，盡管盤面上彼此較量，但與此同時多空雙方還是通過各種渠道透露出愿意協(xié)議平倉的信息。根據(jù)桂糖市場的規(guī)則，多空雙方可以不按照盤面價格平倉，而以協(xié)議價格對沖。多頭提出的協(xié)議平倉條件是要“空頭損失300個點”，即每噸損失300元。
雖然從盤面上看，多頭似乎大賺，但由于多頭前期為占滿庫容而大量從高位接手了現(xiàn)貨，實際上其在現(xiàn)貨上是虧本的。據(jù)估計，多頭在2400元／噸左右的價格接了8萬到10萬噸的現(xiàn)貨，而現(xiàn)貨市場的價格高的不過2100。因此，多頭如果不在市場上賺回來，也將難逃虧損。
8月1日，8月合約以2761元／噸開盤，隨后上漲至2800元／噸，并以此價格收盤。市場傳來消息，一家來自海南的空頭由于保證金不足，已經(jīng)被強行平倉，并導致盤面價格上行。當日盤面持倉量降至11633張，市場漸漸傳來屠殺的氣氛。
部分空頭開始動搖，多空雙方談判加速?！斑@同樣是一場斗智斗勇的較量。如果空頭認賠，那么參加談判就要盡可能地減少損失，以盡量小的代價出場。空頭的籌碼是指責市場的規(guī)則漏洞以及操縱嫌疑，而多頭的優(yōu)勢在于盤面的價格。”一位參與者分析。
經(jīng)過連續(xù)數(shù)日的討價還價，部分不愿糾纏的空頭和多頭達成協(xié)議，愿意以一定價位協(xié)議平倉認賠出局，一些空頭以認賠100萬的代價離場。到8月6日，盤面持倉量已經(jīng)銳減至5440張。
但仍有一些空頭不愿認賠出局，如廣州洋迪公司仍舊強硬要求向市場交貨。
8月合約最終將以怎樣的結局收場還很難預料。但市場人士估計，此次8月合約，很可能多空雙方都要賠錢。
發(fā)改委介入
桂糖多空之戰(zhàn)在本報報道之后引起了社會各界的廣泛關注。據(jù)廣西區(qū)政府一官員透露，國家發(fā)改委已經(jīng)責成廣西區(qū)經(jīng)貿(mào)廳赴京解釋此次事件。8月4日，廣西經(jīng)貿(mào)廳官員以及桂糖市場的代表專程趕赴北京。
事實上，在此之前，期貨界和大宗商品市場之間的“口水”就沒停過。
作為改革開放的產(chǎn)物，國家對批發(fā)市場的政策一直較為寬松，各大商品都允許建立批發(fā)市場。隨著電子商務的運用和保證金制度、對沖機制等新的交易方式的應用，大宗商品市場取得了很大的發(fā)展。據(jù)悉，目前我國已經(jīng)建立了包括橡膠、食糖、淀粉、糧食、有色金屬等在內(nèi)的多個大宗商品批發(fā)交易市場。因交投活躍，桂糖市場一度還成為國內(nèi)大宗商品市場的典范。
但大宗商品市場的發(fā)展卻一直飽受期貨界人士的詬病。他們的理由是，大宗商品市場的存在，不僅分流了期貨資金，而且機制漏洞很多，風險很大。
大宗商品批發(fā)市場真正“站直腰桿”是在2002年9月。去年9月1日，國家質(zhì)量監(jiān)督檢驗檢疫總局頒布了《大宗商品電子交易規(guī)范》(以下簡稱《規(guī)范》)，《規(guī)范》的出臺讓飽受質(zhì)疑的大宗商品市場的期貨機制似乎得到了“法規(guī)的支持”。據(jù)悉，桂糖市場也是這個《規(guī)范》的起草人之一。
但這個《規(guī)范》出臺之后，受到各界更廣泛的指責?！按笞谏唐肥袌龃罅拷梃b期貨的交易機制，如對沖制度、保證金制度，但同時這些機制引入時又不夠完整，漏洞很多，風險很容易被放大。”一期貨公司負責人深表擔憂。
今年2月，出臺幾個月的《規(guī)范》在爭議聲中宣布進行修改，試圖廓清批發(fā)市場和期貨市場的區(qū)別，但修改稿時至今日仍未正式頒發(fā)。
此次桂糖8月合約事件再次讓人們領略到大宗商品市場的風險，大宗商品市場的去留再度引起社會關注。就8月合約中多方同時為桂糖市場股東一事(詳見本報7月30日報道)，北京工商大學期貨研究所所長胡俞越教授評論道：“如果桂糖市場確實存在股東與多頭有關聯(lián)關系這樣的情況，那將會有違規(guī)的嫌疑。”
而此次發(fā)改委介入，讓業(yè)內(nèi)人士寄予了更大的期望?！按笞谏唐肥袌龅降自趺醋咴撚袀€明確說法了。”一位桂糖市場交易商表示。
收編還是廢黜？
盡管現(xiàn)在批發(fā)市場存在各種問題，但從各界反應來看，取締這些市場似乎不太可行。
“我國的期貨市場發(fā)展了這么多年，其它市場借助期貨市場的機制，我認為并不是壞事：一方面可以提高現(xiàn)貨市場功能；另一方面，期貨市場的機制之所以被借用，也說明期貨市場受到肯定。大宗的農(nóng)產(chǎn)品和大宗的戰(zhàn)略物資客觀上都有這種需求?！焙嵩秸J為。
在此次桂糖事件中遭受重創(chuàng)的廣州交易商朱危光也表示：“雖然這次損失很大，但就市場本身來說，這類市場還是為現(xiàn)貨商提供了一定的便利，提供了一種較為方便的買賣渠道?！?br /> 另一位期貨專家童宛生此前談及大宗商品市場時也認為：“關閉批發(fā)市場不太可能?！?br /> “這個市場一直在打擦邊球，其關鍵就是缺乏有效的管理?！焙嵩綇娬{(diào)，“這個市場誰管？誰也不管。證監(jiān)會不管，他們只監(jiān)管證券市場和期貨市場，而這些市場名義上又不是期貨市場。原來的國家計委下面有一個經(jīng)貿(mào)流通司，雖然似乎是管理機構，可他們更多的是宏觀調(diào)控的部門。所以這個市場現(xiàn)在基本處于無人監(jiān)管的狀態(tài)?！?br /> “我國是一個政府推動型的市場，政府具有很大的主動性，既然有市場需求，就應該加以管理。”胡俞越認為。胡建議，把這些大宗商品市場的部門品種納入正規(guī)期貨交易所，成為一個新的交易品種。
“但按照目前證監(jiān)會的審批速度，推出一個新品種談何容易？”上海南都期貨的一位經(jīng)理對此方案的可行性提出質(zhì)疑。
胡俞越認為，速度問題的解決實際上是證監(jiān)會與相關部委的協(xié)調(diào)問題，因為期貨品種的推出往往先要得到各部委的同意，如果相關部委認為“不成熟”，那么就很難推出了。
有業(yè)內(nèi)人士建議專門成立一個監(jiān)管部門來監(jiān)管這些市場。但由于現(xiàn)在國內(nèi)大宗商品交易市場太多，而且區(qū)域分布太分散?！罢娴囊闪⒁粋€專門的機構來監(jiān)管，恐怕要比證監(jiān)會還龐大，并且各地的利益如何協(xié)調(diào)？”胡俞越認為這也不是一個好辦法。
國家發(fā)改委經(jīng)貿(mào)流通司馬副司長則透露：“這個事情恐怕最后還是要由地方主管部門來解決?！?br /> 劇烈波動為哪般？——小議大連市場主力洗盤手法
周三，大連大豆在早盤創(chuàng)出新低后，上午期價自底部迅速拉升，猶如潛龍升天，大有直奔停板之氣勢。但非常遺憾的是，急漲行情未能持續(xù)太久就轉(zhuǎn)身下行，下午期價又再度大幅回落，將上午漲幅悉數(shù)吞掉，日內(nèi)期價波幅巨大在近期內(nèi)實屬罕見。面對如此大的波幅，投資者不禁要問，是否連豆行情已經(jīng)到底？一輪行情如果就這么簡單的一點點陰跌下去，那也太容易了，周三形成下跌趨勢中的日內(nèi)劇烈波動，筆者認為主要是由于市場在進行適當洗盤震倉，以便清洗浮籌以便進一步減輕期價下行的阻力。這種洗盤手法在連豆市場已經(jīng)不止一次的出現(xiàn)，只不過手法不一而已，體現(xiàn)在盤面中最常見的走勢特性就是緩跌急漲。收盤后，理性看勢，日K線上期價甚至連5日均線都沒有突破成功，正在這一天短期均線的壓力線下，期價遇阻回落，因此，在主力繼續(xù)洗盤的背后，大連大豆后市依然看淡。
回顧連豆自7月13日開始形成下跌走勢以來，截止目前，在長達四個月的下跌市況中，以主力合約S205為例，已經(jīng)階段性進行了5次不同規(guī)模、手法不一的下跌行情中的反拉期價上行的洗盤震倉行情。第一次是自8月13日期價初次破位之后，形成明顯跌勢，于8月17日展開的反抽震倉洗盤，期價僅在一個交易日自最低點2168，以結算價計算大漲近50余點，盤中甚至一度上試漲停板價位，但這種背離趨勢的漲幅最終還是被數(shù)根短陰線蠶食吞掉，結束了帶有目的性的，第一次以清洗高位空單持有者的震倉洗盤工作。從手法上來分析，其后分別發(fā)生在9月10日與9月21日的第二次與第三次震倉洗盤是以連環(huán)之勢而展開，期間第一次借助9.11事件于9月12日大幅高開低走，形成回落，期價從低點到高點上拉幅度竟然高達百余點。而于9月21日再度形成二次上攻，圖表形態(tài)上則更具有欺騙性，此間由于期價的平滑作用，竟然將在一般在下跌趨勢中輕易難以轉(zhuǎn)向的30日均線，都扭轉(zhuǎn)上行，對市場中以跟隨趨勢為主的技術派人士在國慶節(jié)前形成巨大的心理壓力，紛紛將空單斬倉出局，或?qū)⒏呶豢諉卧讷@微利的情形下回補離場。這兩次主力在連豆市場進行的震倉洗盤手法，顯然是從技術上著手進行的，對一般研究技術的投資者殺傷力較大。第四次震倉洗盤，發(fā)生在10月23日，這一次是利用消息進行的，當日隨著期價自低位大幅上揚，從場內(nèi)傳來，交易所將禁止進口轉(zhuǎn)基因大豆進行交割的市場傳聞，最終在交易所有關方面對消息并沒有出臺的澄清下，所謂利多消息不攻自破，相反第二個交易日卻在中美雙方已經(jīng)解決貿(mào)易爭端的利空消息打擊下，期價大幅暴挫，這一次很顯然市場主力消息上做文章，前后這一假一真的傳聞，形成了市場的劇烈震蕩，一些忍受不住煎熬的投資者紛紛將具有優(yōu)勢價位的空單平倉離場，甚至追入多單落入造逆勢陷阱主力的圈套。
通過上述對本輪下跌行情中，在對上述四次反彈行情的回顧中，我們發(fā)現(xiàn)每一次市場主力利用反彈行情來進行洗盤震倉，從手法表現(xiàn)上是截然不同的，但無論如何千變?nèi)f化，始終沒有扭轉(zhuǎn)趨勢，這就是趨勢的重要性！投資者才參與實戰(zhàn)中，一定要看清大勢，不要為盤面中看似偶然實則必然的逆勢而動所迷惑。認清市場主力的這些操盤手法，千萬要注意識別洗盤震倉的反彈行情，不要輕易落入主力精心設下陷阱之中。
因此，筆者對于本周三的行情基本總結出：期價自低位回升，主力故伎重演，反拉震倉，清洗空單！已經(jīng)形成的下跌趨勢，輕易難以改變。只要大連大豆在重倉之下，沒有明顯持倉增減過程，很難形成充分的換手。自本周S205、S207下破2000之后，市場看空的意愿比較強烈，一些經(jīng)紀公司席位上的非主力資金追入空單較多，是形成反彈行情的主要原因，只要確認洗盤的存在，就可斷定連豆后市仍有較大下跌空間！投資者要以要穩(wěn)定的心態(tài)，在操作中盡量順勢而為。
鄭麥暴跌風波錄
從8月21日到8月29日， WT309合約出現(xiàn)連續(xù)第7個跌停，這也是在交易所公布漲跌幅限制為±2％后的第4個跌停。據(jù)測算，目前僅該合約多頭帳面中1億元以上的資金傾刻間已化為烏有，誰也無法知道跌停板會在什么時候能打開。
硬麥暴跌溯源
持續(xù)一年的大牛勢就在8月21日之前，形勢還是一片大好。主力合約還創(chuàng)出了新高。鄭州硬麥合約近一年來漲幅可謂巨大，從去年的1200元左右一路上漲到今年的最高價1560元，漲幅達30％。多頭之所以如此大膽一路上拉，就在于小麥市場的基本面發(fā)生深刻的變化。從國際來看，小麥已經(jīng)連續(xù)10年下跌，去年開始觸底反彈，現(xiàn)在仍處于低位。從國內(nèi)來看，我國已經(jīng)連續(xù)4年減產(chǎn)，供求不平衡被打破。國內(nèi)小麥的連年減產(chǎn)以及庫存的不斷下降，為小麥現(xiàn)貨價格長期走好奠定了基礎。隨著周邊品種的逐漸活躍，久被市場冷落的鄭州小麥，吸引了一向馳騁市場的南方資金的目光。特別是鄭州硬麥產(chǎn)區(qū)庫容限制僅為10萬噸，更是成為決定該資金進軍小麥期貨的關鍵支撐點。多頭主力相信倉單總是有限的，只要能夠拿出大于倉單的資金量，那么就可以“控股”期貨價格。
在期貨價格上漲到高出現(xiàn)貨價格200元/噸以后，產(chǎn)區(qū)和銷區(qū)現(xiàn)貨商的拋壓蜂擁而至。在這樣的情況下，交易所壓力逐漸加大，便增設了諸多銷區(qū)交割庫。7月份，由于南方的澇災以及新麥水分過高，現(xiàn)貨的交割壓力還沒有體現(xiàn)。但是，到了8月份，倉單的增長速度達到平均每周3萬噸。此時，倉單增加速度超過了多頭承受極限。風波可能隨時發(fā)生。
鄭商所緊急應對
自8月21日開始,硬麥WT309合約走出連續(xù)跌停的單邊市行情。
8月25日,鄭州商品交易所宣布進入異常情況,并決定當日收市后,WT309合約不再執(zhí)行強制減倉；同時規(guī)定自8月26日起,硬麥309合約漲跌停板幅度調(diào)整為±2%,保證金比例維持30%不變。但WT309合約仍然繼續(xù)跌停,至8月29日,該合約已連續(xù)第七個交易日跌停。8月29日，鄭州商品交易所不得不對出現(xiàn)下跌單邊市的硬麥WT309合約采取強行平倉措施。鄭州商品交易所在專門為此次強行平倉而發(fā)出的通知中稱,為降低交割風險對市場的影響程度,按照交易規(guī)則第100條的規(guī)定,根據(jù)8月28日理事會決議,決定8月29日閉市后對WT309合約采取強行平倉措施。但強平價格多少，交易所沒有給出信息。同時，上周五交易所也沒有對客戶和經(jīng)紀會員進行結算。
打破僵局難度大
在通知發(fā)出之后,8月29日與前幾個交易日一樣,鄭州硬麥WT309合約仍然被牢牢封于1332元的跌停板位置,但是,其成交量終于有所放大,達到22528手,持倉量也相應減少至96272手。截至收盤,WT309合約等候在跌停板上的拋盤,尚有6102手。
讓我們再來看一看目前的WT309的一些情況。截止到29日收盤，該合約尚有96272手持倉，這意味著多空單邊持倉量為481360噸。鄭商所8月22日公布的硬麥倉單信息公告顯示，目前注冊倉單數(shù)量為204760噸，有效預報倉單為411860噸，也就是說，目前交割倉庫中等待交割的硬麥數(shù)量為616620噸，這個數(shù)字已經(jīng)大大超過了WT309合約的持倉量。
根據(jù)持倉來測算，它意味著目前WT309的空頭幾乎全部為等待交割的現(xiàn)貨實盤，目前符合交割標準的現(xiàn)貨價不到1200元，巨大期現(xiàn)價差說明這些頭寸如果在期貨價格不跌到一定程度，足以彌補在現(xiàn)貨市場上賣出的價位前是不會主動平倉的。在連續(xù)跌停后，絲毫未見空方打算離場的跡象。也就是說這種局面持續(xù)到什么時候是個未知數(shù)。
硬麥309事件命懸一線 期貨悲劇又要重演？
今年期貨市場多個品種頻頻出現(xiàn)的異常情況，大有愈演愈烈之勢，我國期貨市場在近年一片繁榮的背后似乎開始出現(xiàn)了一絲陰影！
28日，硬麥各合約繼續(xù)大幅下挫，W T309合約已經(jīng)是連續(xù)第6個跌停，這也是在交易所公布漲跌幅限制為±2％后的第3個跌停。據(jù)測算，目前僅該合約多頭帳面中1億元以上的資金傾刻間已化為烏有，誰也無法知道跌停板在進入交割前能不能打開，是否會創(chuàng)造期貨市場上的又一個“奇跡”？這不禁讓人聯(lián)想到了1997年海南橡膠的R708事件。
當時，海南中商交易所的R708合約由10000點的水平被拉抬到12600點，因此吸引了16萬噸之巨的大批天然橡膠從國內(nèi)外現(xiàn)貨市場上進入中商所倉庫準備交割。隨后，多頭棄盤，從8月4日起，以每天一個跌停板（前3日每日400點，后7日每日20點）的速度于8月18日以11160元／噸和持倉59728手摘牌。
事實證明，R708事件造成的后果是非常嚴重的，多方分倉的近20個席位宣告穿倉；多方按8月18日單邊持倉29864手支付20％的違約罰款加上協(xié)議平倉中支付的賠償金累計損失5億元以上，在交割中只勉強接下13000噸現(xiàn)貨；而空方的16萬噸現(xiàn)貨無法進行交割，最終在期、現(xiàn)貨市場上以8000元／噸左右的價格賣出，共計損失1．4億元，可以說是兩敗俱傷。其間法院還審理了標的達數(shù)億甚至數(shù)十億的經(jīng)濟糾紛。
讓我們再來看一看目前的W T309。截止到28日收盤，該合約尚有118800手持倉，這意味著多空單邊持倉量為594000噸。鄭商所8月22日公布的硬麥倉單信息公告顯示，目前注冊倉單數(shù)量為204760噸，有效預報倉單為411860噸，也就是說，目前交割倉庫中等待交割的硬麥數(shù)量為616620噸，這個數(shù)字已經(jīng)大大超過了W T309合約的持倉量。
熟悉期貨的人都知道，這個數(shù)字足以讓人不寒而栗，根據(jù)持倉來測算，它意味著目前W T309的空頭幾乎全部為等待交割的現(xiàn)貨實盤，目前符合交割標準的現(xiàn)貨價不到1200元，巨大期現(xiàn)價差說明這些頭寸如果在期貨價格不跌到一定程度，足以彌補在現(xiàn)貨市場上賣出的價位前是不會主動平倉的。這幾天的事實似乎也證明了這一點，26日全天，空方前20名中只有河南正鑫的席位減倉21手，27日該合約單邊只減倉68手，在連續(xù)跌停后，絲毫未見空方打算離場的跡象。
在離進入交割月只有1個交易日的時候，隨著W T309合約的連續(xù)跌停，R708的悲劇似乎又要再次重演。
前些年，我國的期貨市場曾經(jīng)發(fā)生了如咖啡F703事件、蘇州“紅小豆602”事件、國債327事件等等許多不該發(fā)生的事情，當時的期貨市場讓人們已經(jīng)到了“談虎色變”的程度。經(jīng)過多年的規(guī)范治理，我國期貨市場盲目發(fā)展、過分投機的勢頭已經(jīng)初步得到了遏制，期貨交易所已經(jīng)從15家減少到了3家，經(jīng)紀公司從500多家淘汰到了170多家，期貨交易行為和管理也日趨規(guī)范。但是，在發(fā)展的同時，我們還應采取有效措施，避免重蹈一抓就死一放就亂的覆轍。
W T309今天的情況似乎并不是偶然的，通過觀察便可以發(fā)現(xiàn)，持倉量的居高不下、持倉架構的過分集中等異常情況在前幾個月時就已開始顯現(xiàn)：多頭挾巨量資金早已擺出一副逼倉的架勢，空方則積極準備貨源試圖以大量實盤進行應對，巨大的期現(xiàn)價差導致注冊倉單猛增。
根據(jù)7月1日的持倉排行顯示，多頭前20名持倉中浙江天地等浙江席位占了7個，上海浙石等上海席位有9個之多，僅僅兩個地區(qū)的經(jīng)紀公司在20名中就有16個之多。而按當天W T309合約單邊持倉量126945手來計算，前20名多頭已占到了多頭持倉總數(shù)的85％以上，可以說，當時如此之高的持倉比例已經(jīng)隨時可能導致風險事件的發(fā)生。
此外，統(tǒng)計表明，僅在交易所公布的前20名持倉中，9月多方的席位在W T309及后續(xù)月份就已持有近4萬手的空頭頭寸，9月大量的多頭正是1月空方的主力。這是巧合還是由于同一席位不同的客戶持有的頭寸我們不得而知，但是，這種現(xiàn)象是否是造成目前情況的另一方面的原因值得我們深思。
今年天膠等期貨品種逼倉的失敗證明，我國的期貨市場發(fā)展已經(jīng)日趨成熟，交易所不斷擴充庫容，已經(jīng)不再實行限量交割，同時參與其中的交易商也與日俱增，任何逼倉行為都已經(jīng)很難成功。如果能事先采取一定的防范措施，此次W T309逼倉失敗后暴跌的事件是完全可以避免的。
另一方面，許多股票投資者都知道，漲跌停板具有漲時助漲跌時助跌的道理。同樣，在期貨市場，尤其是發(fā)生特殊情況時更是如此。因此，事后采取科學、嚴密的有效措施，來積極的盡快的釋放風險也是可以減小對市場的負面影響的，而以2％的速度連續(xù)跌?；蚴亲罱K導致交割違約事件的發(fā)生無論對我國期貨市場發(fā)展進程、期貨投資者的心理層面還是對該品種而言都是非常不利的。
在期貨市場剛剛獄火重生初露曙光的今天，所謂的逼倉行為無論成功與否勢必都會給市場帶來巨大的負面影響，因此，監(jiān)管部門首先還應繼續(xù)積極有效的加強監(jiān)管，杜絕分倉、對敲等違規(guī)事件的發(fā)生；同時，法律法規(guī)的健全與否也是控制風險的重要手段之一，應盡快出臺《期貨交易法》，加強立法，使我國期貨市場的法制進程與期貨市場的發(fā)展速度相一致，從而真正作到有法可依。
前事不忘 后事之師——上?！熬资录被仡?br /> 粳米期貨交易因具備發(fā)達的現(xiàn)貨基礎、市場流通量大而一度表現(xiàn)十分活躍，在早期的糧食期貨市場上占有重要的地位。1994年上海“粳米事件”發(fā)生后，監(jiān)管部門暫停了粳米期貨交易。時至今日，眾多業(yè)內(nèi)人士在談到恢復與開發(fā)大品種期貨交易時總要提到粳米。因此，對上?！熬资录弊饕粋€全面回顧與總結是很有必要的。
一、事件起因與經(jīng)過
粳米期貨交易從1993年6月30日由上海糧油商品交易所首次推出到1994年10月底被暫停交易，價格出現(xiàn)過三次明顯上漲：第一次，1993年第四季度，在南方大米現(xiàn)貨價大幅上漲的帶動下，粳米期貨從1400元/噸上升至1660元/噸；第二次，1994年春節(jié)前后，受國家大幅提高糧食收購價格的影響，期價從1900 元/噸漲到2200元/噸；第三次，1994年6月下旬至8月底，在南澇北旱自然災害預期減產(chǎn)的心理作用下，期貨價格從2050元/噸上揚到2300元/噸。
到了7月初，上海糧油商品交易所粳米期貨交易出現(xiàn)多空對峙局面?？辗秸J為：國家正在進行宏觀調(diào)控，加強對糧食的管理，平抑糧價政策的出臺將導致米價下跌；多方則認為：進入夏季以來，國內(nèi)糧食主產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)旱澇災害，將會出現(xiàn)糧食短缺局面，而且當時上海粳米現(xiàn)貨價已達2000元/噸，與期貨價非常接近。雙方互不相讓，持倉量急劇放大。隨即，空方被套，上糧所粳米價格穩(wěn)步上行形成了多逼空格局。
7月5日，交易所作出技術性停市之決定，并出臺限制頭寸措施。
7月13日，上海糧交所出臺了《關于解決上海糧油商品交易所粳米期貨交易有關問題的措施》，主要內(nèi)容包括：召開會員大會，要求多空雙方在7月14日前將現(xiàn)有持倉量各減少l/3；上述會員減少持倉后，不得再增加該部位持倉量；對新客戶暫不允許做粳米期貨交易；12月粳米貼水由15％降至l1％；交易所要加強內(nèi)部管理等。
隨即，多空雙方大幅減倉，價格明顯回落，9412合約和9503合約分別從2250元/噸、2280元/噸跌至最低的2180 元/噸和2208元/噸。
誰知，進入8月，受南北災情較重及上海糧交所對粳米期價最高限價規(guī)定較高的影響，多方再度發(fā)動攻勢，收復失地后仍強勁上漲，9503合約從最低位上升了100元/噸之多，9月初已達到2400元/噸左右。
9月3日，國家計委等主管部門聯(lián)合在京召開會議，布置穩(wěn)定糧食市場、平抑糧油價格的工作。
9月6日，國務院領導在全國加強糧價管理工作會議上，強調(diào)抑制通貨膨脹是當前工作重點。受政策面的影響，上海粳米期價應聲回落，價格連續(xù)四天跌至停板，成交出現(xiàn)最低紀錄。
9月13日上午開盤前，上海糧交所發(fā)布公告，規(guī)定粳米合約漲跌停板額縮小至10元，并取消最高限價。受此利多刺激，在隨后幾個交易日中粳米期價連續(xù)以10元漲停板之升幅上沖。這時，市場上傳言政府將暫停粳米期貨交易。于是，該品種持倉量逐日減少，交投日趨清淡，但價格攀升依舊。
到10月22日，國務院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)了證券委《關于暫停粳米、菜籽油期貨交易和進一步加強期貨市場管理的請示》。傳言得到證實，粳米交易以9412合約成交5990手、2541元/噸價格收盤后歸于沉寂。
二、上海“粳米事件”的總結與反思
1．從此次“粳米事件”全過程看，當時期貨市場運作還很不規(guī)范。從交易所方面看，對已有的規(guī)則制度不能嚴格執(zhí)行，對那些違犯規(guī)定又不接受處罰、煽動鬧事者不能及時處理；在市場出現(xiàn)風險時出臺的系列文件和措施又難以體現(xiàn)公正性和科學性；上海糧交所會員數(shù)量少，且會員結構不合理。從經(jīng)紀公司方面看，其不規(guī)范表現(xiàn)在三個方面：一是存在片面追求開發(fā)客戶數(shù)量和交易額現(xiàn)象。二是在交易過程中不能將自營和代理分開。三是一些經(jīng)紀公司中的大戶聯(lián)手造市，操縱市場，從中牟利。部分客戶由于對期貨市場缺乏足夠了解，進行粳米期貨交易時盲目跟進，出現(xiàn)虧損時不能及時采取應對措施；在自身利益受到侵犯時，遷怒于交易所。這一切都說明當時的投資者很不成熟。
2．“粳米事件”的發(fā)生并非品種自身的問題。粳米作為關系國計民生的大宗農(nóng)產(chǎn)品，必然受國家宏觀調(diào)控的政策影響，但其價格根本上還是由市場供求關系決定的，那種認為是粳米期貨價格的上漲從而帶動了現(xiàn)貨價格大幅上升的觀點有些片面。1994年粳米現(xiàn)貨價格上漲迅猛，原因是現(xiàn)貨市場供求矛盾失衡，呈貨緊價升態(tài)勢。反過來看，在停止粳米期貨交易后現(xiàn)貨價并未下降，仍持續(xù)上漲，到11月下旬全國大多數(shù)糧食市場粳米價格已迅速升至2800—2900元／噸。自上?！熬资录焙?，國家加大了對整個期貨市場的治理整頓力度，對一些糧油交易所的有關品種影響很大，糧食期貨市場在相當長一段時間內(nèi)出現(xiàn)萎縮。
作為大宗糧食品種，粳米期貨交易一度吸引了眾多生產(chǎn)者和經(jīng)營者，使得粳米遠期價格得到較充分的體現(xiàn)。另外，粳米流通性強，價格波動大，客觀上有大規(guī)模的套保需求。由于粳米期貨市場規(guī)模大，投資者眾多，形成價格合理。從粳米期貨價格、現(xiàn)貨價格的相關性分析可以看出二者是吻合的，這也有利于糧食生產(chǎn)、儲備和加工企業(yè)等從事套期保值交易。當時暫停粳米期貨交易，是出于穩(wěn)定市場、抑制過度投機的目的，實際上完全可以通過完善交易規(guī)則、結算、交割制度等來控制風險，發(fā)揮其大品種價格發(fā)現(xiàn)和規(guī)避風險的功能，以利于期貨市場的長遠建設和發(fā)展。
3．從上海“粳米事件”發(fā)生的全過程看，交易所的規(guī)則制度缺乏連續(xù)性、公正性和科學性，打擊了投資者的參與信心，妨礙了市場的正常運作。當時上海糧交所在粳米期價大幅上升之際出臺了一些具體措施，包括多空雙方要限期減倉、新客戶暫不允許進行粳米期貨交易等，之后又規(guī)定了粳米期貨價格的最高限價，以期短時間內(nèi)令期價回落到一定水平。但在1994年9月中旬，當上海粳米期價受政策面影響而出現(xiàn)暴跌時，上糧所又取消了最高限價的規(guī)定，并將粳米期貨合約的漲跌停板額縮至10元，導致粳米期價再次以連續(xù)漲停的方式快速上升。交易所方面出臺的不同文件，引發(fā)了粳米期價的暴漲暴跌，影響到期貨市場基本功能的正常發(fā)揮，對糧食期市產(chǎn)生了一定的負面作用。
4．從“粳米事件”可以總結出的又一個教訓是：不論是片面否定期貨市場的功能還是主觀夸大商品期貨市場作用的做法，都將影響到一個期貨品種本身的健康發(fā)展，甚至有使之消亡的危險，同時會挫傷期貨業(yè)內(nèi)各方面人士的信心，不利于中國期貨市場的長遠建設和穩(wěn)定發(fā)展。事實證明，隨著粳米期貨交易的活躍，市場容量越來越大，期價走勢除短時受政策面影響出現(xiàn)回調(diào)外，大部分時間都由市場供求矛盾這一個基本因素決定了價格連續(xù)上漲，而有關方面認為是粳米期貨價格帶動了現(xiàn)貨價格的強勁上揚、助長了眾多消費者的“預期漲價心理”，導致暫停了粳米期貨交易。然而從另一個角度看，由于忽視了粳米期貨交易的基本功能，輕易地暫停了粳米交易，使得后來許多糧食企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中，希望通過期貨市場發(fā)現(xiàn)價格以指導企業(yè)的生產(chǎn)銷售活動以及在期市上進行套期保值以回避現(xiàn)貨市場價格波動帶來的風險時，卻無法實現(xiàn)愿望。隨著期貨市場上投資群體的逐漸穩(wěn)定乃至壯大，期貨市場的功能正在被更多的人士認識并接受，于是恢復粳米等大品種期貨交易的呼聲越來越高。這一點尤其值得業(yè)內(nèi)有識之士反思。
短暫的輝煌 昂貴的學費——“三二七”國債期貨風波回顧
回顧我國國債期貨從正式上市到暫停交易的近30個月的運行過程，對認識我國期貨市場風險控制的重要性不無裨益。
一、“327”國債期貨風波概述。
1992年12月28日，上海證券交易所首先向證券商自營推出了國債期貨交易。此時，國債期貨尚未對公眾開放，交投清淡，并未引起投資者的興趣。1993年10月25日，上證所國債期貨交易向社會公眾開放。與此同時，北京商品交易所在期貨交易所中率先推出國債期貨交易。
1994年至1995年春節(jié)前，國債期貨飛速發(fā)展，全國開設國債期貨的交易場所從兩家陡然增加到14家(包括兩個證券交易所、兩個證券交易中心以及10個商品交易所)。由于股票市場的低迷和鋼材、煤炭、食糖等大宗商品期貨品種相繼被暫停，大量資金云集國債期貨市場尤其是上海證券交易所。1994年全國國債期貨市場總成交量達2.8萬億元。
在“327”風波爆發(fā)前的數(shù)月中，上證所“314”國債合約上已出現(xiàn)數(shù)家機構聯(lián)手操縱市場，日價格波幅達3元的異常行情。1995年2月23日，財政部公布的1995年新債發(fā)行量被市場人士視為利多，加之“327”國債本身貼息消息日趨明朗，致使全國各地國債期貨市場均出現(xiàn)向上突破行情。上證所327合約空方主力在148.50價位封盤失敗、行情飆升后蓄意違規(guī)。16點22分之后，空方主力大量透支交易，以千萬手的巨量空單，將價格打壓至147.50元收盤，使327合約暴跌38元，并使當日開倉的多頭全線爆倉，造成了傳媒所稱的“中國的巴林事件”。
“327”風波之后，各交易所采取了提高保證金比例、設置漲跌停板等措施以抑制國債期貨的投機氣氛。但因國債期貨的特殊性和當時的經(jīng)濟形勢，其交易中仍風波不斷，并于5月10日釀出“319”風波。5月17日，中國證監(jiān)會鑒于中國目前尚不具備開展國債期貨的基本條件，作出了暫停國債期貨交易試點的決定。至此，中國第一個金融期貨品種宣告夭折。
二、對“327”國債期貨風波的反思。
其一，缺少必要市場條件的金融期貨品種本身就蘊藏著巨大的風險。
這主要是指國債期貨賴以存在的利率機制市場化并沒有形成，金融現(xiàn)貨市場亦不夠完善。
其二，政策風險和信息披露制度不完善是期貨市場的重要風險源。
“327”國債風波中，保值貼補政策和國債貼息政策對債市氣貫長虹的單邊漲勢起了決定作用?！?27”國債可享受保值貼補，在保值貼補率連續(xù)數(shù)十月攀高的情況下，其票面收益大幅提高。在多空對峙時，其又受財政部公告(1995年2月25日公布)的朦朧消息刺激而大幅飆升，使得“政策風險”最終成為空方失敗的致命因素。于是，空方不惜蓄意違規(guī)，利用交易管理的漏洞演出了最后“瘋狂的一幕”。
在高通脹的情況下，實施保值貼補政策有一定的必要性，但由于我國國債流動性差及品種結構不合理，每月公布一次的保值貼補率成為國債期貨市場上最為重要的價格變動指標，從而使我國的國債期貨由利率期貨演變成一種不完全的通貨膨脹期貨。于是，國債期貨交易成了保值貼補率的“競猜游戲”，交易者利用國家統(tǒng)計局的統(tǒng)計結果推算保貼率，而依據(jù)據(jù)稱來自財政部的“消息”影響市場也成了多空孤注一擲的籌碼。凡此種種，對我國國債期貨市場的風險控制產(chǎn)生了直接的沖擊，并最終導致國債期貨成為“政策市”、“消息市”的犧牲品。
其三，健全和完善交易所管理制度，方可防范期貨市場層出不窮的風險。
“327”國債期貨風波的產(chǎn)生雖有其突發(fā)性“政策風險”的因素，但各證券、期貨交易所資金保障系統(tǒng)和交易監(jiān)督管理系統(tǒng)的不健全也是“違規(guī)操作”得逞的原因。
資金保障系統(tǒng)方面：首先，國債期貨過低的保證金比例放大了資金使用效應，成為國債期貨投資者過度投機的誘因?！?27”國債期貨風波發(fā)生之時，上證所20000元合約面值的國債收保證金500元，期貨交易所國債期貨的保證金普遍為合約市值的1％。這樣偏低的保證金水平與國際通行標準相距甚遠，甚至不如國內(nèi)當時商品期貨的保證金水平，無疑使市場投機氣氛更為濃重。其次，我國證券期貨交易所均以計算機自動撮合為主要交易方式，此種交易方式僅按國際通行的逐日盯市方法來控制風險，尚不能杜絕透支交易。而“327”國債風波發(fā)生時，上證所采用的正是“逐日盯市”而非“逐筆盯市”的清算制度，交易所無法用靜態(tài)的保證金和前一日的結算價格控制當日動態(tài)的價格波動，使得空方主力違規(guī)拋出千萬手合約的“瘋狂”行為得以實現(xiàn)。第三，“327”國債在風波發(fā)生之時，已成為臨近交割的合約品種?！敖桓钤伦芳颖ＷC金制度”當時尚未得到重視和有效實施，這也是國債期貨反復釀成市場風波的重要原因之一。
交易監(jiān)督管理系統(tǒng)方面：首先，漲跌停板制度是國際期貨界通行制度，而“327”國債期貨風波出現(xiàn)之時，上證所甚至沒有采取這種控制價格波動的基本手段。第二，沒有持倉限量制度。當時中國國債的現(xiàn)券流通量很小，國債期貨某一品種的可持倉量應與現(xiàn)貨市場流通量之間保持合理的比例關系，并在電腦撮合系統(tǒng)中設置。第三，從“327”合約在2月23日尾市出現(xiàn)大筆拋單的情況看，交易所顯然對每筆下單缺少實時監(jiān)控，導致上千萬手空單在幾分鐘之內(nèi)通過計算機撮合系統(tǒng)成交，擾亂了市場秩序。第四，浮動盈利禁開新倉，這項制度雖具中國特色，但行之有效，它無疑對期貨市場的過度投機起到了抑制作用。
其四，現(xiàn)代期貨交易的風險控制要求計算機系統(tǒng)提供必要的技術保障。
“327”國債期貨風波出現(xiàn)之后，不少人對各交易所采取的計算機自動撮合交易方式提出質(zhì)疑，認為這種交易方式對遏制過度投機和提高交易透明度不利。事實上，從五年來中國期貨市場的實踐和國際期貨市場的發(fā)展趨勢來看，通過計算機系統(tǒng)進行期貨交易是我國期貨市場的最佳選擇，而且通過大型計算機系統(tǒng)控制期貨交易中的實時風險，更有人工控制和事后控制所不具備的優(yōu)勢。比如我國期貨市場目前采用的“逐筆盯市”風險監(jiān)控模式，由計算機首先控制交易者下單的數(shù)量、價格和保證金比例，再由計算機從其結算賬戶中扣除其保證金。一旦有效保證金不足，計算機可自動禁止其開新倉，只允許平倉操作。在這方面，計算機實時監(jiān)控遠比人工控制效率更高，反應更敏捷。
應該說，在“327”國債期貨風波發(fā)生之前，中國期貨市場的迅速發(fā)展，交易所的豐厚利潤，使管理者、投資者的風險意識大大淡化，一味追求市場規(guī)模和交易量，放松了風險控制這個期貨市場的生命線，終于導致了“327”風波的發(fā)生，并葬送了國債期貨這個大品種，其教訓是慘痛的。事件發(fā)生之后，政府監(jiān)管部門、各交易所均健全了交易保證金控制制度、漲跌停板制度等規(guī)章制度，并建立了諸如持倉限量制度、大戶申報制度、浮動盈利禁開新倉等的交易風險控制制度?！?27”國債期貨風波以其慘痛的教訓，成為中國期貨市場重視風險管理的開端。
風暴過后是沉寂——海南棕櫚油M506事件回顧
棕櫚油作為國內(nèi)期市較早推出的大品種，一度成為期貨市場的熱門炒作對象，吸引了大量的投機者和套期保值者參與，市場容量相當大。但由于M506合約上的過度投機和監(jiān)管不力，嚴重打擊了投資者的信心，導致棕櫚油這個品種在此事件之后，參與者越來越少，直到最后退出期貨市場。
一、M506事件的起因與經(jīng)過。
這是一個由于過度投機、監(jiān)管不力而導致品種最后消亡的典型事件。
1、早期國內(nèi)外棕櫚油市場由于供求不平衡，全球植物油產(chǎn)量下降，而同期需求卻持續(xù)旺盛，導致棕櫚油的價格不斷上漲。但到了1995年，國內(nèi)外棕櫚油市場行情卻出現(xiàn)了較大的變化，棕櫚油價格在達到高峰后，逐漸形成回落趨勢。
2、M506合約多空對峙的起因：1995年第一季度海南棕櫚油期價一直于9300元/噸以上橫盤，但在M506合約上，市場投機者組成的多頭陣營仍想憑資金實力拉抬期價。而此時又遇到了一批來自以進口商為主的空頭勢力，在國內(nèi)外棕櫚油價格下跌的情況下，以現(xiàn)貨拋售套利，由此點燃了M506合約上的多空戰(zhàn)火。
3、M506合約行情的走勢及最后結果：1995年3月以后，多空的激烈爭奪令M506合約上的成交量和持倉量急劇放大，3月28日持倉一度達到47944手的歷史最高位。與此同時，有關部門發(fā)出了期貨監(jiān)管工作必須緊密圍繞抑制通貨膨脹，抑制過度投機，加大監(jiān)管力度，促使期貨市場健康發(fā)展的通知。國家的宏觀調(diào)控政策是不允許原料價格上漲過猛，對糧油價格的重視程度也可想而知。這就給期貨市場上的投機商發(fā)出了明確的信號，而此時，M506合約上的多空爭奪硝煙正濃。多頭在來自管理層監(jiān)控及國內(nèi)外棕櫚油價格下跌雙重打壓下匆忙撤身，而空方則借助有利之勢乘機打壓，使出得勢不饒人的兇悍操作手法，在1995年4月，將期價由9500以上高位以連續(xù)跌停的方式打到7500一線。而此時的海南中商所施行全面放開棕櫚油合約上的漲跌停板限制，讓市場在絕對自由的運動中尋求價格。多頭在此前期價暴跌之中虧損嚴重，此時那有還手之力。這又給空方以可乘之機，利用手中的獲利籌碼繼續(xù)打低期價，在M506臨近現(xiàn)貨月跌到了7200水平。至此，M506事件也告結束。此后的棕櫚油合約中雖有交易，但已是江河日下，到1996年已難再有生機了。
二、對M506事件的反思。
棕櫚油經(jīng)過火爆炒作、大量投機、發(fā)生風險、交易清淡，直到完全退出期貨市場，其過程是發(fā)人深醒的。不論是從該品種的合約設計上，還是從市場監(jiān)管的力度上，都可以吸取許多經(jīng)驗和教訓。
1、品種設計不合理，缺乏現(xiàn)貨生產(chǎn)基礎。棕櫚油在世界范圍內(nèi)不論生產(chǎn)和消費方面均屬大宗商品，其產(chǎn)量和出口量皆占世界植物油的第一位。但在我國只有海南島種植油棕，加工精煉的能力非常有限，需求基本上全部依賴進口。我國的消費主要靠從東南亞各國進口，而東南亞國家的棕櫚油作為其重要的出口產(chǎn)品，由于近年產(chǎn)業(yè)政策變動較大，同時受到國際需求、自然災害、產(chǎn)量、庫存等原因的影響，導致價格波動較大。且我國市場匯率兌換不自由，現(xiàn)貨貿(mào)易商很難在國內(nèi)期市上實現(xiàn)套保及回避風險。而我國由于缺乏棕櫚油生產(chǎn)和現(xiàn)貨基礎支持，價格波動完全跟隨國際市場。建立在這樣一個基礎上的棕櫚油期貨市場，終將導致最后的消亡結局。
2、不完善的交割制度是棕櫚油品種淡出市場的重要因素。中商所寬松的交割制度使棕櫚油期貨市場類似現(xiàn)貨市場。在國際市場上，1995年之后棕櫚油價格直線下滑，而期貨市場上由于投機多頭主力資金的介入，使價格遠遠高于國際市場價格。許多進口商甚至投機空頭利用交易所寬松的交割制度，從國外以低價大量進口棕櫚油，迅速入庫注冊，將大量倉單直接拋售在期貨市場上。他們將海南中商所的棕櫚油期貨市場視為最便捷的現(xiàn)貨銷售渠道，從而形成沉重的現(xiàn)貨實盤壓力。進口商將期貨市場看作現(xiàn)貨市場，而期貨市場又缺少真正的需求商介入，多方為單一的投機性買盤，最終導致了棕櫚油的暴跌。
3、過度投機也是導致棕櫚油M506事件的重要原因。1995年的國內(nèi)期貨市場正處于一轟而起的高峰時期，市場的不規(guī)范運行造就了一批瘋狂的投機者。他們以非理性的操作手法，完全脫離期貨市場的基本規(guī)律，認為資金是左右期市價格的主要因素，全然不顧棕櫚油現(xiàn)貨市場的基本行情走勢，盲目追多，企圖通過以拉抬價格、逼爆空頭的方式來取勝和獲取暴利。正是這種不顧基本面的瘋狂投機心理，最終導致價格連連跌停，導致多頭本身的紛紛爆倉。事實充分證明，期貨市場若因過度投機而使商品價格扭曲運行，最終結果必然是失敗。
4、期貨交易所監(jiān)管不力，對事件處理不當。在M506從9500以上的高位以連續(xù)跌停的方式走到7500左右時，交易所沒有采取積極的減倉措施來協(xié)調(diào)多空雙方尖銳的矛盾，反而采取全面放開棕櫚油合約漲跌停板限制，讓市場完全處于失控狀態(tài)。從期價回歸市場價值這個規(guī)律來考慮，這是無可厚非的，但對于一個持倉量巨大、處于暴跌過程、毫無信心支持的市場來說，這個緊急措施顯得過于草率和匆忙。這直接導致了價格的繼續(xù)狂跌，使市場投機多頭損失慘重且無一幸免，嚴重打擊了投機者的信心，從而徹底失去了投機者的支持，也使市場變得毫無生氣、死水一潭。海南棕櫚油其后的交易正是處在這樣一種市場環(huán)境中，直到漸漸消亡。
M506事件不僅對海南中商所棕櫚油行情的走勢造成較大的負面影響，同時也給整個國內(nèi)期貨市場帶來了嚴重的影響，其教訓應被后人引以為鑒。
往事不堪回首——反思廣東聯(lián)交所“秈米事件”
廣東聯(lián)合期貨交易所秈米合約自1995年6月推出后，短時間內(nèi)吸引了眾多投機商和現(xiàn)貨保值者的積極參與，交易一度十分活躍，但少數(shù)經(jīng)紀商和投機大戶企圖操縱秈米期市以牟取暴利，遂演變出一幕在期市大品種上的“多逼空”鬧劇。這次“秈米事件”又稱“金創(chuàng)事件”，是中國期貨市場上一次過度投機，大戶聯(lián)手交易，操縱市場的重大風險事件。
一、“秈米事件”的起因與經(jīng)過。
廣東聯(lián)合期貨交易所自1995年6月12日正式推出秈米期貨交易后，期價一路飆升，其中9511和9601兩個合約，分別由開始的2640元/噸和2610元/噸上升到7月上旬的3063元/噸和3220元/噸，交投活躍，持倉量穩(wěn)步增加。多空雙方的分歧在于：多方認為，其一是國內(nèi)湖南、湖北、江西等出產(chǎn)秈米的主要省份當年夏季遭嚴重洪澇災害，面臨稻米減產(chǎn)形勢；其二是秈米期貨實物交割中存在著增值稅問題，據(jù)此估算當時的期價偏低?？辗絼t認為，秈米作為大宗農(nóng)產(chǎn)品，其價格受國家宏觀調(diào)控，而且當時的秈米現(xiàn)貨價格在2600元/噸左右，遠低于期價。隨著夏糧豐收、交易所出臺特別保證金制度，到10月，9511合約已回落到2750元/噸附近，致使多頭牢牢被套。
10月中旬，以廣東金創(chuàng)期貨經(jīng)紀有限公司為主的多頭聯(lián)合廣東省南方金融服務總公司基金部、中國有色金屬材料總公司、上海大陸期貨經(jīng)紀公司等會員大舉進駐廣聯(lián)秈米期市，利用交易所宣布本地注冊倉單僅200多張的利多消息，強行拉抬秈米9711合約，開始“逼空”，16、17、18日連拉三個漲停板，至18日收盤時已升至3050元/噸，持倉幾天內(nèi)劇增9萬余手。此時，空方開始反擊，并得到了秈米現(xiàn)貨保值商的積極響應。19日開盤，盡管多方在3080元/噸之上掛了萬余手巨量買單，但新空全線出擊，幾分鐘即掃光買盤。隨后多頭傾全力反撲，行情出現(xiàn)巨幅振蕩。由于部分多頭獲利平倉，多方力量減弱，當日9511合約收低于2910元/噸，共計成交248416手，持倉量仍高達22萬手以上。收盤后，廣東聯(lián)合期貨交易所對多方三家違規(guī)會員作出處罰決定。由此，行情逆轉(zhuǎn)直下，9511合約連續(xù)跌停，交易所于10月24日對秈米合約進行協(xié)議平倉，釋放了部分風險。11月20日9511合約最后摘牌時已跌至2301元/噸。至此，多方已損失2億元左右，并宣告其逼空失敗。11月3日，中國證監(jiān)會吊銷了廣東金創(chuàng)期貨經(jīng)紀有限公司的期貨經(jīng)紀業(yè)務許可證。
事件發(fā)生以后，中國證監(jiān)會于10月24日向各地期貨監(jiān)管部門和期貨交易所發(fā)出通知，要求進一步控制期貨市場風險，嚴厲打擊操縱市場行為，并作出了幾條對整個市場有較大影響的決定：一、各期貨交易所必須嚴格控制持倉總量；二、禁止T＋0結算；三、除套期保值頭寸外，不得利用倉單抵押代為支付交易保證金；四、除證監(jiān)會批準的經(jīng)紀公司外，其它機構不得從事二級代理；五、對監(jiān)管不力不能有效防范操縱行為并造成惡劣影響的交易所將責令其停業(yè)整頓，直至取消其試點資格。《通知》發(fā)出后，市場上各方反應強烈，大家達成的共識是：《通知》為期市上那些為一時利益驅(qū)動，企圖聯(lián)手操縱市場，鋌而走險的“玩火者”敲響了警鐘。另一方面，如何加強整個市場的規(guī)范，自律和管理，發(fā)揮期貨交易基本功能，促進市場健康發(fā)展的問題已提到業(yè)內(nèi)眾多人士面前。
二、廣東聯(lián)交所秈米事件的總結與反思。
抑制過度投機和防范風險對于期貨市場的穩(wěn)定至關重要。通過廣聯(lián)秈米事件可以看出：當時我國期貨市場中會員及經(jīng)紀公司主體行為極不規(guī)范，除了存在大戶壟斷、操縱市場、聯(lián)手交易、嚴重超倉、借倉、分倉等嚴重違規(guī)行為，還有透支交易，部分期貨經(jīng)紀公司重自營輕代理的問題，這些行為使廣大投資者蒙受了巨大損失，嚴重扭曲了期市價格，限制了套保功能的發(fā)揮，加大了風險控制的難度，阻礙了期貨市場的正常運行。作為期貨市場核心的交易所監(jiān)管不力，面對秈米期價出現(xiàn)異常波動和過度投機行為，未能及時出臺化解風險的有效措施，導致交易失控。事件發(fā)生后，面對巨大的結算風險只能采取單一的協(xié)議平倉手段，減少持倉，從而轉(zhuǎn)嫁因交易所監(jiān)管不力造成的風險，違背設立交易所的初衷和市場自由競價的原則，對市場發(fā)展產(chǎn)生了一定的負面影響。
從秈米事件引發(fā)出的種種問題來看，加強對市場風險管理對策的研究是必要的。首先，中國期貨市場各層次包括監(jiān)管部門、交易所、會員及廣大期貨投資者都需要一部《期貨法》，通過法律規(guī)范市場行為，保障自己的權利，明確自己的義務。另外，完善期貨市場風險管理體系，建立起政府監(jiān)管部門、期貨交易所、經(jīng)紀公司和投資者的層層監(jiān)控機制，對期貨市場的穩(wěn)定和發(fā)展至關重要，其中主要有交易所動態(tài)風險監(jiān)控、完善保證金制度、每日結算制度、大戶申報制度、會員最大持倉限額、限倉制度和信息公開等。經(jīng)紀公司應加強對客戶資信審查，培養(yǎng)套期保值者，提高交易者素質(zhì)，培養(yǎng)其風險意識?？傊ㄟ^不斷總結市場發(fā)展過程中的經(jīng)驗教訓，加強風險管理和風險防范，已日益成為期貨業(yè)賴以生存和發(fā)展的關鍵。
其次，秈米作為期市大品種，應充分發(fā)揮其基本功能。秈米作為影響國計民生的大品種，其價格波動由市場供求關系決定，同時受國家宏觀調(diào)控的糧食政策的影響。那些認為“實物有限，資金無限”的投機大戶企圖在秈米期市上操縱價格以獲取暴利，聯(lián)手發(fā)動“逼倉”行情，最終必然失敗。廣聯(lián)“秈米事件”后，雖然秈米的期貨交易在相當長的一段時期內(nèi)走向低迷，不僅投機者遠離了市場，而且糧食企業(yè)無法參與套保操作，但不容置疑的是，秈米作為期市大品種，有較好的現(xiàn)貨基礎，產(chǎn)量大、流通性強，只要期貨合約設計具有科學性、公正性，交易所有合理的風險監(jiān)控措施，監(jiān)管部門加強監(jiān)督，那么在眾多趨于理性的投資者和成熟的套期保值者的參與下，秈米期市就一定能走向穩(wěn)定和發(fā)展。
再有，從廣聯(lián)“秈米事件”可以看出，交易所啟動和活躍一個期貨品種，不能僅靠幾個投機大戶的資金炒作，應致力于期貨市場的長遠建設。曾幾何時，市場上少數(shù)大戶翻手為云、覆手為雨，針對一些期貨品種合約設計上的疏漏，抓住某些交易所活躍市場的急迫心理，搞聯(lián)手交易，為龔斷市場價格進行“逼倉”，其違規(guī)行為損害了多數(shù)投資者的利益，擾亂了期貨市場的正常秩序，帶來極大的負面影響，使期貨業(yè)內(nèi)人士談大戶色變。這實際上與作為市場組織核心的交易所開始時的思維與做法有關。一些交易所與期貨經(jīng)紀公司原來是“想大戶、盼大戶、大戶來了又怕大戶”，為啟動行情，交易所往往是請一些經(jīng)紀商和投機商入市，以使成交量放大，但投機大戶的運作常常缺少嚴格的約束力，致使期價異常波動。當期價偏離現(xiàn)貨價過大時，會吸引現(xiàn)貨保值商的進入，造成多空雙方嚴重對峙局面。由于交易所出臺的措施往往對一方有利，不能把握住均衡之勢，這樣就違背了“公平、公正、公開”的原則，打擊了市場主體參與的信心，同時給各方面帶來了消極的影響。實際上，期貨交易所應從某一品種期貨合約的科學性入手，完善交易規(guī)則，結算和交割制度，加強交割諸環(huán)節(jié)的管理，逐步建立起成熟的市場主體，致力于期市功能的發(fā)揮，如此才有利于整個期貨市場的穩(wěn)定與發(fā)展。
還有，從事件發(fā)生的整個過程看，期貨經(jīng)紀業(yè)的風險管理與自律是決定自身興衰成敗的關鍵?！岸i米事件”中，以金創(chuàng)期貨經(jīng)紀公司為首的一些會員單位，自身運作不規(guī)范，缺少嚴格的風險管理制度，為牟取暴利，不惜采取借倉、分倉、聯(lián)手交易、透支等嚴重違規(guī)手法，擾亂了正常的交易秩序，損害了多數(shù)投資者利益，影響到秈米這一期貨大品種自身的發(fā)展。并且，這一事件殃及到經(jīng)紀公司本身，導致金創(chuàng)期貨公司被證監(jiān)會吊銷經(jīng)紀牌照，上海大陸期貨公司等被廣聯(lián)所處以罰款等，直接影響了期貨經(jīng)紀公司的信譽。期貨經(jīng)紀機構是中國期貨市場的重要組成部分，應嚴格自律，規(guī)范運作，為發(fā)揮期市的正常功能和穩(wěn)定做出應有的貢獻。
夢醒時分——蘇州“紅小豆602事件”回顧與反思
一、品種概述。
紅小豆是一種具有高蛋白、低脂肪、多營養(yǎng)的小雜糧，在世界上種植面積比較少。中國是世界上紅小豆種植面積最大、產(chǎn)量最大的國家，年產(chǎn)量一般為30萬－40萬噸，相當一部分出口到日本、韓國和東南亞各國。日本是世界上最大的紅小豆消費國，年消費量在10萬－12萬噸左右，而其年產(chǎn)量只有6萬－9萬噸，所進口的紅小豆中絕大部分來自中國，進口量對國際市場紅小豆的價格走勢起著舉足輕重的影響。
我國優(yōu)質(zhì)紅小豆中主要有朱砂紅小豆（又叫天津紅小豆，主要分布在天津、河北、山西、陜西）、唐山紅（河北唐山玉田及其附近地區(qū)）、寶清紅（黑龍江寶清及周邊地區(qū)）、大紅袍（江蘇啟東）等10種，其中朱砂紅小豆以其特有的優(yōu)良品質(zhì)在日本享有較好的聲譽，被東京谷物交易所列為紅小豆期貨合約標的物惟一替代的交割物。朱砂紅小豆年產(chǎn)量約為6萬噸左右，主要出口到日本韓國和東南亞各國。
紅小豆的產(chǎn)量受自然條件、氣候變化和國內(nèi)外市場需求量的影響較大，其價格波動也較為頻繁。50年代初日本就在世界上首先推出紅小豆期貨合約交易。經(jīng)過近半個世紀的改造、補充和完善，東京谷物交易所的紅小豆期貨合約已成為當今世界上最有影響力的紅小豆期市品種。
我國自90年代以來也在不斷探索如何利用紅小豆期貨交易為生產(chǎn)和流通服務，先后有北京、上海、大連、長春、海南等8家交易所推出紅小豆期貨交易，其中以天津聯(lián)交所和蘇交所交易最為活躍。在這一輪的期市品種調(diào)整中紅小豆得以保留，并將在鄭州商品交易所上市交易。
二、 紅小豆期貨交易的回顧。
第一時期：1994年9月－1996年1月，推出期。
由于有東京谷物交易所紅小豆期貨交易的成功范例，也基于天津及其附近地區(qū)產(chǎn)的朱砂紅小豆在紅小豆出口中居于龍頭地位的事實（1993年經(jīng)天津港輸往日本的紅小豆達5萬多噸），天津聯(lián)合交易所于1994年9月率先推出紅小豆期貨合約進行交易，交易標的物為可在東京谷物交易所替代交割的天津紅小豆，寶清紅和唐山紅優(yōu)質(zhì)紅小豆可貼水交割，1994年11月又規(guī)定普通紅小豆亦可貼水交割。
天津紅上市不久價格就逐級下滑，從5600元/噸下滑至503合約的3680元/噸。507合約上市后由于現(xiàn)貨市場持續(xù)低迷，期價一路下跌。當其價格跌至3800元/噸左右時，多頭主力一方面在現(xiàn)貨市場上大量收購現(xiàn)貨，另一方面在低位吸足籌碼，逐步拉抬期價。隨著市場游資的加入，從5月中旬開始，507合約成交量、持倉量開始放大。6月初多頭主力開始發(fā)力，連拉兩個漲停板，漲至5151元/噸。為了抑制過度投機，交易所在6、7、8日連續(xù)發(fā)文要求提高交易保證金。9日市場多頭主力拉高期價至5000元和4980元，至9點30分，場內(nèi)終端全部停機。第二天，交易所宣布9日交易無效，507合約停市兩天。隨后，交易所采取措施要求會員強制平倉。這就是“天津紅507事件”。
1995年6月－1996年1月蘇州紅期貨后來居上。
蘇州商品交易所于1995年6月1日正式推出紅小豆期貨合約的交易，其交易標的物為二等紅小豆。由于紅小豆現(xiàn)貨市場低迷，蘇州紅1995系列合約一上市就面臨巨大實盤壓力，倉庫庫存一直持續(xù)增加，致使期價連創(chuàng)新低，9511曾創(chuàng)下1640元/噸的低價。期價的偏低和1995年紅小豆減產(chǎn)等利多消息促使很多資金入市抄底，隨著1996年諸合約的陸續(xù)上市，多頭主力利用交易所交割條款的缺陷和持倉頭寸的限制，利用利多消息的支持，蓄意在1996年系列合約上逼空。9602合約期價于10月中旬以3380元/噸啟動后至11月9日價格漲至4155元/噸的高位，隨后回落整理，進入12月再入暴漲階段。12月15日，蘇交所通知嚴禁陳豆、新豆摻雜交割，19日公布庫存只有5450元/噸。多頭借機瘋狂炒作，在近一個月的時間里價格從3690元/噸漲至5325元/噸?？疹^主力損失慘重，同時拉爆了很多套期者。
1996年1月8日，中國證監(jiān)會認為蘇州紅小豆合約和交易規(guī)則不完善，要求各持倉合約頭寸減倉和不得開出9608以后的遠期合約，1月9日、10日，蘇州紅開盤不入即告跌停，又使在高位建倉的多頭頭寸面臨爆倉和巨大虧損的風險。之后，蘇交所推出一系列強制平倉的措施，期價大幅回調(diào)。3月8日證監(jiān)會發(fā)布通知停止蘇交所紅小豆期貨合約交易。
第二時期：1996年2月－1997年10月，交易所修改交割條款，9609事件爆發(fā)，交易所加強風險監(jiān)控。
蘇州紅小豆事件發(fā)生后，原來囤積在蘇交所交割倉庫的紅小豆源源不斷地涌入天津市場。天聯(lián)所為防范風險，規(guī)定最大交割量為6萬噸。多頭遂集中資金優(yōu)勢，統(tǒng)一調(diào)配，通過分倉以對敲、移倉、超量持倉等手段操縱市場，使得1996年各合約呈連續(xù)的多逼空態(tài)勢，最終釀成了9609事件，再次對交易所的風險監(jiān)管敲響了警鐘。當年年底，受日本紅小豆進口配額有可能增加的朦朧利好的刺激，期價進一步?jīng)_高，到1997年初9705合約高達6800元/噸。1997年春節(jié)前到10月底，期價呈輾轉(zhuǎn)下跌尋求支持的態(tài)勢，未能扭轉(zhuǎn)頹勢。
這一階段行情的下跌有如下基本面的原因：①是前期逼倉后果的理性回歸；②日本紅小豆進口配額大大低于市場預期；③中國商會針對全國出口廠商競相殺價的局面決定停發(fā)出口許可證，數(shù)千噸對韓出口紅小豆的指標作廢，大量現(xiàn)貨商在期貨市場競相拋空，實盤壓力沉重，市場呈現(xiàn)供大于求的局面。
在市場交割和監(jiān)管方面，天交所推出經(jīng)證監(jiān)會批準的新的《章程》和《交易規(guī)則》。3月初，中國證監(jiān)會公布對天津紅9609事件的處理決定，給投機者以沉重打擊。但在這一階段中出現(xiàn)了山西、陜西產(chǎn)的較廉價紅小豆沒有與天津、河北產(chǎn)的紅小豆分開，不經(jīng)貼水而參與交割，現(xiàn)貨商不愿接貨出口的現(xiàn)象，表明交易所在貫徹三公原則方面有待改進。
第三時期：1997年11月至1998年5月，逐步規(guī)范期。
為謀求與東京谷物交易所接軌，1997年10月天交所大幅提高天津紅及其替代品交割標準，11月14日舉行對1997年產(chǎn)的紅小豆地名封樣，隨后又推出“農(nóng)產(chǎn)品工業(yè)化”思路，1998年初又推出注冊品牌登記制度。這些措施的推出，表明天交所在積極探索如何進一步規(guī)范國內(nèi)紅小豆期貨市場、謀求與國際紅小豆期貨市場接軌，天津紅內(nèi)在價值的提高使期價具備了一定的抗跌性。
三、新合約應吸取的經(jīng)驗教訓。
回顧幾年的紅小豆期貨交易，本人認為新合約應認真解決好如下問題：
第一：認真選好紅小豆期貨合約交易的交割標準品，并確定好交割替代品。事實證明，蘇州紅的交易標的物偏低，而天津紅小豆期貨合約的交易標的物為符合日本東京谷物交易所替代要求的優(yōu)質(zhì)的天津紅小豆。由于天津紅的品質(zhì)要求太高，產(chǎn)量也不是很大，其價格很難反映整個市場的紅小豆的供需關系，特別是普通紅小豆的供求關系。相當數(shù)量的普通紅小豆生產(chǎn)加工和流通企業(yè)由于天津紅合約的局限而難于進入市場保值。綜合以上分析，紅小豆期貨合約標的物的品質(zhì)要求最好介于普通二等紅小豆和優(yōu)質(zhì)的天津紅之間，從理論上講，應該選擇國內(nèi)外市場流通性最好、國內(nèi)外需求量最大的那種紅小豆，一等普通紅小豆可以考慮，交易所可以自主提高品質(zhì)要求，以免期價太低，對出口定價不利。同時，給予優(yōu)質(zhì)的天津紅較高的升水，以保護其出口利益。
回顧紅小豆期貨交易，便可發(fā)現(xiàn)每一次限制交割條款措施的出臺，都會成為多頭逼空拉抬期價的重要籌碼。另一方面，一旦放開交割范圍，容易造成巨大的實盤壓力，使很多現(xiàn)貨商把期貨期貨市場當作批發(fā)市場，迅速增加交易所交割倉庫庫存，加大了紅小豆期價的下跌速度。在這方面，蘇州紅小豆1995系列合約暴跌的教訓尤其深刻。因此，很有必要對紅小豆的交割范圍作出限制。是否可以這樣規(guī)定：優(yōu)質(zhì)紅小豆放開交割，二等以下（不包括二等）的普通紅不予交割，并確立好可交割的紅小豆升貼水。在這方面，天交所進行過有益的探索，其“農(nóng)產(chǎn)品工業(yè)化思路”可以借鑒，即：要求各種紅小豆進行商標注冊，交易所對已經(jīng)注冊的紅小豆品牌申請交割進行審批認可后即可入庫交割。如果紅小豆交割品牌登記制度能夠貫徹執(zhí)行，將是解決如何確定可交割的紅小豆的范圍的好辦法。但操作難度較大，難點是如何能夠保證各種注冊品牌的紅小豆的權威性和公正性，并得到外國進口商的認可。
第二：交易所應該加強對紅小豆期貨交易的監(jiān)管，交易規(guī)則不宜朝令夕改。紅小豆期貨交易多次發(fā)生多逼空，與其小品種的特性固然有關，但與交易所監(jiān)管不力、在合約進行中頻頻出臺相關政策也有很大的關系。紅小豆期貨是個小品種是不爭的事實，但東京谷物交易所的紅小豆期貨交易為什么運作得如此規(guī)范呢？國內(nèi)，同是小品種的綠豆期貨也一直運作得比較規(guī)范。因此，很有必要借鑒東京谷物交易所的監(jiān)管經(jīng)驗。當期價出現(xiàn)異動變化時，交易所應及早出臺措施，避免事態(tài)的嚴重惡化。在這方面，鄭商所監(jiān)管能力值得肯定。今后，紅小豆期貨交易將在鄭商所上市交易，我們有理由相信紅小豆期貨交易明天會更好。
第三：進一步發(fā)揮紅小豆期市的功能，努力把紅小豆期貨品種辦成與東京谷物交易所紅小豆期貨相抗衡的投資品種。此外，基于在多逼空事件中，很多企業(yè)在參與期市套期保值操作過程中經(jīng)常面臨爆倉的經(jīng)驗教訓，很有必要對套期保值者采取一些保護性措施，對套期保值者適當降低交易保證金，努力提高套期保值操作技巧，提高其抗風險的能力。
一波三折多磨難——反思廣東聯(lián)交所豆粕系列逼倉事件
廣東聯(lián)合期貨交易所自1995年8月21日推出豆粕標準合約交易至1998年期貨交易所結構調(diào)整，整整三年。在這三年當中，廣聯(lián)豆粕在較短的時間內(nèi)先后演繹出三次逼倉行情。
9601合約的強行逼倉。
廣聯(lián)豆粕合約推出的時機較好，時值國家暫停國債、糖及石油等期貨品種的交易，大量游資正在尋找新的投向，豆粕合約一經(jīng)推出就受到這些資金的關注。1995年11月初，“金創(chuàng)事件”將廣聯(lián)當時最活躍的品種——秈米推向了深淵，豆粕便理所當然地成了當時沉淀在廣聯(lián)所的巨額資金的追逐熱點。
廣聯(lián)豆粕最初運行的是9511合約，其價格由最初的2100 元／噸到摘牌時的3100元／噸，漲幅高達50％，從一定程度上刺激了主力機構的多頭思維。9601合約正是在這樣一種環(huán)境中走上逼倉之路的。
1995年10月下旬至11月初，主力開始在2350－2450元／噸的區(qū)域內(nèi)吸收籌碼，隨著成交的日益活躍以及持倉量的不斷擴大，跟風做多者十分踴躍，價格很快爬上2700元／噸臺階。此時，9601合約投機氣氛十分濃厚，日成交量甚至突破了8萬手。在多頭浩大的攻勢面前，主力空頭開始潰退。據(jù)說廣州本地一機構原本是空頭主力，眼看多頭攻勢甚猛，期價一上2700元／噸便止損空單，并立即反手建多，期價在很短的時間內(nèi)飚上2900元／噸。該機構繼續(xù)在2950－3050元／噸區(qū)域大舉建多倉。該機構的瘋狂舉措導致市場內(nèi)人心慌慌，眾交易商不知所措。當時期價已高出現(xiàn)貨價格500元／噸。巨大的基差讓很大一部分賣方套期保值者垂涎三尺，紛紛入市拋售。此舉正合該機構之下懷，用不足半個月的時間吸足了籌碼，12月中旬便開始發(fā)力上攻，以極其兇悍的手法使期價一路破關斬將，直逼3600元／噸。此時逼倉之態(tài)昭然若揭。其后盡管再遭賣期套保的狙擊，期價在3200－3400元／噸之間略有反復。但該機構還是依仗雄厚的資金實力迫使大部分投機空頭忍痛“割肉”。1996年1月12日曾經(jīng)創(chuàng)下了3689元／噸的歷史高位。隨后，9601合約逐步減倉回落，最后交易日以3028元／噸價位結束了其使命，最終以多頭接下10萬噸實盤而告終。
9601合約的逼倉以及10萬噸的現(xiàn)貨對廣聯(lián)豆粕期貨市場產(chǎn)生了一定的消極影響。最直接的影響表現(xiàn)在隨后的9603、9605合約上。10萬噸現(xiàn)貨的沉重壓力，使得9603、9605合約的主力均不敢有所動作，明顯地抑制了豆粕合約的活躍。
9607合約的投機取巧。
9601合約逼倉的結果是大量現(xiàn)貨進入廣聯(lián)注冊倉庫。沉重的現(xiàn)貨壓力使得廣聯(lián)豆粕交易歸于沉寂。為了擺脫這種困境，廣聯(lián)在促使豆粕庫存從現(xiàn)貨渠道消化的同時又著手修訂有關交割規(guī)則。1996年4月，廣聯(lián)公布修訂過的關于交割及標準倉單管理的規(guī)定，其中關于入庫申請和倉容的規(guī)定引起了某些機構的關注。這為9607合約的逼倉埋下了隱患。
1996年5月底至6月初，主力機構開始在9607合約上作文章。隨著成交量及持倉量的同步放大，9607合約很快成為龍頭合約浮出水面，此時價位在3100－3200元／噸之間橫盤。由于當時廣聯(lián)交割貼水及費用較高，以當時的價格水平，套保賣方極少有人愿意入市。因此，當時參與交易者幾乎全為投機商。此時的主力機構一時難以找到實力相當?shù)膶κ?，只好借助雙向開倉交易方式在3100元／噸左右筑成底部，并于6月14日開始發(fā)力，短短的三天內(nèi)便將期價拉至3350元／噸左右。此時套?？疹^觀念略有改變，認為在此價格水平入市拋售應該有較可觀的利潤，于是紛紛入市做賣空套保。多頭主力機構為引誘更多空頭入市，亦順勢打壓。隨著頂部形態(tài)的形成，一時間投機做空氣氛濃厚。多頭主力機構在3200－3250元／噸之間將空倉利潤鎖定之后，于進入交割月的前三天再次發(fā)動攻勢，一舉將期價推上3600元／噸之上。待空頭恍然醒悟為時已晚，大部分空頭因資金不足而被逼忍痛“斷臂”，部分有實力的空頭開始尋找現(xiàn)貨，準備組織現(xiàn)貨入庫。無奈交割倉位已被多頭事先占滿，空頭只好排隊斬倉，價位飚漲至4000元／噸以上。
此時交易所為控制風險，出面協(xié)調(diào)，但多頭得勢不饒人，不愿意協(xié)議平倉，并在最后交易日創(chuàng)下4465元／噸的天價。最終空頭能夠交割的實盤僅3萬噸。多頭利用倉容在9607合約上的投機取巧極大地挫傷了廣大交易商，特別是套期保值者入市的積極性，絕大部分套保交易商開始撤離廣聯(lián)，導致其后續(xù)合約的交易一日不如一日。交易所不得不利用推出新合約之際重新修改部分交割規(guī)則特別是有關倉容的規(guī)定。
9708合約的無可奈何。
1997年春節(jié)過后，9708合約創(chuàng)下新低2646元／噸。由于當時基本面有利于多頭，部分主力機構見此價格明顯偏低，便入市做多，沒費什么勁兒就將期價推上3200元／噸，隨后利用對敲盤牢牢控制大盤走勢。當期價重上3400元／噸之后，再次激起了現(xiàn)貨商早已減退的興趣，經(jīng)過周密的計劃之后，部分現(xiàn)貨賣期保值開始試探性拋售，期價漲勢頓止。經(jīng)過近二個月的盤整，9708合約技術走勢形成一個典型的圓頂。此時空頭加大拋售力度，多頭有點力不從心，期價滑落至3050附近方才止穩(wěn)，后又反彈到3200元／噸，其間又有不少空頭加入，持倉量相應增加到4萬手以上。多空再度相持了一月有余，隨著交割月的臨近，空頭平倉意愿不強，使多頭無法抽身。無可奈何，多頭決定鋌而走險，強行逼倉。7月28日，主力多頭通過對敲手法封住漲停3322元／噸，第二天再封漲停3383元／噸。多頭利用靈活多變的手法，逼使投機空頭及部分準備不足的套保賣盤斬倉出逃，價格一路上揚，最高探至3845元／噸。但那些有實力的套?？疹^不為所動。8月4日，持倉仍有近2萬手。多頭原本就沒有打算接實盤，面對空頭的沉著與冷靜，多頭主力急了，意欲強行拉爆空頭，然后抽資離場。面對此風險，交易所8月5日收市后斷然采取措施，強行把9708合約在3255價位平倉90％，使9708合約度過危機。
廣東聯(lián)合期貨交易所幾次逼倉事件的經(jīng)驗與教訓。
一、廣聯(lián)豆粕合約運行了三年多，有了一定的基礎。大商所在重新設計豆粕標準合約時可參考廣聯(lián)豆粕的成功之處，對其不足與缺陷應盡量避免或加以完善，力求制定均勢的合約條款，給廣大投資者提供一個真正公正的期貨品種。
二、從廣聯(lián)豆粕的經(jīng)驗來看，在期貨合約運行之中修改某些條款時必須先進行科學研究，反復論證，本著公平的原則，把握好均勢的“度”，以免被市場某方所趨，從而引發(fā)風險事件。
三、廣聯(lián)豆粕的最大教訓是，必須重視實物交割這一環(huán)節(jié)。廣聯(lián)豆粕的多次逼倉，甚至國內(nèi)期貨市場的多次風險事件均是因為交割這一環(huán)節(jié)出了紕漏。豆粕質(zhì)量彈性較大，質(zhì)量要求放得太松，數(shù)量巨大的現(xiàn)貨將涌向交易所注冊倉庫，巨大的現(xiàn)貨壓力將使廣大投機投資者駐足觀望，缺乏投機這一“潤滑劑”，市場就根本活躍不起來，最終市場的基本功能亦無法發(fā)揮。若質(zhì)量要求太嚴，真正符合交割條件的實物少而又少，將會出現(xiàn)投機過度，套期保值者利益嚴重受損的情況，同樣不利于市場的發(fā)展。在以后重新設計豆粕合約時，可在廣聯(lián)豆粕合約的基礎之上，適當放寬對質(zhì)量的要求。對質(zhì)量的差異可以規(guī)定一個相應合理的升貼水標準。
四、應注重建立合理的投資者結構。期貨市場上不僅要有大戶，更需要有廣大中、小投資者。后者才是期貨市場真正的基礎。只有注重培養(yǎng)中、小投資者，才能使市場持久穩(wěn)定地活躍下去。
廣聯(lián)豆粕幾次逼倉事件畢竟遠去了，只要我們好好總結，吸取其中的經(jīng)驗與教訓，相信豆粕合約將會成為國內(nèi)商品期貨市場一顆不滅的明星。
期現(xiàn)脫節(jié)下的悲劇——海南中商所F703咖啡事件
1995年12月21日，海南中商所宣布自F605合約始咖啡期貨合約放大交割限量（交割總量由象征性的1噸擴大為1萬噸），交割限量以外的頭寸全部按進入交割月至最后交易日全部成交的加權平均價實行強制平倉。自F605始，中商所的咖啡品種演出了既不同于紐約咖啡行情又有別于歷次中國期貨交易風波的多幕鬧劇。
回首咖啡F703事件。
F605合約主力多方于5月6日創(chuàng)出4221元/百公斤的天價之后，被套空頭從周邊國家陸續(xù)進口了1.7萬噸咖啡用于交割。在實盤壓力下，F(xiàn)607品種從3340元暴跌至1814元，“空逼多”的“惡劇”上演了。于是，搶占倉位一時成為咖啡品種的獨特“景觀”。更為嚴重的是，中商所于1996年7月19日宣布對F707及更遠月份合約的交割執(zhí)行新的替代品升貼水標準?！耙?guī)則風險”使得咖啡自然貶值30％－50％，F(xiàn)609應聲暴跌1000余點至1349元，多頭哭聲未絕。隨即，“多逼空”鬧劇再次以迅雷不及掩耳之勢揭幕，竟以2680元摘牌。
1996年9月底、10月初，中國證監(jiān)會、國務院證券委有關加強監(jiān)管的通知下發(fā)，中商所隨即宣布自F712起取消交割限量，多空雙方在F612上消停不及兩個月，F(xiàn)703多空大戰(zhàn)鑼聲又起。至1996年的最后一個交易日，多方憑借雄厚的資金實力和F609、F612被迫接下的實物籌碼向空頭猝然發(fā)難，空頭顯然有備，持倉量令人咋舌地在三日之內(nèi)從18萬手躍上50萬手。一周后的1月10日，多空第一次協(xié)議平倉。豈料空方在1699價位部分平倉后利用對倉封漲停1749收盤，此后的三天內(nèi)F703下瀉200余點，引起多方不滿。1月15日開始，多方報復性收復失地，單邊漲勢至1月30日達到1882之時，空方再次與多方主力協(xié)議平倉。多方吸取第一次協(xié)議平倉的教訓，部分協(xié)議平倉后封漲停。此時正值春節(jié)放假休市，雙方都在籌措資金，業(yè)內(nèi)人士預料一場大戰(zhàn)在所難免。果然，1月21日開市空頭即全面反撲，持倉增至30余萬手。此后三天，期價大幅振蕩中持倉持續(xù)增加，1月24日開盤僅兩分鐘，F(xiàn)703合約持倉便達到最高限額70萬手。中商所不得不暫停交易，并推出以下措施：將保證金提高至100％；恢復交易后先由會員單位自行平倉，收盤前該合約持倉必須減至2萬手，如有超出部分，由交易所對超出部分按日結算價強平。當日，多空雙方主動平倉至53萬手，在交易結束后，按照2115的當日結算價對余下的51萬手實施強制平倉。至此，盤面上的F703多空大戰(zhàn)宣告收場，而盤面下的F703自然成了期貨界人士既義憤填膺而又無可奈何的話題。
反思F703咖啡風險事件。
第一，關于交易所的規(guī)則。很顯然，限量交割制度是咖啡品種自F605至F703多次逼倉鬧劇賴以產(chǎn)生的“溫床”，而交易所在制定這樣的交割制度時是否考慮到制度本身暗含著巨大的風險呢？業(yè)內(nèi)有識之士對這樣的交割制度更感到不解。眾所周知，期市存在與發(fā)展的基礎是價格發(fā)現(xiàn)機制和市場的套期保值功能。套期保值在期貨市場上有兩種表現(xiàn)方式：一種是入市保值，即為回避現(xiàn)貨市場近期價格的升跌而采取的買賣行為，可以在市場交易過程中達到預期目的時了結；一種是交割保值，雖然有人認為嚴格意義上的期貨市場套期保值是不必交割現(xiàn)貨的，但期貨品種的標準化合約及市場本身的中介功能，都決定了交割保值應是期貨市場套期保值的組成部分，并且交易所的交割制度也應圍繞交割保值者設計和運作。交割限量制度，實際上是以交易所規(guī)則的冠冕堂皇強迫市場參與者認可逼倉所形成的價格。其次，交割限量制度是對期貨市場套期保值和價格發(fā)現(xiàn)功能的嚴重破壞。對于中國期貨市場上存在的“政策風險”或“規(guī)則風險”，我們應從咖啡品種上、從咖啡品種“極具特色”的交割制度上吸取教訓，不能將市場交易規(guī)則的制定作為市場交易的籌碼而頻繁變動。
第二，關于小品種。從根本上說，我國并不具備咖啡期貨品種運行的條件。我國并非咖啡的主要產(chǎn)地，也非消費地和中轉(zhuǎn)集散地。海南作為中國咖啡生產(chǎn)的大省，年產(chǎn)咖啡豆約580噸（1996年統(tǒng)計數(shù)字），全國的咖啡食用、藥用量極其有限，并有固定的進貨渠道。這從根本上決定了咖啡期貨缺乏真正的消費性和套期保值需求。期現(xiàn)脫節(jié)，再加上限量交割，必然會使咖啡這一期貨品種淪為投機和操縱市場的工具。
第三，關于大戶投機和操縱行為?；仡橣703以及此前咖啡各交割月品種的走勢，我們會發(fā)現(xiàn)技術分析在行情研判上處于很尷尬的地位。首先，主力機構采取雙向持倉、對敲鎖單的方式做出異乎尋常的交易，并且不計成本地上下振倉，吸引中、散戶資金入市，然后計算自己多空的持倉數(shù)量，哪一方向數(shù)量占優(yōu)就用另一方向的持倉大規(guī)模平倉，以極其慘烈的方式使中、散戶無法及時認賠出場，跌停板再擴停板，幾次跌幅都高達1000余點，令人觸目驚心。其次，主力機構又利用手中的實盤和前1萬手的持倉限量，長袖善舞：進可逼空，對方即使有現(xiàn)貨也無前1萬手的空頭持倉，最后的結果無非是自己左手的實盤放在右手，而對手即使有現(xiàn)貨也無法交割；退可逼多，用限量中的空頭交出現(xiàn)貨，用巨額實盤迫使多頭認輸。主力機構真可謂“用足了政策、用盡了規(guī)則”。其三，主力機構為操縱市場，獲取暴利，除使用慣用的分倉、聯(lián)手交易等慣用伎倆外，在咖啡品種的交易高峰期，又“摸索”出真假聯(lián)盟、場外協(xié)議、打談結合、專場倉位等“新技巧”。
椰島狂飆卷天膠——天然橡膠R708事件回顧與反思
海南中商所地處我國天然橡膠主產(chǎn)區(qū)，天然橡膠作為其上市品種之一，可謂得天獨厚。如此理想的配置，本該對現(xiàn)貨市場及地方經(jīng)濟發(fā)揮更大的積極作用，然而，R708事件的發(fā)生，卻對國內(nèi)天然橡膠期貨現(xiàn)貨市場造成了巨大沖擊，使得參與各方損失慘重。
一、事件起因與經(jīng)過。
早在1996年的R608合約上，已演繹過一場“多逼空”行情，主要表現(xiàn)為投機多頭利用東南亞產(chǎn)膠國及國內(nèi)天然橡膠主產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)的自然災害進行逼倉。而R708事件卻是在市場供給過剩的情況下發(fā)生的。1997年初，在R703合約上，多頭逆市拉抬期市膠價，使得海南中商所定點庫所存的天然橡膠倉單開始增加。到R708逼空行情出現(xiàn)之前，注冊倉單已達4萬多噸。R708事件的導火線應是東京天膠于110日元/公斤一線企穩(wěn)后大幅反彈。國內(nèi)一大批投機商本欲借機在R706合約上做文章，但由于受到以當?shù)噩F(xiàn)貨商為首的空頭主力憑借實盤入市打壓，再加上時間不充足，不得不放棄該合約，并主動平多翻空。于是，膠價全線崩盤，連續(xù)四天跌停，創(chuàng)下新低9715元/噸。但市場中的多頭并不甘心失敗，反調(diào)集雄厚的后備資金卷土重來。他們在R708上悄然建多，在1997年5月份的下半月將膠價由10000點水平拉至11300點以上。而空頭也不示弱，從國內(nèi)現(xiàn)貨市場上調(diào)入了大批天然膠現(xiàn)貨進入中商所倉庫，并聲稱手中已掌握了10萬多噸現(xiàn)貨倉單，準備以實盤交割相見。多頭主力是上海、江浙一帶的投機大戶，他們詐稱準備接完庫存膠去擴充上海市場，以此來吸引中小散戶加盟。多空大戰(zhàn)在6月底至7月初再次升級，雙方在11200—11400之間形成對抗。7月4日，多頭突然發(fā)難，實行上下洗盤。在R708合約跌到10790之后，多方強行拉抬，當日封至漲停，隨后將期價連續(xù)上推，并挾持近23萬手的巨倉。R708在7月底一度摸高到12600一線。
巨大的風險已聚集在海南中商所以及部分會員身上。7月26日、27日，交易所理事會持續(xù)不斷地討論R708問題，并在多空大戶之間斡旋。由于談判無任何進展，7月30日，中商所發(fā)文，“對R708買方持倉保證金分階段提高，并自30日起，除已獲本所批準其套期保值實物交割頭寸尚未建倉者外，一律禁止在R708合約上開新倉?！蓖?，中商所再次發(fā)文，暫停農(nóng)墾所屬金龍和金環(huán)倉庫的天然膠入庫。至此，R708大戰(zhàn)基本宣告收場。從8月4日起，以每天一個跌停板(前3日每日400點，后7日每日20點)的速度于8月18日以11160元/噸和持倉59728手摘牌。
R708事件的處理延續(xù)了幾個月時間。其間，標的達數(shù)億甚至數(shù)十億的經(jīng)濟糾紛在法院審理，中國證監(jiān)會有史以來最大規(guī)模地處罰了一批期貨經(jīng)紀機構和市場參與者。R708事件的直接結果為：多方分倉的近20個席位宣告爆倉；多方按8月18日持倉單邊29864手支付20％的違約罰款，計333億元；多方于8月4日至13日的協(xié)議平倉中支付賠償金近2億元；多方在交割中只勉強接下13000噸現(xiàn)貨；而空方意欲交割的16萬噸現(xiàn)貨，最終在期、現(xiàn)貨市場上以平均不高于8000元/噸的價格賣出，共計損失1.4億元。因此，R708事件是一場嚴重破壞期貨市場規(guī)則而又兩敗俱傷的豪賭。
二、R708事件留下的思考。
1、R708合約之所以發(fā)生逼空，除了多頭資金雄厚、準備充足、操盤兇悍之外，還與交易所制訂的規(guī)則存在疏漏有關。如中商所在放開交割量之后，未對保證實施的具體細則作出相應的修訂，基本上延用限量交割的作法。這里顯然存在一個問題，就是多方必須具備多少保證金方能保證履約交割。再者，在市場出現(xiàn)逼空時，交易所規(guī)定對每個席位200手(單邊)之外的投機盤在現(xiàn)貨月到來之日強制平倉，并在交割月將每日漲跌停板縮小到±20元/噸。但在當時，多頭主力控盤拉抬期價至高位，并頻繁轉(zhuǎn)換倉位，將頭寸集中在有限的席位上等待強行平倉，而其持倉較隱蔽，這樣就較容易形成逼倉。因此，交易所在修改交易規(guī)則和出臺臨時性規(guī)定時，應充分考慮其科學性、合理性和嚴密性。
2、要正確認識實物交割和套期保值的關系。套期保值的重要特征就是在現(xiàn)貨、期貨兩個市場進行品種、數(shù)量相同但方向相反的交易，套期保值的操作并不一定要進行實物交割。囤積居奇和傾銷壓價的惡性投機行為最容易披上套期保值的合法外衣，對此，交易所應通過合理的交易制度和經(jīng)濟手段來調(diào)節(jié)實物交割的數(shù)量。
3、市場主體因錯誤的判斷而進行搏殺，既不利己也不利人。R708合約上的空頭主力自恃既有充足的現(xiàn)貨天然膠資源作后盾，又有一系列的實物交割優(yōu)惠政策為依靠，但他們卻失敗在資金不足上，并最終陷入被動局面。而市場中的多頭自認為錢比貨多，且得勢不饒人，非把空方置于死地而后快，其失誤在于忘記了期貨市場的監(jiān)管力量。
4、期貨交易本是公開、公平、公正的交易行為，但當市場中多空搏殺之時，中商所方面卻采取了不合理的監(jiān)管方式。雖然協(xié)議平倉或強制性平倉能解一時之難，但最終造成了無法挽回的損失。R708合約多方交割違約即是談判破裂的結果。協(xié)議平倉和強制平倉起著軟化交易規(guī)則的作用，是期市不規(guī)范的一種表現(xiàn)，其不僅不能從根本上解決市場中所存在的問題，而且極易誘發(fā)其他不透明的黑暗交易。
5、市場客戶結構極不合理往往是導致期市行情走向極端的主要原因之一，而市場主力持倉頭寸的大小是決定行情發(fā)展趨勢的主要因素。交易所如能控制好市場資金的流向和套期保值者與投機商的比例，則市態(tài)的發(fā)展自會朝著基本面的方向運行。比如，新加坡、日本東京兩個橡膠市場之所以能夠良性運作，皆得益于市場投資者群體結構的合理。
天膠翻云覆雨 證監(jiān)會誓言查處操縱RU0304
天膠期貨價格異常震蕩，業(yè)內(nèi)普遍將矛頭指向大戶的惡性炒作和交易所監(jiān)管不當，對此上期所保持沉默；證監(jiān)會再次召集上海、鄭州、大連期交所，要求加強對風險的防范與化解　　跌停板，跌停板，又是一個跌停板。上海期貨交易所（下稱“上期所”）天然橡膠（下稱“天膠”）期貨價格自今年４月４日開始，便以高臺跳水般的姿勢滑落。一時間，關于天膠期貨的各種傳聞沸沸揚揚?！　〈饲?，天膠期貨價格曾一路狂飚猛進。以６月合約為例，價格自２００２年１０月的每噸９０８５元啟動，至今年４月３日達到每噸１６１９５元，漲幅高達７８％。之后，價格又急轉(zhuǎn)直下，至４月１５日收盤時，６月合約已跌至每噸１１９１０元——僅僅７個交易日跌幅達２７％。而本周三（４月１６日），在買盤推動下，各主力合約除５月合約收盤均告漲停。　　天膠期貨如此巨幅震蕩，已經(jīng)引起中國證監(jiān)會警覺。《財經(jīng)時報》獲悉，４月９日，證監(jiān)會有關官員已飛赴上海，就天膠期貨價格波動異常召開緊急會議；之后，４月１４日，證監(jiān)會再次召集上海、鄭州、大連三家期貨交易所，要求各交易所加強對風險的防范與化解。證監(jiān)會明確表示，將對操縱市場和其他不誠信行為堅決查處。
多頭利用制度缺陷？
天膠期貨價格的異常震蕩，令期貨業(yè)內(nèi)普遍將矛頭指向大戶的惡性炒作和交易所的監(jiān)管不當。對此，上期所幾乎一直保持沉默，有關人員表示，交易所是按有關規(guī)則辦事的。
２００２年１２月２７日，上期所公布了修改后的《上海期貨交易所風險控制管理辦法》（下稱《辦法》）有關條款。其中第十三條規(guī)定，當某期貨合約在某一交易日（該交易日記為Ｄ１交易日，接下的交易日分別記為Ｄ２、Ｄ３、Ｄ４交易日）出現(xiàn)漲跌停板單邊無連續(xù)報價（亦稱“單邊市”）時，則Ｄ１交易日結算時天膠期貨合約的交易保證金比例由原５％提高到７％；Ｄ２交易日天膠期貨合約的漲跌停板限制由３％增加到６％?！　〈送?，修改后的條款中還指出，主力合約價格出現(xiàn)連續(xù)三個跌停板后，上期所可采取協(xié)議平倉方式；在交易所認為必要時，有權在Ｄ４交易日根據(jù)市場情況，決定并公告是否采取單邊或雙邊、同比例或不同比例、部分會員或全部會員提高交易保證金、調(diào)整漲跌停板、限制部分或全部會員出金等措施，以化解市場風險。
實際上，今年４月９日天膠期貨連續(xù)三天出現(xiàn)跌停后，上期所正是基于上述的一些規(guī)則，宣布將主力合約漲跌停板擴到１０％，保證金分別提高至２０％和１０％。
深圳實達期貨的呂海柱對此認為，《辦法》中的有關規(guī)定“前后矛盾”，不夠一致。他舉例，天膠期貨價格連續(xù)三個跌停板后，上期所并未采取協(xié)議平倉方式，而是于４月９日發(fā)出通知，將主力合約的漲跌停板擴到１０％，保證金分別提高至２０％和1０％。
有人算了這樣一筆賬：天膠期貨第一個跌停限制是３％，第二、第三個跌停限制為６％，４月１０日跌停板擴大到１０％后，僅僅５個交易日，天膠期貨價格便可累計下跌２５％。由于此前收取的保證金多僅為５％～７％，這種不對稱的比例致使價格劇烈演變后，一些客戶會迅速爆倉，而這種爆倉的后果也將波及到期貨經(jīng)紀公司。
“天膠期貨價格啟動不久，《辦法》便隨之進行修改，這難道僅僅是一種巧合？”一位不愿透露姓名的業(yè)內(nèi)人士言語中暗帶指責，“前期多頭對價格操縱，正是利用此項規(guī)定，有條不紊地使空方在保證金增加的情況下，被迫斬倉出局。而多方之后以連續(xù)三個跌停板方式的暴跌，更是鉆了有關規(guī)定的空子。不完善的制度是導致問題出現(xiàn)的主要原因?！?br /> 反思監(jiān)管
中國國際期貨經(jīng)紀公司的研究發(fā)展專員李磊表示，天膠期貨價格劇烈動蕩，不能只看表面的價格波動。期貨市場的健康發(fā)展離不開完善的監(jiān)管。他說：“例如，目前的持倉報告制度是按席位申報，難以監(jiān)管到具體大戶，而一些大戶通常會采取分設賬戶的方式逃避監(jiān)管。一些監(jiān)管制度形同虛設，便無法及時發(fā)現(xiàn)持倉過于集中所帶來的潛在風險?！?br /> 李磊表示，機構投資者或大戶是市場中不可缺少的力量，但他們本身也應充分認識到期貨交易的風險。在美國的期貨市場，當機構持有單邊倉位過多時，一般會通過期權做反向保護，以此減少持倉的風險。而目前中國的期市還沒有類似的機制來解決巨量持倉的風險。這使得一旦某家機構孤注一擲，就會給整個市場帶來不穩(wěn)定因素，甚至危及市場的生存。
“期貨市場不能脫離現(xiàn)貨市場而存在。具體到天膠市場，由于目前天然橡膠的進口采取配額制度，而配額受政府控制，不可避免地存在價格傳導信號的延遲；也就是說，現(xiàn)貨市場價格的上漲反映供需緊張，應該通過增加供應或提高價格來達到供需平衡。但進口配額不能隨時增加，因此無法形成通過進口增加來提高供應，從而避免價格過度上揚的機制?！?br /> 李磊分析說：“現(xiàn)貨市場自身的非市場化表現(xiàn)，會在一定程度上引起某個時間段內(nèi)期貨價格與現(xiàn)貨市場價格和國際市場價格的脫節(jié)?！?br /> 《財經(jīng)時報》就天膠期貨價格暴漲暴跌一事采訪中國證監(jiān)會有關負責人時，這位人士表示：“對于天膠的風波，大家應該認真總結經(jīng)驗教訓。目前中國的期貨市場在逐步走向理性，但因期貨市場建立的基礎——現(xiàn)貨市場尚不夠完善，交易所控制、管理風險的經(jīng)驗還是不夠成熟。因此，對于出現(xiàn)的問題，應該客觀看待?！?br /> 膠價“懸棺”的形成
一、市場參與者分析：
1、膠商2、機構3、散戶投機者4、用膠企業(yè)
二、利益集團分析： 　　1、膠商（希望多可抬高天膠現(xiàn)價）　　2、用膠企業(yè)（希望空可打低現(xiàn)價）　　這兩大利益集團各有各的機構、散戶追隨者。只有在雙方力量均衡時才體現(xiàn)天膠真正的價值。
三、多空心理分析：
首先分清兩個利益集團的構成；并且要清楚認識這波天膠行情的操作特點是以主多*空操作。這正迎和了膠商的心理，參與多頭的膠商比重之大（所以監(jiān)管層有“部分期貨品種的主力有以資金優(yōu)勢操縱市場…”的言論），各位網(wǎng)友可想而知！
膠市經(jīng)過九天的長陰打壓，空頭氣氛彌漫，加之美伊戰(zhàn)爭的明朗、國際原油市場的相對穩(wěn)定、以及美國、日本經(jīng)濟復蘇未見端倪、外匯市場上歐元的大幅（4月23日1歐元：1.0958美元）上漲給市場人事的心理捫上濃重的陰影、還有近期的“非典”現(xiàn)象的負面影響，這些因素都將影響和制約著市場的需求。
其次，天膠多頭（膠商）從*空行情到快速下跌過程中沒有思想準備，無法做出快速反應，膠商心理已變的脆弱，囤積的現(xiàn)貨與期市大量的倉單不能不說是完全擊跨參與天膠期貨（多頭）的現(xiàn)貨商的心理防線，一有風吹草動，必然造成恐慌。部分現(xiàn)、期倉位重的貿(mào)易商在下跌過程中無法順利逃脫（Ru0307在4月9日的行情中，無量跌停，封死多單成本價位的順利出逃，給市場多頭的致命的打擊不言而喻的。雖有啟穩(wěn)跡象但依然表現(xiàn)的非常脆弱（從Ru0307的K線中可以看出4月17至18日表象強勁的反彈觸擊至10日均線，便無功而反）。近月品種的下跌過程中更顯弱市特征，更顯示多方接倉的尷尬。加之國際膠價和國內(nèi)膠價的巨額差價，使得多方處于進退兩難的地步，現(xiàn)貨市場有價無市，在4月22日有所改觀，但人為因素不能排除。為什么說是進退兩難呢（即前幾日帖子里點明的《尷尬》）？通俗些說：期價漲進口商可以以較高的現(xiàn)價兌取境內(nèi)外價差利潤，加之國內(nèi)用膠企業(yè)是有膠買不到（都在期貨交割倉庫內(nèi)），外貿(mào)部會相應增加配額給下游企業(yè)，加大國內(nèi)的供給，給現(xiàn)貨商帶來巨大的壓力（屯貨的風險突顯）。期價的下跌給現(xiàn)貨商（屯貨的銷售帶來巨大的壓力），巨額的帳面利潤將化為烏有，期、現(xiàn)兩市都將出現(xiàn)巨額虧損。再則，時間拖的越久，貿(mào)易商存貨（實盤、虛盤）的銷售壓力就越大。
再次，分析空頭的心理優(yōu)勢：1、產(chǎn)膠地的開割。2、商交所倉庫的倉量。3、東南亞膠近在國門之外。4、主力多頭的尷尬（不敢大量的接產(chǎn)區(qū)的現(xiàn)貨）。5、時間優(yōu)勢（1個多月）。都給空方提供靈活的回旋余地。 最后，從各項K線指標上看，并無轉(zhuǎn)好跡象，膠價僅觸及10日均線就折返，并且21日30日60日120日仍處高位下行趨勢；再則，在4月17日和18日曾三度試探12000高位，但都無功而返，尤其是4月18日0307開盤幾分鐘之內(nèi)上摸12000快速下跌，盡顯弱市特征。而且，4月9日一個無量跌停的價位是11250，與此價位相當接近僅差50點，表明此處下跌橫盤處屬于下跌間歇期，還有急跌的過程（但急跌又顯主力的尷尬，這會影響現(xiàn)貨的銷售與價格）。K線中5日線與10日線形成金差的趨勢以被破壞，反應了盤面主力的憂郁。在22日的日k線走勢中趨勢向好（但沒有成型，即金叉），但在短期K線指標中卻表示向弱（短期沖高后的回落趨勢），而且膠價上12000無形加大周邊市場膠價（1000美圓左右）的差距，刺激進口和引發(fā)橡膠走私，加大倉貨（期、現(xiàn)）銷售的壓力。
四、監(jiān)管層的無言僅僅是為了避免市場的暴漲暴跌，價格還是市場說了算，從處理強行平倉可以看出監(jiān)管層的良苦用心，強平會再次引發(fā)暴跌行情，但膠價在監(jiān)管層的心理定位是高的?。◣齑娓偱牡奶幚砜梢钥闯?，平抑膠價的用心）
五、期市的顯著特點是：“零”和游戲，每筆交易就是一空一多和數(shù)為零。不象股市有個盤子（發(fā)行量、流通量），跌下去量還在，所以會在急跌過程漲上來的。期貨就不同了如果是人為因素使交易品種遠遠脫離他的價值，一旦回落就無法回到原來哪虛擬的價格上去的，也就是我說的——“懸棺”，即：部分在高位未平倉的參與者的倉單高旋在空中，靜等時間的折磨與交割期的臨近，來決定最終的取舍。
六、主力介入的資金的初略估算：現(xiàn)貨7萬噸，虛盤90萬噸，對于多頭膠商都具有巨大的銷售壓力，經(jīng)過一段時間的操作多頭主力已有部分倉位清理完畢，但仍然有40-50%（保守估計）的倉量約50萬噸，價值約55億元（期、現(xiàn)價按11000元/噸計算），后市還有下跌空間，倉量、價位何時下降至一個較為合理的水平，膠價才可能止跌。目前按我個人估計合理價位應為8000—9000元/噸，如跌至此位，總倉位（期、現(xiàn)）將降至50萬噸市值約35億左右（粗略估計）。
七、多空性價比：在11000做多所承擔的風險和收益不成正比。如果做多，他的空間又有多大呢？如果在11000做空，他的空間有多大呢？何況全球經(jīng)濟的復蘇未見起色，中國的橡膠工業(yè)發(fā)展剛剛起步（國內(nèi)需求，如：汽車消費是否走進千家萬戶，這也還要時間，你等的起嗎？），還未走真正的向世界（說的是出口量）。
八、結束語 期膠的急跌也是市場的選擇，是符合經(jīng)濟規(guī)律的，是價格合理的回歸，是真正的價值發(fā)現(xiàn)！
7.8萬噸、8億多元滬膠巨量倉單誰來接
4月25日，上海期貨交易所公布新一周天然橡膠庫存，其中庫存總量為78135噸，注冊倉單數(shù)量為70515噸，較上周略有減少，但減少幅度甚微。巨量倉單就象懸在多頭上方的達摩克利斯之劍，其給目前橡膠市場帶來的壓力可想而知。如果按照滬膠306合約當日的收盤價12035計算，70515噸天膠價值為8.48億元，誰來最終接下大量實盤？巨量倉單最終怎樣流出期貨市場？成為目前市場關注的焦點。
巨量倉單從何而來
上海天然橡膠從2002年5月28日重新活躍以來，期貨價格一直呈現(xiàn)穩(wěn)步攀升的態(tài)勢。在今年1月份以前，滬膠期貨價格已經(jīng)達到11000元/噸，但當時的倉單數(shù)量只有710噸，總庫存也只有2610噸。2月7日，滬膠期貨價格已經(jīng)達到13000以上，滬膠倉單也只有2245噸，庫存總量仍然沒有突破1萬噸的水平。由于滬膠價格前期的上漲幾乎與當時國內(nèi)現(xiàn)貨市場價格同步，橡膠現(xiàn)貨商拋空滬膠幾乎無利可圖，這也使滬膠交易有近半年時間在幾乎沒有倉單壓力的背景之下運行。
沒有倉單壓力的滬膠價格就像脫韁的野馬一路上揚，2月中旬，滬膠期價已經(jīng)越上了14000元/噸的高位，這一價位已經(jīng)對國內(nèi)市場和國際市場現(xiàn)貨價格形成了超過1000元/噸的升水，大量的期現(xiàn)套利盤進入滬膠市場，直接導致了倉單的大幅增加。2月7日到3月7日，僅僅一個月時間里，30000噸天然橡膠現(xiàn)貨流入上海期貨交易所，倉單總量增至29110，庫存總量增至44483噸。天膠期價14000元以上的高位一直延續(xù)到四月初，無疑給了套利交易足夠的機會，滬膠庫存在3月下旬繼續(xù)大幅增加，到4月4日，上海期交所天膠庫存已經(jīng)突破7萬噸。國家統(tǒng)計局公布的2003年3月中國天然橡膠進口量達到14萬噸，而3月份中國天然橡膠消費量僅為13.5萬噸，其中不排除部分進口膠進入了國內(nèi)期貨市場；另一方面，國內(nèi)5號膠的庫存也通過套利交易逐漸集中到期貨交易所倉庫，巨量倉單由此形成。
滬膠價格快速回歸3月份的滬膠期貨市場已經(jīng)走入了一個怪圈，只要能買到現(xiàn)貨，就能穩(wěn)穩(wěn)的賺取超過6%的套利利潤，而這部分利潤最終一定要有人買單。大量套利交易商直接鎖定了參與滬膠交易的利潤，滬膠價格的泡沫不僅僅表現(xiàn)為價格升水，已經(jīng)直接表現(xiàn)為套利交易商的盈利。滬膠價格在高位停留越久，自然就會有更多的實盤涌入，多頭必然要付出更大的機會成本。正是這樣的惡性循環(huán)，為滬膠市場醞釀了巨大的風險。
滬膠4月初的跳水行情讓投資者觸目驚心，市場人士大都把下跌原因總結為主力多頭遭遇政策風險，這種觀點明顯忽視了倉單的威力，7萬多噸倉單已經(jīng)給滬膠多頭敲響了警鐘。隨著國內(nèi)產(chǎn)區(qū)步入割膠季節(jié)，海南農(nóng)墾、云南農(nóng)墾每天都會有大量新增膠源面市?？梢钥隙?，如果多頭執(zhí)意拉抬期貨價格，今天的倉單數(shù)量遠不止7萬噸。在國內(nèi)期貨市場日益規(guī)范的今天，期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的相互制約已經(jīng)在滬膠市場得以體現(xiàn)。由于套期保值盤的介入，期貨市場價格最終必然會向現(xiàn)貨價格回歸。
巨量倉單壓力對于過度投機的多頭資金而言，就象市場中的無形之手，一度成為多頭無法承受之重。上海橡膠也因期價連續(xù)暴跌一度面臨極大的系統(tǒng)性風險，值得欣慰的是，上海期貨交易所最終以市場化的方式化解了這場危機。
304合約的交割量雖然達到32000噸，但交割進行得非常順利，沒有發(fā)生一起違約事件。304合約的順利交割，堅定了投資者對滬膠市場的信心，滬膠交易的持續(xù)活躍不會受到太大的影響。
理性面對巨量倉單7萬多噸天然橡膠現(xiàn)貨，價值8億多的實盤，其對滬膠行情可能產(chǎn)生的影響不可能在短期內(nèi)消除。但中國作為全球最大的天然橡膠消費國，這7萬噸現(xiàn)貨對國內(nèi)供求格局的影響可以說微乎其微。在分析倉單因素的時候，我們既不能輕視倉單壓力，也不能過分夸大其對市場的影響，站在理性的角度分析，才能得出貼近市場的結論。
4月25日，滬膠倉單雖然減少的幅度很小，至少也給市場一點安慰。滬膠306合約從16195高點下跌，最大跌幅達到4645元/噸，接近30%的跌幅基本消化了巨量倉單的短期壓力。4月份國內(nèi)現(xiàn)貨價格也出現(xiàn)了大幅下跌，海南5號標膠已經(jīng)跌至11500附近，云南報價跌至11300左右。滬膠306合約在探底后出現(xiàn)反彈，近期圍繞12000窄幅振蕩，滬膠市場的殺跌動能減弱。滬膠近期合約如今仍然對現(xiàn)貨價格形成升水，顯然關于滬膠資金大量撤離的傳言并不屬實。受制于巨量倉單壓力，在現(xiàn)貨市場價格如此疲弱的前提下，如果沒有機構資金的承接，滬膠價格很難維持在目前價位。
從上海期貨交易所公布的持倉排名來看，306合約多頭大多數(shù)仍是高位套牢盤，臨近現(xiàn)貨月，籌碼相對集中，目前已經(jīng)沒有全身而退的機會，被迫接下實盤也只能是無奈的選擇，這或許能夠解釋為何近期合約期貨價格短期維持堅挺的原因。同樣來自持倉排名的信息，滬膠遠期合約已經(jīng)成為近月多頭拋空套現(xiàn)的對象，由于四月份國內(nèi)膠市剛剛開割，新膠上市壓力還沒有完全體現(xiàn)，現(xiàn)在的滬膠遠期合約仍然維持在11000以上的價位。由于歷年的6月、7月都是國內(nèi)割膠旺季，膠價一般都會有一個加速探底的過程，機構資金面對價值8億多的實盤，能夠在遠期合約以現(xiàn)在的價位逐步套現(xiàn)，自然是不錯的選擇。由于倉單壓力逐漸轉(zhuǎn)向遠期合約，也使得滬膠市場再次呈現(xiàn)近強遠弱的格局。
巨量倉單的壓力，有可能在一定程度上影響到滬膠市場的活躍程度。如果供求格局的平衡不被打破，新增機構資金入市的興趣不大，倉單壓力有可能帶來滬膠格局的改變。前階段多頭主導市場可能轉(zhuǎn)變?yōu)槎唐趦?nèi)空頭主導市場，多空之間的較量將由前期的“一方獨大”變得更加復雜。滬膠價格的操縱行為將進一步收斂，前段時間忽略商品價值、惡炒期貨價格的局面將不復存在，滬膠市場將回到理性的操作氛圍中。與現(xiàn)貨市場及東京膠走勢的聯(lián)系，在前期已經(jīng)失準的參照指標，在新的階段將重新發(fā)揮作用。
對于國內(nèi)天然橡膠現(xiàn)貨市場而言，7萬多噸庫存集中到上海期貨交易所，僅僅表現(xiàn)為一種物流的轉(zhuǎn)移。按照3月份國內(nèi)13.5萬噸的天然橡膠消費計算，這部分庫存只能維持國內(nèi)市場兩周的消費。對于年消費量超過160萬噸的中國市場來說，這部分庫存不足以對國內(nèi)膠市價格產(chǎn)生大的影響，新增膠源的壓力和國際市場供求狀況仍然是影響價格的主導因素。倉單本身不足以壓制現(xiàn)貨價格，但可以通過對期貨市場的影響，增強兩個市場的聯(lián)動性。在滬膠價格的漲跌之中，如果有消費商和貿(mào)易商認可的價位，如期貨價格對現(xiàn)貨價格形成貼水，倉單流出期貨市場也不是一件困難的事情。由于滬膠價格的升水，導致了倉單的大量流入，這是市場經(jīng)濟下的合理流動。倉單的流出最好也讓市場來解決，倉單數(shù)量的多與少最終仍然由市場來決定。
滬膠重演“5.19”行情 期貨市場積聚多逼空陰云
多方是憑借資金實力還是他們基于對基本面的判斷？天膠7月合約運行到2004n5月下旬，出現(xiàn)了兩個危險的跡象：一是期貨和現(xiàn)貨價格嚴重背離；二是交易所庫存創(chuàng)下20多萬噸的天量。
多逼空？市場人士驚竦 。而多方人士卻一再堅持，天膠的價格還將上揚。　　離交割“大限”已經(jīng)越來越近，天膠現(xiàn)貨價格成了決定多空主力誰勝誰負的關鍵。但是，預言“多逼空”的聲音越來越響亮。
“不是棄倉就是逼空，再沒有第二條道路可走。這樣下去，很有可能發(fā)展到1999年搞掉一個綠豆品種的那樣的結局?！币晃皇袌鋈耸繎n心忡忡。
“5.19”行情
“給我一個天膠在20分鐘里內(nèi)在價值可以變化1300點的理由？”一位市場人士質(zhì)問記者。
5月18日，滬膠出現(xiàn)恐慌性下跌，主力7月合約封于跌停；然而，5月19日，期價卻從13300多點低價經(jīng)過換手，當日以1060點的漲幅將上一日陰線全部吞沒，最高升至14600點，并放出接近23萬手的天量。
8月合約也是收于漲停，將在低位入場殺多的空頭全線套牢。與此同時，天膠遠期合約價格和近期合約的差價仍然高達1000多點，而現(xiàn)貨價格與期貨價格的差距也是1000多元，市場風險急劇放大。
“市場上有莊家是很正常的，有利于活躍市場，但是這次他們多頭操縱太離譜了?！币晃皇袌鋈耸空f，到底是貨多還是錢多？
其實，天膠7月合約在五一長假之前的走勢就已經(jīng)出現(xiàn)風險積聚的跡象。此前，滬膠價格高懸，到了4月20日，滬膠7月合約開始下挫，21日、22日、23日三天連續(xù)3個跌停。
當時排在多方持倉前十位的是深圳金牛、上海金鵬、實達期貨和北京金鵬等，這幾家公司是以中國五礦為大股東的被市場稱之為金鵬系的關聯(lián)公司。
這次大幅下挫讓在這幾家公司開立賬戶的客戶損失慘重，當時，市場人士認為這次下跌的主要原因是因為國家的宏觀緊縮政策，導致金鵬系公司資金鏈斷裂。
然而此后的跡象表明，主力多頭的資金實力強大，“他們有備而來”。首創(chuàng)期貨的黃曉盯著盤面給記者分析，多頭持倉前5名都是高達七八千手，而空頭相對緩和，其持倉前5名不過兩三千手，多頭持逼空的嫌疑是比較明顯的。
持倉懸劍
在期貨業(yè)，人們都把最后的交割環(huán)節(jié)稱為“大限”，因為歷史上歷次發(fā)生的事件都出在這個環(huán)節(jié)。
目前天膠7月合約的庫存已經(jīng)達到20多萬噸，巨量交割已經(jīng)成了不容置疑的現(xiàn)實。主力多頭面臨的是接盤逼倉還是棄盤的抉擇。
一位自稱“中立”的市場人士在接受記者采訪時對主力多頭的困境做了以下分析：　　按照目前滬膠價格，20萬噸現(xiàn)貨共需資金28億元，如果主力資金不足無力接下現(xiàn)貨就可能發(fā)生棄盤現(xiàn)象，到了主力資金退出的時候，價格將會一瀉千里，最多很有可能每噸虧損2500元左右，棄盤風險很大，將會有多家期貨公司發(fā)生穿倉危險。
如果主力選擇接盤并推高期價逼投機空頭砍倉的策略，20萬噸的期貨庫存突然注入現(xiàn)貨市場勢必使天膠價格大幅下挫，實盤的虧損會遠遠大于1000元／噸。但是，主力多頭付出的成本更大，因為這樣必須把膠價拉高到2400元／噸以上才會有利可圖，7月合約期價要拉至16400元／噸以上，而在這個過程中庫存還有可能增加。在目前的宏觀緊縮政策下，這種可能性到底有多大，正是多空雙方分歧的焦點。
5月27日，上海金鵬的客戶部主任王偉波在接受記者采訪時坦言，我們就是基本面看多的，我就是一直堅持讓我的客戶作多，我們作為一個期貨從業(yè)人員就是要對自己的客戶負責。
他判斷后市期價還將上漲的理由是，橡膠熊市已經(jīng)走了7年，而牛市才2年，現(xiàn)在的期價下跌只是前期宏觀緊縮的暫時現(xiàn)象，而現(xiàn)在從國家宏觀調(diào)控的形式看，宏觀調(diào)控已經(jīng)趨于緩和，后市橡膠的價格不會再下跌。
另外，進口橡膠價格加上稅收和海運費，其價格已經(jīng)高達15600元／噸。另外海南和云南墾區(qū)的報價也在上升，橡膠的消費需求還將上升。
而一位不愿意透露姓名的期貨人士對記者說，期價是不可能上漲的。“在國家宏觀緊縮的形勢下，我們?nèi)テ髽I(yè)看了，上海、河南和貴州等輪胎用膠企業(yè)用的膠沒有超過14000元／噸的，庫存的這些膠是沒有人進的。這么多的膠放在倉庫中，完全是一種資源的浪費?！?br /> “綠豆”陰云
在市場風險急劇放大的情勢下，上海期貨交易所的相應舉措也出來了，近期的一個主要措施是限制出金，即凡是打入交易所賬戶的保證金，一律不準許客戶提取。分析人士認為，這很可能是交易所防止到交割時客戶把市場風險全部讓交易所來承擔。
然而，對交易所的作為，市場人士還是頗有微詞。首先，庫容一直這么緊，上海期貨交易所為什么不擴大庫容？其次，5月18日，7月合約大跌之后，5月19日又一個漲停?！斑@個市場異常波動是可以記錄在中國期貨史檔案的，”一位業(yè)內(nèi)人士說，“但是我們沒有看到監(jiān)管層的任何舉動?！?br /> 但是，也有市場人士分析，交易所目前的處境也是兩難：如果不讓多頭主力“這么折騰”，那么多頭有可能選擇棄倉，吃虧的是交易所，大量的證券公司就會發(fā)生穿倉的危險。
從空方持倉結構看，空方前10名，基本上由浙江天地、浙江永安、浙江大地、浙江新華、浙江金迪等浙江期貨公司把持。在接受記者電話采訪時，浙江永安的一位姓王的研究人員說：“這可能與浙江人固有的思維方式有關，他們首先看到的可能是風險?！?br /> 他說，從持倉明顯可以看出，多頭主力持倉極為集中，這種逆市而動的行為明顯是要操縱市場?，F(xiàn)在我們要問的是，這么多錢到底是從哪兒來的，如果是個人的或者是私營企業(yè)的，我們無可厚非，但是如果不是個人的，我們就應該對這些錢的來源追查一下，這些很有可能就是某些證券公司或者國有企業(yè)的錢。
“拿上別人的錢去賭，贏了是自己的，輸了是別人的。而最后受損害最大的是這個市場，這個品種，還有廣大的中小散戶。”他說。
一位市場人士還給記者舉了1999年綠豆的例子。他說，當年綠豆這個品種之所以被摘牌，原因就是市場過度投機，交易制度設計不合理，監(jiān)管層某些處理措施不當?！　∵€有一位市場人士對記者說：“實際上只需要40億資金就可以完全控制住中國天膠的現(xiàn)貨市場，5個億就可以在期貨市場逼倉成功，有這樣資金實力的機構在中國太多了，一個股票市場的私募基金就可以做到?！?br /> 他還給記者舉了美國期貨業(yè)發(fā)展史的例子，在美國有近1萬個基金或機構有實力將任何一個商品期貨品種逼倉成功，但是在現(xiàn)在的美國市場上沒有逼倉。這是因為19世紀，美國期貨市場就上演了太多的“多逼空”和“空逼多”，血和淚的教訓已經(jīng)讓美國人領教了——在期貨市場僅靠資金實力進行賭博的結局是兩敗俱傷。
滬膠期貨RU0407所謂逼倉的反駁論
前言：
如果給上海期貨交易所天然橡膠期貨行情的上漲給予一個理由，那就是一切都是市場內(nèi)在規(guī)律的體 現(xiàn)，尊重市場自身的選擇！現(xiàn)在，我們再來面對，不斷上漲的期貨行情，不要僅僅因為微觀上期貨庫存 高企的問題，投資者因此就偏執(zhí)的選擇做空，這樣的操作是非常危險的，因為面對中級趨勢的大潮，任何逆勢而為的操作，都會被滾滾而來潮汐所淹沒。
反思《14萬噸庫存誰來買單》
反思的理由是因為以庫存來判斷的思路，在現(xiàn)實的市場走勢面前被無情的否定！自去年11月份，筆 者開始撰文討論期貨庫存問題，當時筆者的主要論點文章題目是《14萬噸期貨庫存誰來買單》，文章的 主要內(nèi)容，筆者認為期貨行情必然要下跌，因為我們怎么也無法理解躺在期貨倉庫里睡大覺的14萬噸期貨庫存到底如何來消化？結果呢？行情再一次自調(diào)整的相對低位14000附近，展開新一輪上漲，短短一周時間內(nèi)，RU407合約甚至一度沖至17500的歷史高位位置附近。很顯然，盡管分析的看來有道理，但市場行情走勢完全相反的現(xiàn)實面前，我們通過期貨庫存來判斷甚至是武斷認為，橡膠期貨行情要跌的分 析依據(jù)，在現(xiàn)實面前出了問題，問題出在哪里呢？肯定是對庫存的過份倚重，導致判斷上出現(xiàn)了盲點，在沒有認清整個商品期貨市場，價格體系內(nèi)相互聯(lián)動的作用與效應。
從那以后，筆者開始反思在橡膠期貨市場，這種通過以期貨庫存來判斷期貨行情走勢的依據(jù)與理由，是否真的有效？！說實話，這個問題一直困擾著筆者，目前問題再一次出現(xiàn)，進入4月份之后，隨著國內(nèi)兩大產(chǎn)區(qū)海南、云南兩大產(chǎn)區(qū)開割以后，由于深受主流資金寵愛的RU407合約，由于價格定位相比國內(nèi)兩大產(chǎn)區(qū)的現(xiàn)貨價格始終高出一塊，也正是這一塊繼續(xù)引發(fā)期現(xiàn)套保盤的搬膠行動，導致期貨庫存繼續(xù)增加，目前已經(jīng)增至20萬噸。空方持續(xù)打空的理由就是期貨高企，行情不可能上漲，他們認為行情極可能跌到10000元/噸，甚至更低。
決定趨勢發(fā)展的不僅僅是庫存因素
通過這半年多的反思，筆者得出期貨庫存只是影響行情發(fā)展一個因素，而不是主要因素，因為期貨 庫存畢竟只是期貨倉庫里的顯形庫存，我們了解真正的社會隱性與顯性庫存又有多少呢？同時對于期貨庫存的問題，為何一直停留在期貨倉庫中呢？我們同時還要理性的考慮，去年承接這些庫存的投資者是不是沒有出庫的意愿呢？我們分析，這些庫存的主人也許是一種現(xiàn)貨方面長線投資，很簡單因為他們不愿意賣，他們看好天然膠后市還有更高價位可以賣掉，因此他們并不急于賣掉。大家都看跌的時候，市場行情不一定真的跌下來，因為對于行情的判斷，在期貨市場有一個簡單的規(guī)律，少數(shù)人往往掌握著真理。
討論上期所橡膠期貨后市行情的發(fā)展，是否會受制于期貨庫存的壓力，還是出現(xiàn)另外的選擇，還是讓我們耐心的回憶一下，本輪上漲行情之前的暴跌行情：4月20日，由于國家連續(xù)出臺以緊縮根銀為主的宏觀調(diào)控政策，在對多方主力資金懷疑是否有能力接膠的背景下，加之多方陣營出現(xiàn)一定分化現(xiàn)象，導致橡膠期貨行情的甭盤，在隨后的三個交易日連續(xù)三個跌停，RU407合約在4月23日以冰冷的四萬多張賣盤，一開盤就死死的封在13625的跌停價位上，下午兩點半，在所有做多而無法平倉，都開始絕望的時候，場外資金進場，橫掃3萬張多單，跌停被打開，系統(tǒng)風險得以釋放，整個行業(yè)松了一口氣。
4月23日場外資金的大規(guī)模進場抄底，不僅是拯救了橡膠期貨品種，更重要的是出資方，以果斷、冷靜以及非常規(guī)的投資思維，提前發(fā)現(xiàn)了橡膠期貨市場在連續(xù)暴跌之后的投資價值，這種投資價值主要體現(xiàn)在，在承接實盤的同時，穩(wěn)穩(wěn)的賺取大量虛盤利潤。實盤方面，進場時間價位已經(jīng)非常清楚了，13625元/噸，加上運作成本多方承接實盤，僅僅在13800-14000元/噸，承接現(xiàn)貨的同時，大量了虛盤也是基本在這一區(qū)域內(nèi)連續(xù)拋售，持倉額度最高升至14萬張以上，截止目前空方已經(jīng)被套2000-2500點，很顯然這一次的操作，如果按照實盤與虛盤1：4的比例來計算，多方承接實盤之后，按照目前截止最新14300元/噸的產(chǎn)區(qū)價格出手給工廠，基本上可以保證不賠錢，甚至后續(xù)合約連續(xù)上漲的情形下，現(xiàn)貨價格仍有繼續(xù)走高的潛力，做為承接實盤的主力資金，只要能夠沉得住氣，以不急不燥的方式在現(xiàn)貨市場分批分量定點走貨，將實盤膠以略低的價位賣到工廠里去，目前在堅決接貨的主題下，將賺取大量沒有組織現(xiàn)貨同時又盲目做空的投機空方。
否定RU407所謂逼倉的論調(diào)
關于RU407合約的問題，現(xiàn)在是比較敏感的一個問題，很多市場人士，尤其是做錯方向的空方投資者，武斷以及不負責任輕易的將”逼倉”觀點來定位RU407合約的上漲行情，筆者認為：持有這種觀點的是一些不負責任的投資者，以及一些媒體在缺乏對期貨行情的深入認識與理解的表現(xiàn)。
“逼倉”概念，只有出現(xiàn)熊市當中才算成立，如果出現(xiàn)在牛市中過分的殺跌是不是”殺多”呢？看來我們更習慣于將”逼倉”兩個字掛在嘴邊。也許在2002年以前的7年時間里，我們經(jīng)歷了太多的熊市，中國期貨市場短短十年的歷史太短，在我們還沒有完全從熊市的陰霾中蘇醒過來，牛市已經(jīng)悄然來臨，在牛市只要一出現(xiàn)大規(guī)模調(diào)整過分強調(diào)熊市來臨的觀點就層出不窮。在熊市中逆勢而為引發(fā)大量實盤交割所形成的走勢，市場稱之為逼倉，但現(xiàn)在的問題是，牛市還未出現(xiàn)結束的跡象，怎么可能武斷的認為，只要價格上漲就是逼倉，更何況目前天然橡膠現(xiàn)貨市場，國際市場可供我們國內(nèi)期貨交割的三號煙片膠FOB美元報價一直穩(wěn)穩(wěn)守在1370美金/噸，到港之后加之關稅、增值稅以及各項雜費仍高達16200元/噸，現(xiàn)在被投資空方大肆拋售后續(xù)主力合約RU408僅為14000元/噸，而周五的國內(nèi)海南、云南現(xiàn)貨價格已經(jīng)升至14350元/噸。
自5月19日，隨著橡膠期貨行情自低位開始啟動，前期一直在13000甚至12000附近進行瘋狂殺跌的空方，似乎完全忽略整個商品牛市行情未結束，前期由于國家宏觀政策調(diào)控而引發(fā)的下跌，只是牛市中的調(diào)整行情而已?？辗饺雸鰵⒌睦碛桑沁^分強調(diào)期貨交易所庫存壓力的利空因素，而這一理由現(xiàn)在看來，在即成的事實面前，似乎開始有些逐漸站不住腳。周邊市場，被我們看做整個商品期貨市場的風下跌趨勢中，尤其周四倫敦銅75美金的漲幅，進一步將技術形態(tài)修復，在本周五參加上海期貨交易所金屬年會的美國REFCO集團全球交易總監(jiān)認為今年銅市場行情，仍有望在下半年經(jīng)過上半年第二季度的調(diào)整后上創(chuàng)新高。
送給投資者的投資箴言
趨勢是我們的生命，價格決定一切，我們應該及時的改變橡膠期貨庫存高并能構成完全做空的操作思路，因為影響市場行情走勢因素依然很多。舉一個小例子，我們以有限的資金在期貨的大海里航行，如果僅僅依靠前面有座海島，就固執(zhí)的認為那就是陸地，那時目的地，也許這個時候我們更應該信賴我們包中的指南針，而在期貨市場中，只有價格趨勢運動的方向才是我們手中真正的指南針，他會告訴我們真正的方向。再強調(diào)一點，在期貨市場中我們遵循這樣的理念：基本面就象我們的母親，而技術面更象我們的父親，當母親和父親發(fā)生爭執(zhí)的時候，我們要服從父親
決戰(zhàn)紫禁之顛—記A0205多空大決戰(zhàn)!
一場曠日持久的“大連大豆”多頭、空頭之間的決戰(zhàn)終于將暫告一段落。但實際上，真正的贏家只有“戰(zhàn)爭”期間的現(xiàn)貨商和空頭套利者，對于多頭、空頭主力投機商而言，空頭是輸家，多頭也并不能從中得到很多好處，等待他們的或許是此一決戰(zhàn)后的“后遺癥。
5月17日，相差“五月大豆”最后交易日———5月21日只有4天，五月大豆的持倉量仍高達16萬手。這意味著，交割日，市場將有80萬噸的現(xiàn)貨交割。而據(jù)大連商品交易所公布的倉單量是56萬噸。這在大連商品交易所是前所未有的。
交割日。對多頭而言，將動用12億～14億元的資金；而對空頭而言，雖在交割日前想盡辦法彌補損失，但虧損已在所難免，據(jù)估算，虧損額將達到1億～2億元左右。一位分析家認為，盡管離結局還有一天，但兩敗俱傷，已是一個定局。在這場決斗中，能夠動輒調(diào)動10多億資金的多頭、空頭主力是誰？連大豆期貨決戰(zhàn)是否真正偃旗息鼓？這是人們更為關注的。
中小投資者投身“連大豆”
第一次涉足期貨的陳先生，就經(jīng)歷了驚心動魂的多、空大搏斗，僅僅3個多月，作為空頭的陳先生一下子虧損資金80多萬。陳是這次五月大豆動蕩中“傷筋動骨”的上千個小投資者之一。
今年元旦一過，國務院有關部門公布了轉(zhuǎn)基因生物管理配套辦法。五月大豆迅速上漲，在短短3個交易日內(nèi)，五月大豆的價格即有近150元的漲幅。出現(xiàn)這一狀況，業(yè)內(nèi)人士一看便知，已經(jīng)交戰(zhàn)多時的多頭主力與空頭主力再次短兵相接。這是因為，雙方均認為有關轉(zhuǎn)基因條例的出臺對各自都是“利好”消息。
一直在證券市場當“操盤手”的陳先生因去年證券市場行情看淡，他想找一個新的投資方向。熱鬧的期貨市場吸引了他。
陳的期貨經(jīng)紀人告訴他，五月大豆可能蘊含著一個次非常好的機會。陳在研究了各種資料后認為，目前國際上大豆的供求關系并沒有出現(xiàn)大的變化，所以供大于求的狀況一時還難以改變。國內(nèi)消耗的進口大豆有近50％，而進口大豆出油率高出國產(chǎn)大豆10％左右。在南方，幾乎所有的南方油料加工廠都選擇進口大豆。空頭認為，進口大豆的進入將是不可逆轉(zhuǎn)的，國內(nèi)大豆價格必然會下跌。這是空頭要與多頭決戰(zhàn)的支撐面。 為此，陳選擇了做空。
某投資公司的王總則選擇了做多。
還在去年5月國家第一次轉(zhuǎn)基因消息公布時，王先生就選擇了做多進入期貨市場。 多頭一方認為，國務院有關轉(zhuǎn)基因條例的出臺，預示著部分屬于轉(zhuǎn)基因的進口大豆，將受到一定的限制，如此，國內(nèi)大豆的價格一定會由此上揚?！拔覀儺敃r的判斷是準確的，我們建立的多頭部位價格也不是很高?！?br /> 去年5月，王在2100元附近買入了大量的期貨合約。當時，他信誓旦旦地向公司老板和員工許下諾言：數(shù)月之后，一定有豐厚的回報。果然，大豆價格迅速飆升，一度上沖到2300元附近，王回憶“當時，我們的浮動盈利都超過本金了?！笨上У氖牵敃r覺得國內(nèi)的大豆價格并沒有達到轉(zhuǎn)基因大豆大規(guī)模進入中國市場以前的價格水平，那時的國內(nèi)大豆曾達到過每噸3000元。
在2300元的高位，王又向投資方要求追加了投資額度，加碼買進了期貨合約。然而，從去年8月開始，五月大豆開始了一輪大幅下挫。到了10月份，大豆價格下跌到了2050元附近，而看整個市場的趨勢，大豆還有下跌的空間。到去年年底，王在沒有能力再追加保證金的情況下，被迫平掉了部分倉位，損失兩百多萬元?？墒?，市場又和他開了個玩笑，一過新年，國家出臺了相關的轉(zhuǎn)基因管理配套辦法，大豆價格迅速上攻。但不管怎樣，王先生終于等到時機追回損失了。
多頭連連失敗苦撐局面 令陳、王難以想象的是，一場更大的大豆期貨震蕩正等候著他們。
在中國大豆期貨市場，多、空頭之間的“恩怨”已有時日。
大豆期貨在大連商品交易所推出以來一直沒有受到很多投資者的關注。但從2000年下半年開始，部分原先在證券市場的資本，還有部分從飼料、油脂等大豆相關企業(yè)的產(chǎn)業(yè)資本被期貨交易這種新的投資機會吸引進入這個市場。得到多路資金關照的大連商品交易所的大豆期貨交易一掃幾年的冷清場面，日趨活躍。 2000下半年，由于國際國內(nèi)市場的情況對多頭非常不利，芝加哥商品交易所的大豆價格連連下跌?！岸囝^已經(jīng)是四面楚歌，深陷困境。”世華期貨研究中心的一位分析員形容道。但到2000年末，多頭終于找到機會，“連大豆”成功上演過一次多頭的逼倉行情。
以北京一些機構為主的多頭主力利用資金優(yōu)勢，借助于東北春運鐵路運輸緊張，東北大豆無法正常運出之際瘋狂拉起2001年一月大豆合約價格，使這一合約價格在進入交割月之前就已經(jīng)達到了2300元以上，至最后交割，價格一直維持在高位。從而形成了連大豆的交割月逼倉事件。當時交割的大約有近10萬噸左右的現(xiàn)貨。多頭接下這10萬噸現(xiàn)貨大豆，資金面受到很大壓力，從而元氣大傷。在多空的第一回合較量里，多方并沒有撈到什么好處。
但多方更大的厄運由此而生，在隨后的市場上，隨著進口大豆的迅速增加，東北運輸情況的緩解，多頭靠資金拉動的價格迅速崩潰?？辗匠脵C發(fā)力，大豆價格迅速滑落，除了現(xiàn)貨月品種外，5、7、9、11幾個主力品種紛紛跌停報收。此后，大豆開始了一輪3個月左右的下跌行情。從而使大豆市場一片蕭條。這一次大豆價格的大幅波動，對大豆期貨市場的正常運行造成了相當大的影響。
當時多頭主力沒有辦法全身而退，只好不斷移倉到遠期月份，以等待時機。由于受到現(xiàn)貨大豆供大于求的影響，大豆價格一路下跌。到2001年5月23日，國務院公布了《農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物安全管理條例》，多頭開始反撲，但行情僅僅持續(xù)了兩個月，由于受到進口大豆數(shù)量急劇增加的影響，多方受到了空方巨大的拋壓，去年8月以后，大豆走上了長達5個月的下跌之路。多空的第二回合較量，多方再次以失敗告終。王就是在此時進行部分平倉的。
多頭借機發(fā)力雙方鏖戰(zhàn)
就在去年末，多頭最為困境的聱時候，多頭主力開始發(fā)生變化，一股強大的多頭悄悄潛入，并逐步取代以北京一些機構為主的多頭主力的地位。據(jù)有關資料可知，其操盤者為四川的一家小公司，但其后的“資本家”卻一直隱藏于后。今年年初，有關“轉(zhuǎn)基因”信息的公布，證明四川多頭主力的介入是有備而來。
多方認為，中國大豆價格因為受進口大豆沖擊，價格低迷已經(jīng)造成了種植大豆的農(nóng)民收入銳減，政府不會袖手旁觀，相關政策以及有關國家領導人在大豆問題上的明確表態(tài)，證實多頭關于大豆價格仍被低估的觀點。
這是多頭屢敗還戰(zhàn)的支撐面。多空的巨大分歧，使得雙方從1月中旬開始，在五月大豆合約上的爭奪也日趨激烈。1月25日，當天五月大豆這一個品種的日成交量就達到了17萬手之多。而五月大豆的持倉量本來應該隨著交割月份的臨近而有所下降，但實際上卻一直維持在高位，甚至有所增加。五月大豆每天的波動幅度也逐漸加大，出現(xiàn)了從漲停到大幅下跌、從跌停到上揚這樣巨大的波動，這一切都表明多空雙方正在鏖戰(zhàn)。到3月份，在離交割僅僅只有兩個月的時候，五月大豆仍有超過30萬手的持倉量。
而此時，大豆的現(xiàn)貨價格并沒有上漲同樣的幅度。一直關注著期貨市場的某上市公司投資部負責人李經(jīng)理就發(fā)現(xiàn)了這樣一個投資機會：在期貨價格與現(xiàn)貨價格之間有一個可觀的差價空間。
“買現(xiàn)貨，然后到期貨市場上拋空，這樣可以賺到一筆穩(wěn)定的差價”（見表1）。
“1噸大豆也有近10％的收益，整個投資過程只需要3個多月的時間?！痹诖似陂g，有相當數(shù)量的投資者成為空頭套利者，更主要的，據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，空頭主力為糧食貿(mào)易企業(yè)的一些企業(yè)，最終實現(xiàn)現(xiàn)貨交易對他們來說并不可怕。
期貨現(xiàn)貨套利的頭寸不斷增加，使交易所公布的注冊倉單量不斷上升，這給多方帶來很大的資金方面的壓力。如果到交割期，沒有足夠的資金實力，那將很難消化日益增加的倉單數(shù)量。
從去年末四川多頭主力“入主”，到4月底，多頭主力僅在五月大豆這個品種上就需要填入3億元以上的資金。這對一般機構或公司而言是難以承受的，據(jù)稱，這個多頭主力最終還是憑借雄厚的資金實力，支撐下來。
而對陳先生這樣的空方小投資者，命運是“悲慘”的。價格的持續(xù)拉高，空頭方需要不斷地增加保證金，到4月底，陳先生作為一個個人開立的交易賬戶，將不能把持倉的頭寸帶到交割月。而越臨近4月底，五月大豆的價格越高，直到4月30日，陳先生只能通知經(jīng)紀人：出局。
期貨成現(xiàn)貨兩敗俱傷 多、空主力拼搏著進入5月。此時，五月大豆的持倉量仍在20萬手以上，這樣高的持倉量在大連商品交易所的歷史上是沒有過的。南華期貨研究所副所長魏丁認為，“如果大量的現(xiàn)貨交易都通過交易所來進行，那么這就變成了一個現(xiàn)貨市場了”。
多空雙方比拼至此，雙輸已是定局。但雙方已經(jīng)沒什么更好的選擇了。
多方如果不想交割，那要么交割違約，要么平倉。而根據(jù)交易所的規(guī)定，如果交割違約，將有高達全部貨款15％的罰款。按照眼下的持倉量，多頭將有超過2個億左右的直接虧損。而多頭想減倉的念頭在每天只有幾千手的成交情況下，使得這種想法根本不可能實現(xiàn)?！俺嵌喾讲活檭r格，采用大幅下跌的方式來出逃”，青島國大期貨公司的王偉波這樣分析道，但這樣的虧損將更多，而且由于多方對國內(nèi)大豆價格依然看好，幾乎不可能出現(xiàn)這種情況。
而多方要接這些現(xiàn)貨，將需要動用12到14個億的資金量。這恐怕也是多方所沒有預料到的，曾有傳聞某機構許諾以年回報10％以上的優(yōu)惠條件來吸引大資金的參與。而坊間更是流傳著有福建一些金融機構的資金介入了這次行情，而作為原先在證券市場運作的資金來說，10個億，可能只是一個并不很龐大的機構，但在中國期貨市場，這已是天文數(shù)字了。
多方的王先生所持有的倉位成本已經(jīng)超過了2150元?！凹词乖诮桓钤虑捌絺}，除去資金成本，也沒什么盈利了?，F(xiàn)在現(xiàn)貨價格上升得很快，而且7月的持倉也很大，如果接點現(xiàn)貨，總還有點機會?！边@種想法使得王沒有平掉自己的倉位，反而申請了一些資金準備現(xiàn)貨交割。這是他作為小投資的多頭惟一可以選擇的最佳選擇。
魏丁認為“多頭已經(jīng)成功地實現(xiàn)了自己的目的。”從2080元上漲到2200元，多頭的盈利估計在2億元左右。據(jù)他了解，有一些多頭機構甚至已經(jīng)和現(xiàn)貨貿(mào)易商談妥，將給現(xiàn)貨貿(mào)易商每噸150元的補貼來順利解決多方接下來的大豆。除去這次補貼9000萬元左右，多頭利潤和去年以來的損失相比大概略有盈利。
對空方主力來說，大量的“手中有糧”的糧食貿(mào)易企業(yè)已經(jīng)申請了套保頭寸，并且手握倉單。他們近50萬噸套利頭寸的盈利估計不到1個億。
此時投機的虛盤空頭被迫棄盤而逃或者是被迫進入交割。由于多頭利用市場上進口大豆數(shù)量受到限制，現(xiàn)貨大豆供需出現(xiàn)缺口的時機，推高價格，虛盤空方為了避免進一步的損失，只能在這兩個都有較大損失的結局中選擇一個來退出。魏丁分析：“投機的虛盤空方看到五月大豆價格不斷上揚，從而被迫進入交割，這樣能避免更大的虧損。”他解釋說，如果這時空方棄倉退出，那么將會有2到3個億的損失，而買入現(xiàn)貨進行交割，可能損失在一個億左右。
終局也是開局？
臨近交割，雖然五月大豆在價格上沒有什么大的波動，但是持倉量還是過大。80萬噸的持倉量和現(xiàn)在的56萬噸的倉單，顯然還有近30萬噸的差額。
結局可以預知：沒有倉單的空方，必定只能平倉了事；沒有資金來交割實物的多頭，也會平倉了結。在最后的時刻，如果價格出現(xiàn)大幅波動，將會給大連商品交易所和中國的期貨市場投下陰影。因此，交易所的一位副總經(jīng)理表示“不應該出現(xiàn)價格的大幅波動了”。 不管最后有多少倉單注冊完成，但是巨量交割已成定局。但另外一個問題是，五月大豆交割以后，這么巨量的現(xiàn)貨大豆會不會給遠期合約帶來巨大的壓力？魏丁認為，五月合約以后將是七月合約，“現(xiàn)在七月合約的持倉量也非常高，而五月大豆大量交割以后，能再交到交易所國內(nèi)的現(xiàn)貨將比較少了?！?br /> 另一方面，轉(zhuǎn)基因大豆的進口審批工作一直在進行，如果進口大豆能通過審批，繼續(xù)順利進口，那么現(xiàn)貨價格將有大幅下降，這樣就會對七月以后月份的期貨交易帶來更多的不確定性。
“這樣多空雙方繼續(xù)在七月大豆上再次搏殺也是很有可能的?！蔽憾≌J為。
大連玉米C511暴漲反思
玉米作為期貨品種有著良好的基礎。到目前為止，玉米期貨已在國際期貨市場成功地運作了100多年。國內(nèi)曾經(jīng)有大連商品交易所、長春聯(lián)合期貨交易所等五家交易所上市交易玉米，其中大連商品交易所的玉米合約曾運作得較為成功，一度成為期貨市場的明星品種。然而，在1998年的期貨品種調(diào)整中，玉米這一昔日的明星品種未能得以保留，實在是一大遺憾。為何一個光彩奪目的明星品種會落到如此地步?細細回首往事，這恐怕和1995年國家抑制通脹的宏觀調(diào)控政策與大連玉米C511合約的暴漲有很大的關系。
一、玉米期貨的起伏過程
1994年10月，中國證監(jiān)會發(fā)文暫停大米期貨交易，投資于大商所大米期貨上的資金急于尋找新的投資方向，于是曾經(jīng)火爆過的玉米期貨再次受到廣大投資者的青睞，大量的熱錢開始向玉米市場積聚。由于當時玉米現(xiàn)貨供應十分緊張，大連各交割庫存量僅占總庫存量的50％，而在1993年同期高達80％，加之中美知識產(chǎn)權談判破裂，中方取消了自美國進口大量玉米的計劃，這更加重了國內(nèi)玉米供不應求的緊張氣氛。在此背景之下，主力多頭認識到基本面對自己完全有利，于是在玉米1995系列合約上展開攻勢。期價從950元／噸的低位開始啟動，先以C505合約為龍頭，隨著成交量與持倉量的持續(xù)擴大，期價扶搖直上。11月中旬，C505合約期價為1150元／噸左右，此時成交量尚不成氣候，每周交易量不足萬手；至12月中旬，C505迅速攀上1350元／噸，此時一周成交已突破30萬手；至1995年1月中旬，單日成交突破20萬手。
1995年春節(jié)之后，由于傳聞中美知識產(chǎn)權談判有了新的轉(zhuǎn)機，使人們再次看到恢復從美國進口玉米的希望，空頭趁機打壓，大連玉米出現(xiàn)短暫的回調(diào)。但由于市場上玉米的供需矛盾依然沒有得到解決，現(xiàn)貨玉米仍舊十分緊俏。因此，大連玉米經(jīng)過短暫的回調(diào)之后，3—5月份繼續(xù)上揚，最終C505以1600元／噸的高價摘牌。
C511合約正是在C505合約強勁的牛市行情帶動下活躍起來的，在C505合約進入交割月之后，C511一躍成為大連玉米的龍頭合約。由于當時大連本地玉米價格居高不下，多頭借此炒作，再度掀起一波強勁漲勢。C511合約于5月15日創(chuàng)下了玉米期貨交易史上的天價2114元/噸，與當時的現(xiàn)貨價差達600元／噸。
大連玉米期價的狂漲及南方各地現(xiàn)貨供應的緊張，引起了有關方面的關注。1995年5月13日，國務院召開會議，決定從東北調(diào)運100萬噸玉米入關以求平抑南方不斷上漲的玉米現(xiàn)貨價格。同時“國債期貨事件”爆發(fā)，國家采取了一系列措施來規(guī)范期貨市場，這才使大連玉米的漲勢得以遏止。
為了進一步平抑玉米價格，政府大量從美國進口玉米，1995年7月份累計進口186.4萬噸,同時將大量庫存拋入市場，玉米現(xiàn)貨價格大幅回落，期市價格亦同步下挫。8月初，各月合約期價跌至1650元/噸附近，這時傳聞東北部分地區(qū)遭受嚴重水災以及黑龍江提高玉米收購價格，多頭受此消息刺激，再度卷土重來，兩日內(nèi)將期價推上1800元/噸。8月2日，C511單日成交58萬余手，創(chuàng)下玉米期貨交易史上的天量。
大連玉米C511合約的炒作，尤其是周邊市場長春聯(lián)合期貨交易所在玉米期貨交易中多次發(fā)生嚴重違規(guī)事件，引起了管理層的擔憂。當時長春聯(lián)合交易所管理混亂，導致大量空頭倉單流入市場，市場秩序受到嚴重的干擾，大量交割違約，引發(fā)了重大的經(jīng)濟糾紛，在社會上造成了惡劣的影響。1995年7月13日，中國證監(jiān)會發(fā)出通知，要求在通知下發(fā)40個交易日內(nèi)，國內(nèi)各期貨交易所將玉米期貨交易保證金逐步提高到20％以上。但大連玉米仍未降溫，C511合約8月2日的成交量接近60萬手。8月28日，中國證監(jiān)會再次下文要求大商所必須嚴格執(zhí)行7月13日所發(fā)通知中有關內(nèi)容，至此，大連玉米行情急起直落，交易量急劇萎縮。C511后續(xù)合約基本沉寂，1996年以后玉米期貨交投基本處于停頓狀態(tài)。
二、反思與總結
玉米期貨已成為過去，它給我們留下的教訓是深刻的，不僅顯示了過度投機對市場的危害，也揭示了當時國內(nèi)期貨市場所存在的諸多缺陷，同時也有人們對期貨市場認識上出現(xiàn)的偏差。
1.多個交易所同時上市同一個品種，而合約設計、交割標準又不統(tǒng)一，各自為政，分割市場，爭搶客戶，疏于市場管理甚至縱容操縱，使期貨價格過度偏離現(xiàn)貨價格，導致期貨市場功能失靈。
2.市場投資結構不合理，投機力量完全左右了市場走勢，市場缺乏套期保值的基礎，使得期貨市場功能得不到有效地發(fā)揮。
3.期貨市場本身是一個高風險的市場，期貨價格的波動在所難免，期貨市場的管理者在采取堅決措施防范風險的同時，還應以積極的態(tài)度重視市場的建設，“一管就死”或取消品種都不是最佳效果。
4.當時部分人士對期貨市場有誤解，認為期貨市場擾亂了現(xiàn)貨市場，導致現(xiàn)貨價格的飛漲。實際上，1995年玉米價格大幅攀升的主要原因是玉米供不應求，從而帶動期貨價格的快速上揚。
我國是玉米的生產(chǎn)與消費大國，其產(chǎn)量與消費量以及進出口量對國際玉米市場有著顯著的影響，國內(nèi)與玉米相關的眾多行業(yè)和企業(yè)也都需要一個權威的期貨價格來引導生產(chǎn)和消費，同時也需要玉米期貨市場來進行套期保值，回避經(jīng)營風險。事實上，我國早期的玉米期貨市場已經(jīng)起到了這樣的作用。1995年5月，國務院根據(jù)期貨市場反饋的信息，從東北調(diào)100萬玉米入關平抑狂漲的玉米價格，同時擴大從美國進口，以進一步緩解國內(nèi)玉米緊張的供求關系。在這里，玉米期市的基本功能曾發(fā)揮得十分成功。盡管在這次期貨品種結構調(diào)整中，玉米暫時未能保留，但眾多業(yè)內(nèi)人士一致看法是希望能在適當?shù)臅r候恢復玉米期貨交易，為糧食流通體制改革服務。
鄭州綠豆合約“1.18″事件–震驚世界期貨界
1999年1月18日，是個不年不節(jié)的星期一，但恐怕世界期貨史將會記下這一天。
18日下午，鄭交所發(fā)布《中鄭商交字（1999）第10號》文宣布：“1999年1月18日閉市后，交易所對綠豆9903、9905、9907合約的所有持倉以當日結算價對沖平倉?！边@意味著，這些合約的所有交易將在一夜之間全部對沖為零，并終止一切現(xiàn)貨交割。
作為公布如此重大的決定，交易所竟未公布具體的風險源和風險程度，而只是用一句“為了進一步化解市場風險”而帶過；也未公布參加理事會會議的成員、人數(shù)和表決結果。與證券市場的規(guī)范運作相比，期貨市場的管理顯得既缺乏透明度又缺乏規(guī)范性。
鄭交所這一中盤毀局、交易銷零的做法，使場內(nèi)眾多中小散戶損失慘重，做套期保值的空頭也將因不能交貨而蒙受損失。當天閉市后，全場先是絕望愕然，緊接著便被指責叫罵所淹沒了。
期貨市場的參與者是相互對立的多方（預期價格看漲）和空方（預期價格看跌），交易所是非盈利性中介機構，因為它負責提供市場并監(jiān)管市場。按照國際慣例，只有將自身利益置于市場之外，交易所的監(jiān)管才能真正做到公平。但多年來，雖然中國的期貨交易所一直在調(diào)整自己在市場中的位置，卻一直沒有到位，此次事件便是一個極端的惡果。它終于把中國的期貨市場推到了何去何從的最后一個岔口。
不知從何時開始，一般中國媒體都不想沾期貨，也不敢沾。不是因為那里的規(guī)則像迷宮一樣，它畢竟還能理出頭緒；主要是因為那里的內(nèi)幕太多，根本無從下手。多年來，中國的期貨領域就像現(xiàn)代社會中一個半封閉的部落，寄生在整個經(jīng)濟社會的神經(jīng)末端。外邊的人，很少光顧那里，更少有人去過問那里的是是非非；里邊的人，也很少和外邊的社會過從交流，他們習慣了那里的一切規(guī)則，成文的和不成文的，包括內(nèi)幕和不公。
但這次真的不同。當1月20日記者開始采訪后，許多業(yè)內(nèi)人士，包括近年來避媒體惟恐不遠的期貨經(jīng)紀公司都積極和記者接觸，要求曝光。大概是悲極，其言也真，他們說：“這在世界期貨史上都絕無僅有。中國的期貨市場從來就不公平，但這一次做絕了。我們希望中國的期貨市場發(fā)展，但如果必須在黑暗和失業(yè)中做出選擇，我們寧肯失業(yè)?！?br /> 如果說市場目前籠罩了一片絕望情緒，一點也不過分。但虧損多少，已經(jīng)是次要的，做期貨的人都不那么脆弱；人們最憤怒的是游戲規(guī)則徹底失去了平衡，而沒有平衡的游戲規(guī)則，客戶今后將虧得更多，期貨市場也必然死路一條。市場已把矛頭完全指向了制定游戲規(guī)則的交易所。
鄭州綠豆合約“1.18″事件–輸家叫屈
聽說空頭這次損失慘重，記者首先采訪了空頭人士。
他們向記者說明，之所以說空頭損失慘重，是因為近一年半以來，由于綠豆現(xiàn)貨供應相對充足，現(xiàn)貨價格一直在跌，大概在2400元 / 噸左右。于是，在價格規(guī)律的作用下，整個鄭交所的綠豆期價走勢也一直看跌，對空頭有利。但在去年10月，市場突然冒出了逆大市而為的大多頭，曾將綠豆期價最高拉抬到4000元 / 噸以上，使期、現(xiàn)價嚴重背離，也使空頭出現(xiàn)巨大虧損。
進入今年1月以來，多空雙方在在7月合約上膠著酣戰(zhàn)。1月11日廝殺進入白熱化，收盤時該合約持倉達到雙邊401392手，已超過交易所規(guī)定的市場持倉總量，場內(nèi)積聚極大風險。其后幾天，交易所連著出臺大幅提高保證金和控制漲跌停板、直至強制平倉的措施，使市場在18日時基本歸于平靜，而此時場內(nèi)的期價已拉抬到對空頭不利的高位。但交易所卻偏偏在這一天，突然更改規(guī)則，終止了所有綠豆合約的正常交易，強行以對空頭不利的價格將場內(nèi)全部空單與多單對沖銷零。
依照鄭交所的交易規(guī)則，交易所在以下幾種情況下有權采取強行平倉或暫停交易的措施，即偶發(fā)事故、重大事件或不可抗力、或交易風險明顯過大。但1月18日并沒有出現(xiàn)上面列舉的任何一種情形。
據(jù)北京某期貨公司的工作人員介紹，18日，場內(nèi)綠豆各合約的交易風險似乎已小到不能再小的地步，因為各合約的保證金都已大幅上調(diào)；5、7月合約均提高到50%，3月合約的保證金竟不可思議地提高到了100%，此合約幾乎可視為零風險。而且，各合約都已大幅減倉，從前幾日的幾十萬手持倉下降到雙邊7萬手以下；這說明場內(nèi)虛盤和場外現(xiàn)貨實盤的比例在下降，風險也大大降低。說到此，所有接受采訪者都異常激動，竟質(zhì)問起無辜的記者：“市場沒有風險，為什么要采取全部對沖銷零的強制措施？”
記者曾就此電話采訪了鄭交所的有關人員。這位不愿透露身份的先生似乎也并不理直氣壯，更沒有列舉出諸如違規(guī)交易和市場面臨交易風險過大的明證。但他堅持說市場存在很大風險，因為當時規(guī)定的保證金過高，漲跌停的幅度又太小（正負6個點），長期執(zhí)行，綠豆交易會越來越萎靡，市場將死；不長期執(zhí)行更危險，因為空頭勢力強大，一旦放開特殊限制，多頭必死。
說到后一種多頭將死時，他的聲音增高，情緒也激動起來。但在記者看來，這比前一種情況可以接受，因為它畢竟是市場的正常行為，有贏必有輸。還是業(yè)內(nèi)一位資深評論家最近向記者揭示了這樣一個公開的秘密：
“中國的期貨交易所一直有解不開的多頭情結，以為錢總比貨多，在買方市場下價格上漲是必然，所以總是縱容上演多逼空，還屢屢成功。他們完全忽視了一點，中國的期貨市場是在買方市場的環(huán)境下建立發(fā)展起來的，但現(xiàn)在中國的經(jīng)濟已逐漸進入了賣方市場；現(xiàn)貨價格一直在跌，期貨價又能漲到哪里呢？這便是此次綠豆多頭必敗的大環(huán)境。但鄭交所并未真正認識到這點，才走到今天無法收拾的地步。”
這些話，之所以說它是秘密，是因為沒人在報刊上去講。
鄭州綠豆合約“1.18″事件–贏家鳴不平
交易所此次保護多頭，這在業(yè)內(nèi)已經(jīng)是個不爭的事實。作為以客觀為職業(yè)宗旨的記者，又怎能偏聽空頭一面之詞？于是，記者電話采訪了一位有些實力的多頭。
按說，多空雙方是作為冤家在市場內(nèi)作戰(zhàn)的，如今空頭已怨氣沖天，此時的多頭該是哼著小曲回家數(shù)錢了。但令記者萬沒料到的是，電話那一端的大多頭竟也是沖天的怨氣。
不愿透露姓名的多頭人士Y先生，聽上去先是神情極為沮喪，一再念叨：“不做了，再不做期貨了，太黑了”。過了好一會兒，他才打起精神講了下面一段經(jīng)過。
原來，這一次激戰(zhàn)中有老多頭，還有新多頭，而Y先生便是老多頭。據(jù)他說，新多頭是以河南當?shù)刭Y金為主，他們大約在去年12月底到今年1月初進入市場；先是做空，賺了一把，然后在1月初翻為多頭。
1月11日以后，交易所大幅提高保證金，多頭的交易成本比過去增加了10倍以上，Y先生實在不堪忍受，只得平倉出局，虧損達數(shù)億元。但新多頭竟斗膽在這種情況下繼續(xù)做多。這本身就讓人心驚肉跳。然而不可思議的是，這些新多頭卻竟然是以賺錢而收場的，贏利據(jù)說也上億元。Y先生憤怒地說，如果沒有交易所隨機應變的配合，在大勢看空的情況下，新多頭在綠豆9907合約上繼續(xù)做多是必死無疑。當記者追問為何時，Y先生突然停了一下，然后煩躁地說：“不說了，不能再說了……”
他莫名其妙地突然不想說了，記者也突然不想聽了。我知道他想說出在市場廣為流傳的一種說法，即中國的交易所并不是一個真正的中介機構，它們有時利用控制風險的規(guī)則來左右市場的風向，其中目的之一就是活躍交易，多收手續(xù)費。因此，這其間有許多不為人所知的內(nèi)幕，甚至將中介的交易所也卷進多空雙方的殊死廝殺中，幾乎成了市場中的第三方力量，最終導致不公平交易。
但這不是鄭交所一個交易所的問題，而是所有交易所都存在的。據(jù)了解，鄭交所今年“1.18″事件決不是個偶然突發(fā)事件，而是中國期貨10年發(fā)展的可悲結局。今天是鄭交所走到了這一步，但如果不對中國的期貨市場進行徹底的反省，這不過才是大悲劇的開始。
采訪基本結束時，記者終于明白了，要想徹底搞清“1.18″事件，首先要聽聽期貨這10年的故事；但知情者不會多說，連文字都缺乏真實記載。我自認無力再向公眾解釋什么，但起碼懂得了，只有走出那個神秘的部落，中國的期貨市場才可能談得上公平和發(fā)展。在國際國內(nèi)宏觀經(jīng)濟形勢持續(xù)向好的背景之下，1999年鄭州綠豆同其他農(nóng)產(chǎn)品一樣，走出了持續(xù)兩年以來不斷探低的熊市格局，綠豆期價從年初的2400元/噸升至年末的最高4000元/噸以上，一年時間漲幅達到1600元/噸。從總體上看，1999年的綠豆走勢波瀾壯闊，振幅很大。由于其投機機會較多，交易比較活躍，因而吸引了眾多交易者參與。從1999年看，僅綠豆一個品種的交易量就占到全國期貨交易總量的50％以上，并因此給期貨市場的交易者留下了深刻的印象。具體來說，1999年綠豆走勢可分成以下幾個階段：
一、1999年1月4日～1月18日：期價狂瀉，管理層采取斷然措施
多空大戰(zhàn)最早可推溯到元旦之前，當時，空頭主力利用宏觀經(jīng)濟走勢不明、全國物價指數(shù)低迷、綠豆消費旺季已經(jīng)過去的題材，并承接1998年走勢的慣性逢高大肆打壓，因此帶動了市場空頭人氣。而部分多頭資金認為1999年通貨膨脹的壓力加大，人民幣貶值的可能性增加，所以逢低大量買進，積極護盤。但由于大盤多次沖高受阻，技術面對上漲壓力加大，所以市場人氣逐漸由多轉(zhuǎn)空。大盤在多次沖高受阻之后，在1月4日即元旦過后的第一個交易日，期價就開始大幅下跌。盡管有多頭主力積極護盤，但空頭主力毫不手軟，逢高大筆打壓，1月5日，GN003跌幅達100多點，其他各月緊緊跟隨。在隨后的幾個交易日內(nèi)，大盤平均每天下跌的幅度達到五六十點之多。
為了控制期價下跌的風險，減緩下跌的速度，1月12日鄭商所出臺有關文件，決定從1月12日起，將9907合約的保證金由5％提高至10％，并對9907合約超市場持倉總量控制線標準的新開倉部分在收取10％交易保證金的基礎上，另增收成交金額50％的追加保證金，應增收的部分在當日結算時收取并進行資金劃轉(zhuǎn)。1月13日出臺的文件決定：自1月14日起，9903、9905、9907綠豆期貨合約的漲跌幅度在±120元/噸的基礎上擴大到±180元/噸，交易保證金分別按7.5％和10％收取。元月14日出臺文件決定：(1)綠豆9903、9905、9907合約的價幅調(diào)整為±6元/噸；(2)綠豆9903的交易保證金按100％收取，9905、9907的交易保證金按50％收??；(3)綠豆9903、9905、9907合約只能平倉，不能開新倉。
盡管交易所連續(xù)出臺控制市場風險的文件，但市場交易者依然我行我素，，鄭州綠豆大戰(zhàn)已經(jīng)出現(xiàn)失控狀態(tài)。針對這種情況，交易所1月18日采取斷然措施，決定于18日閉市后，對9903、9905、9907的所有持倉合約以當日結算價對沖平倉，即這三個交割月的持倉量全部清倉為零。
二、1月18日～2月12日：各方努力，市場信心漸起
“1·18事件”雖然化解了市場風險，但由于此舉畢竟史無先例，所以，為了穩(wěn)定市場人氣，鼓勵市場信心，交易所采取了一系列的措施。由于交易所的多方努力，加上交易者對綠豆?jié)庵氐母星椋瑥?月19日起，綠豆成交量和持倉量穩(wěn)步上升，至1月28日，GN007的持倉量達到3.7萬多張，各月期價也都先后止跌，多空雙關暫時達成默契，龍頭月份GN005、GN007也分別在2480～2530、2400～2450一線獲得強勁支撐。
三、2月24日～5月7日：春風吹暖，期價緩步回升
春節(jié)過后，盡管大盤一度出現(xiàn)過恐慌性的下跌行情，但追空的力量已經(jīng)明顯減弱，基本面對多頭越來越有利。具體表現(xiàn)為：
1.從2月份開始，隨著天氣逐漸轉(zhuǎn)暖，綠豆消費旺季逐漸來臨，從而使綠豆供應的壓力在這一段時間內(nèi)得到緩解。
2.1－4月份，綠豆出口形勢看好，出口增長速度明顯高于過去同期水平，使國內(nèi)綠豆進口壓力進一步減輕。
3.在經(jīng)過了2000多點的大幅下跌之后，空頭力量已經(jīng)得到充分釋放，單純從技術上看，盤面上存在著技術性反彈的強烈要求。
4.此外，從歷史上看，3－5月份是綠豆價格上漲的階段，所以在此階段買進很容易喚起市場多頭人氣。
由于上述原因，多頭從2月份開始就低位緩緩建倉。3月2日，在GN909、GN911分別創(chuàng)出2496、2552的本年度最低點后，從3月3日起，鄭州大盤突然啟動，破位上漲。自此，鄭州市場又展開了一輪新的上漲行情。
GN909、GN911充當了此輪強勁反彈的龍頭。由于長期以來鄭州綠豆一直以大幅下跌為主，期間并沒有出現(xiàn)一次像樣的反彈，空頭力量壓抑已久，同時從技術上看，大盤在連續(xù)兩次觸底成功后，短期內(nèi)形成了雙底的雛形，基本面與技術面政策面相互配合，所以，此次反彈一開始力度就很強勁。從運行的過程上看，此次反彈可分為兩個階段，3月3日至3月底為反彈第一階段，其間GN909、GN911漲幅分別達到250點和200點左右。由于在短短的一個月左右的時間內(nèi)上漲幅度較高，多頭獲利較重，所以在進入3月底之后，多頭獲利平倉的壓力明顯加重，大盤上沖勢頭也因而受到遏制。
從技術上看，大盤在上漲200多點之后，應該有一次比較像樣的回調(diào)，但是，盡管在3月底上漲勢頭有所減弱，但買方人氣也非常強勁，大盤稍有回調(diào)或回調(diào)不深便有新多入市接盤，致使回調(diào)時間很短，或僅僅在日內(nèi)完成回調(diào)過程。所以，3月底大盤以盤整形式完成了調(diào)整過程。
從4月10日起，以GN909、GN911為龍頭的大盤又進入了一輪新的漲勢，和前一輪漲勢相比，此輪漲勢顯得更為兇猛，從4月1日到16日短短的十多個交易日內(nèi)，GN909、GN911漲幅分別達到250點和300點左右。
很明顯，期價正常反彈反映了基本面的基本情況，但大盤在較短的時間內(nèi)出現(xiàn)猛漲，其中肯定有投機炒作的因素，尤其是進入4月中旬之后，大盤在高位出現(xiàn)巨幅振蕩行情，市場風險也陡然增加。針對這種情況，5月7日，鄭商所交易交割委員會召開了會議，會議認為“一些跡象表明，從交割月倉單的數(shù)量、倉單的大規(guī)模出口到遠期月份的擴倉，價格的滾動拉抬是少數(shù)人有計劃、有目的操縱的，所以，與會代表建議交易所嚴格按照交易規(guī)則進行監(jiān)管，對超出比例接受綠豆倉單和私下大量購買倉單以達到壟斷倉單、操縱市場目的的行為，給予嚴厲查處?！?br /> 在該會議精神的刺激下，5月10日當天，GN909、GN911分別下跌70多點和60多點。
四、5月7日～6月8日：投機過度，期價再次急挫
從5月7日以后，大盤上漲勢頭明顯受挫，這主要基于以下四個方面的原因：1.迫于5月7日會議的威懾，市場擔心繼續(xù)大規(guī)模拉盤，政策風險會逐漸加大，所以市場交易者對追高的顧慮逐漸增大。2.從2月份開始反彈至5月底，上漲幅度已經(jīng)很大，多頭力量已經(jīng)得到比較充分的釋放。3.消費旺季已經(jīng)過去，但綠豆現(xiàn)貨壓力依然很重。4.從盤面上看，期價多次上沖受阻，高位換手頻繁，多頭主力有平倉的跡象。
此外，從技術面上看，大盤在多次沖高受阻之后，大盤初現(xiàn)頭部形態(tài)。尤其是從5月25日開始到28日的持續(xù)的反彈行情再次在前期高位附近受挫，進一步驗證了大盤上部壓力的存在。真正大幅下跌是從5月28日開始的，在這一天，GN909、GN911分別創(chuàng)造了3076、3008的高點后，當天就大幅下挫，至6月8日為止，短短的十多個交易日內(nèi)，GN909、GN911分別下跌了650點之多。
期價的巨幅下跌使市場風險明顯增大，所以，6月3日鄭商所第三屆理事會召開緊急會議，會議認為近期市場出現(xiàn)暴跌行情給交易所會員單位和投資者帶來了巨大的風險，交易所將視風險情況，在必要時采取措施。
由于上述干預措施，期價跌速減弱，6月8日，大盤止跌回穩(wěn)。
五、6月8日～11月29日：基本面支持，政策利好，大盤再創(chuàng)反彈新高點
盡管時至6月份綠豆消費旺季已經(jīng)過去，但新綠豆的種植面積和生長情況以及天氣狀況等因素對新豆生產(chǎn)又形成很大的影響，因而，市場上又出現(xiàn)了一些新的題材，并對期價運行產(chǎn)生實質(zhì)性的利好刺激。
1.宏觀面為期價上漲創(chuàng)造了良好的外部環(huán)境。從國際形勢看，隨著東南亞經(jīng)濟走向復蘇，尤其是日元升值，我國綠豆的出口形勢一片大好。從國內(nèi)看，由于國家采取了一系列旨在刺激經(jīng)濟增長的財政措施和金融措施，經(jīng)濟增長率明顯提高，上半年我國經(jīng)濟增長率達到7.9％，整體物價水平上漲的潛在壓力日益加大。
2.綠豆本身的產(chǎn)量銳減。由于天氣干旱，今年各綠豆主產(chǎn)區(qū)普遍減產(chǎn)50％左右，部分地區(qū)可能減產(chǎn)達70％左右，但需求量卻逐漸增大，綠豆現(xiàn)貨價也有所啟動，并緩緩上漲，這為綠豆價格上漲奠定了堅實的基礎。
一些機構和大的資金早就看到了這一點，所以早在6月份大盤急挫、市場人氣比較低迷之時即在低位開始悄悄建倉。從6月9日開始，大盤進入了新一輪上漲行情之中。
此輪上漲行情和前期相比有以下幾個特點：
1.由于有基本面的利好刺激，此輪上漲行情顯得非常穩(wěn)健，其間很少出現(xiàn)漲停板的現(xiàn)象。
2.空頭資金企圖利用期價回調(diào)的機會搏取回調(diào)利潤，但由于市場上多頭人氣亢進，回調(diào)不深即止跌回升，空頭在打壓無望的情況下只好主動平倉，這又進一步加劇了大盤上沖的力度。
3.多頭主力操盤老道，很容易聚集多頭人氣。多頭主力抓住今年綠豆倉單較少、空頭不敢在交割月份上打壓的弱點，首先強占有利月份，第一階段在歷史多頭月份GN005之上大量逢低買進，所以第一輪上漲過程中，GN005充當了領頭羊；在穩(wěn)定GN005的前提下，多頭主力又把重點轉(zhuǎn)向了GN909，這樣GN005、GN909相互呼應，使期價穩(wěn)步上升。
4.此輪上漲和往常相比，最大的特點是減倉上行，顯然，上漲的動力主要來自于空頭減倉力量的推動。由于此輪上漲過程中多頭主力在低位增倉不是很多，這就可以排除人為操縱市場的可能性，同時也從反面證明此輪上漲符合基本面的要求。
六、11月20日至年底：管理出重拳，大盤應聲回落
盡管此輪上漲有基本面的配合，但期價在短時期內(nèi)上漲幅度過大，投機成分明顯增加，尤其是在11月26日，GN005、GN009分別突破4000關口之后，市場風險明顯加大。針對這種情況，11月26日、12月2日，交易所出臺了有關控制風險的文件，12月21日再次出臺文件，對綠豆交易保證金進行調(diào)整。在有關文件的一次次刺激下，綠豆?jié)q勢逐漸趨弱。由于多頭獲利平倉，持倉量也迅速降低。
從總體上看，1999年的綠豆運行有以下幾個特點：
1.總體上看，綠豆走勢以上漲為主，這基本上反映了基本面的現(xiàn)狀。
2.由于綠豆交易時間長，且波幅較大，由此在市場上形成了濃重的綠豆情節(jié)，市場交易人士不肯輕易離開綠豆交易市場。
3.1999年對綠豆市場來講可謂是多事之秋，多空多次展開大戰(zhàn)，市場風險陡然放大，期貨市場應有的價格發(fā)現(xiàn)和回避風險的功能因而也受到一定的影響。
1999年已經(jīng)過去，新的千年也已經(jīng)開始，雖然綠豆交易目前已趨于清淡，但綠豆期貨對中國期貨市場的貢獻不可抹殺?；仡欉^去，是為了更好地展望未來，從綠豆期貨交易的起起落落中，我們是否應該汲取到更多的東西呢?
99年鄭州綠豆河南張姓大戶在交易所的幫助下,殺掉空頭大戶廣東廣發(fā),使行情成功走牛,綠豆由2700左右漲到3500,該大戶在此價位聯(lián)合另一李姓大戶打空,開了將近4萬張空單,將價位最低砸到3390左右,浙江幫趁機大舉開多,在行情突破3450后失控,被迫斬倉出局,損失巨大.從此綠豆進入無空頭時代,一路飆升至4000以上,其間交易所數(shù)次干預,并單方追加多頭保證金,也未能使?jié)q勢停止,直到被證監(jiān)會叫停.這波行情說到底是由基本面決定的.后來為解決遺留問題,對剩余未平倉合約又放開限制交易了一段時間,其價格曾到過4200以上.我認為基本面是最終的決定因素!
那個張姓大戶現(xiàn)關在大獄里,命運待決.李姓大戶從此告別期市,去上海做了寓公,是中國重開期貨十年之中,賺了大錢而又部分保存了勝利果實的為數(shù)不多的幾個人之一。
期市作手回憶錄—-海南中商天膠風云
1997年大年初三一過，我就去了上海，為的是期貨市場的事。經(jīng)朋友引見，得以遇上當時期貨界的幾位巨頭?，F(xiàn)在回憶這些，只是想和新入行的朋友介紹一下“莊家”的本來面目。（由于他們現(xiàn)在還都在以某種身份繼續(xù)活躍在市場上，所以就不談太具體了。）
“莊家”印象
1、平和。既沒有爆發(fā)戶的不可一世（盡管其的確有實力在市場上呼風喚雨），也沒有領導干部般的頤指氣使（雖然其經(jīng)常在商戰(zhàn)中運籌帷幄、決勝于千里之外）。例如午餐也一樣是吃盒飯（僅僅是略精致一些、外加一份湯），午休也是在沙發(fā)上一躺、身上蓋件軍大衣。
2、低調(diào)。某天、去樓里的餐廳吃飯。我提出是不是不讓業(yè)內(nèi)人士看見了、以免影響市場行情，結果居然是“不會有任何人認識我們的?！?br /> 3、認真。在做決策的時候、在分析市場的時候，你會一下子感覺到他們的分量。他們也看圖表，但絕對沒有“做圖”的企圖–也許是不屑吧。他們基本不討論賺錢了怎么花，談得最多的是出不來（期貨的特點就是“一對一”）怎么辦–也就是說：人家也會做好虧錢認賠的準備。
4、舉例。某天清晨，我被電話鬧醒，朋友告之“小平去世了！”。上午一直沒有看見他們來交易室。中午，人來了。一邊打開電腦看股票、一邊略帶興奮地談論“**股票的跌停是我打開的”。由于我是股盲，居然絲毫沒有預感到一個天大的商機降臨了。（后來發(fā)生的事地球人都知道了~）當時主要是為天然膠的交易而去希望他們能予以援手。我代表空頭一方，他們沒介入天然膠的交易、但在咖啡品種上和天然膠的多頭是對手。見面之后，很快進入正題。討論的焦點是：
1、在商言商，我們憑什么幫你們？有什么利益可圖？
2、你們現(xiàn)在明顯處于下風，扭轉(zhuǎn)局勢的轉(zhuǎn)折點在哪里？
3、我們介入以后有多大的勝算？可能出現(xiàn)什么新的變數(shù)？
4、如果失敗，最有可能是因為什么？
我的回復是：
1、正因為在商言商，所以“敵人的敵人是朋友”；打敗“空頭”一方面直接在天然膠上有盈利，另一方面也可以“夾攻”咖啡。
2、我們的不足是資金問題，但是、100%的現(xiàn)貨在我們手上，現(xiàn)貨行情也由我們掌握（當時還允許“現(xiàn)金交割”，也就是因為此役、后來才被取消的）。所以，一旦有“奇兵”加盟、對方將不戰(zhàn)自敗。
但是，經(jīng)他們摸底、發(fā)現(xiàn)我們內(nèi)部存在嚴重隱患，決定不介入。理由是：
1、正因為100%的現(xiàn)貨在你們手上，現(xiàn)貨行情也由你們掌握；一旦我們介入后你們“空翻多”、我們將死無葬身之地。
2、你們的對手是“**”（某能源公司），我們都不敢確保在咖啡上一定能夠取勝、還是縮短戰(zhàn)線吧。但是，畢竟有了一面之交，我們承諾：不會加盟到你們的對立面。（后來的結果是：空頭?。┐艘垡欢攘钗移飘a(chǎn)，幸好交易所默認我的“質(zhì)押”可以推遲3天，于是在沒有莊家的市況下、我一個人做了一天“莊”（好象是4月7日，成交3621手），2天后、終于扳本了……
這次最大的失誤是：不但結盟不成，反而自爆了“內(nèi)幕”；于是，就有了歷史性的“708”事件。
由于他們在咖啡上“政策性”地敗北，交易所提出“懷柔”政策：在以后的行情中再撈回來。于是，他們選擇了天然膠。 結果導致了30萬噸進口膠云集各大港口（全國一年的進口量也不過70萬噸），10多萬噸國產(chǎn)膠充斥各大倉庫。
當利益沖突極端化到極點，什么事情就都會發(fā)生了：
某天下午，1000多名農(nóng)場的膠農(nóng)沖擊交易所……
連續(xù)若干天，交易所一天一個“臨時通知”……
最空前絕后的“變通”：將停板幅度由+/-400點縮小到+/-20點，于是有了連續(xù)十多個跌停的歷史記錄……（后來偶爾在湖南證管辦了解到：長沙一位女士由5、6萬起家一直做到50多萬；第一次介入天然膠、也就區(qū)區(qū)幾十手，就再也沒有能夠出來了……）
也有人發(fā)了“國難”財：由于大規(guī)模的協(xié)議平倉，有經(jīng)紀公司的老總就把協(xié)議差額補償款私吞了。后來事發(fā)，客戶把公司一搶而空，把員工打成殘廢……
本人在此役居然不思悔改、再度做空（都是“基本面”惹的禍~~，按我的分析：泰國危機–當時還不知道是亞洲金融風暴–必然導致天然膠被拋售；天然膠一直有過剩情況、如此必雪上加霜），結果慘遭“滅門”~！幸好有友人提供資金扳本，于是在拿回自己應得的部分后徹底告別了期市……
早在1996年的R608合約上，已演繹過一場“多*空”行情，主要表現(xiàn)為投機多頭利用東南亞產(chǎn)膠國及國內(nèi)天然橡膠主產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)的自然災害進行*倉。[注：不對。這次*倉是利用交易制度上的缺陷人為制造的。結果是：在連續(xù)拉抬2000多點以后，多頭主力將持倉對倒到極少數(shù)幾個席位上、從而將絕大多數(shù)資金（包括非法盈利）撤走；由于交易所規(guī)定的初始保證金僅相當于1.5個停板的值，所以在一出現(xiàn)跌停的時候、就有部分席位“爆倉”了；交易所不得不采取緊急措施（也就是被迫將所有已經(jīng)爆倉的頭寸由交易所接下來）。后來通過與“空頭”主力達成默契的方法勉強度過危機–但是，廣大的個人投資者因此而遭受重創(chuàng)。（也是利用了交易制度的特點。由于該制度已經(jīng)終止、所以就不詳細陳述了）]而R708事件卻是在市場供給過剩的情況下發(fā)生的。
1997年初，在R703合約上，多頭逆市拉抬期市膠價（本帖子前面說的就是這個合約），使得海南中商所定點庫所存的天然橡膠倉單開始增加（當時我的褲袋里經(jīng)常有10000噸的倉單~）。到R708*空行情出現(xiàn)之前，注冊倉單已達4萬多噸。
R708事件的導火線應是東京天膠于110日元/公斤一線企穩(wěn)后大幅反彈（不對，是他們在咖啡上因交易所出臨時政策而“政策性”地敗北，交易所為了“過關”、提出一個“懷柔”政策：即給一次“違規(guī)”的機會讓他們在以后的行情中再撈回來。于是，他們選擇了天然膠）。國內(nèi)一大批投機商本欲借機在R706合約上做文章[不一定，我的印象中是借R706合約把戰(zhàn)火燒大；因為期貨是需要“對手”的，703以后天然膠市場一度很清淡（所以才有我一個人曾經(jīng)做過2天“莊”的現(xiàn)象，后來我借錢扳本也是因為后來的交投過于清淡了）]，但由于受到以當?shù)噩F(xiàn)貨商為首的空頭主力憑借實盤入市打壓，再加上時間不充足，不得不放棄該合約，并主動平多翻空。
于是，膠價全線崩盤，連續(xù)四天跌停，創(chuàng)下新低9715元/噸（當時現(xiàn)貨價已經(jīng)跌破9000元/噸了）。但市場中的多頭并不甘心失敗，反調(diào)集雄厚的后備資金卷土重來。他們在R708上悄然建多，在1997年5月份的下半月將膠價由10000點水平拉至11300點以上。而空頭也不示弱，從國內(nèi)現(xiàn)貨市場上調(diào)入了大批天然膠現(xiàn)貨進入中商所倉庫，并聲稱手中已掌握了10萬多噸現(xiàn)貨倉單，準備以實盤交割相見。多頭主力是上海、江浙一帶的投機大戶，他們詐稱準備接完庫存膠去擴充上海市場，以此來吸引中小散戶加盟。多空大戰(zhàn)在6月底至7月初再次升級，雙方在11200-11400之間形成對抗。7月4日，多頭突然發(fā)難，實行上下洗盤。在R708合約跌到10790之后，多方強行拉抬，當日封至漲停，隨后將期價連續(xù)上推，并挾持近23萬手的巨倉。R708在7月底一度摸高到12600一線。
巨大的風險已聚集在海南中商所以及部分會員身上（R608合約的“歷史”再度重演了！我一直不理解的就是這一點：究竟是什么原因讓交易所如此不吸取教訓？?。?。7月26日、27日，交易所理事會持續(xù)不斷地討論R708問題，并在多空大戶之間斡旋。由于談判無任何進展（進展是有的，就是一個字：亂！），7月30日，中商所發(fā)文，“對R708買方持倉保證金分階段提高，并自30日起，除已獲本所批準其套期保值實物交割頭寸尚未建倉者外，一律禁止在R708合約上開新倉?！保ㄑa充：同時禁止資金出入，相當于資金暫時凍結。這等于喪鐘已經(jīng)敲響了……）
同日，中商所再次發(fā)文，暫停農(nóng)墾所屬金龍和金環(huán)倉庫的天然膠入庫（廢話：早就滿了！）。至此，R708大戰(zhàn)基本宣告收場（然后就是最空前絕后的“變通”政策出臺：將停板幅度由+/-400點縮小到+/-20點，于是有了連續(xù)十多個跌停的歷史記錄……）。從8月4日起，以每天一個跌停板(前3日每日400點，后7日每日20點)的速度于8月18日以11160元/噸和持倉59728手摘牌。 R708事件的處理延續(xù)了幾個月時間。其間，標的達數(shù)億甚至數(shù)十億的經(jīng)濟糾紛在法院審理（一直到現(xiàn)在還在打官司），中國*證*監(jiān)*會有史以來最大規(guī)模地處罰了一批期貨經(jīng)紀機構和市場參與者（所以，期貨市場在10年內(nèi)沒機會翻身了?，F(xiàn)在才剛剛過去5年！）。
R708事件的直接結果為：多方分倉的近20個席位宣告爆倉；多方按8月18日持倉單邊29864手支付20％的違約罰款，計333億元；多方于8月4日至13日的協(xié)議平倉中支付賠償金近2億元；多方在交割中只勉強接下13000噸現(xiàn)貨；而空方意欲交割的16萬噸現(xiàn)貨，最終在期、現(xiàn)貨市場上以平均不高于8000元/噸的價格賣出，共計損失14億元（看見了，空方才是真正的受害者?。?。
因此，R708事件是一場嚴重破壞期貨市場規(guī)則而又兩敗俱傷的豪賭。（最后補充一點：能有這個結果也是因為市場外的因素促成。1、空方的告狀信最后送到了*總*理*手上，*總*理*親自作了3點批示、才有了一點好轉(zhuǎn)。2、空方被迫采取了一點非常規(guī)措施，以向有關各方施壓。3、由于私人利益在里面所起的作用，空方才會有作后的妥協(xié)。） “天然膠”事件的頻頻發(fā)生并不是孤立的，它反映了我國現(xiàn)階段經(jīng)濟狀態(tài)和經(jīng)濟秩序的混亂。生產(chǎn)力低下導致國產(chǎn)商品的生產(chǎn)成本大大高于國外，為了保護“弱者”而建立的關稅“壁壘”必然導致走私猖獗，經(jīng)濟萎縮引發(fā)地方保護、進而挑戰(zhàn)法律和與*中*央*對抗。
為什么5年來我一直也不愿意全身心地介入股市（這里沒有標榜自己有什么身價的意思，僅僅是說明自己的態(tài)度），其實股市的風險甚至更大。上市公司憑什么為自己的關聯(lián)企業(yè)作貸款擔保？為什么諸如此類的貸款絕大多數(shù)沒有償還？為什么一個大學畢業(yè)才一年的女生可以在1年內(nèi)通過“柜員機”提走現(xiàn)金1億元？為什么一個銀行分理處的30余員工能夠齊心協(xié)力、步調(diào)一致地將金庫里的所有現(xiàn)金席卷一空、逃往國外？為什么中國銀行海南分行居然能發(fā)生高達50億的“經(jīng)濟問題”？為什么在97“香港保衛(wèi)戰(zhàn)”中兩大中資企業(yè)會虧損高大上百億……
歷史告訴我們：在一個民族的發(fā)展歷程中、即使100年也不過是過眼云煙–但對于我們這些草民來說卻是現(xiàn)現(xiàn)實實的一輩子；究竟是所謂的“子孫后代”重要還是現(xiàn)在活生生地活著的13億人更重要呢？！ 事實上已經(jīng)協(xié)議過一次了，但是對方又毀約、重燒戰(zhàn)火；“在咖啡品種上他們雙方達成和平協(xié)議,再加盟到你們的對立面”，這個可能性本來也不大的：畢竟天然膠是交易所的看家品種，雖然允許“袖珍投機”、但要是把“空頭”做死了則交易所也就完了–后來交易所關門雖然是按行政命令執(zhí)行的，但也真的很難維持了（看看現(xiàn)在上海期交所的狀況不就很說明問題了嗎？）。
期貨的活力在于雙方對現(xiàn)貨行情的演變都有不敢確定的地方，一旦成為“批發(fā)市場”了、誰還敢投機呢？同樣，一旦惡性*倉（即經(jīng)常性地連續(xù)出現(xiàn)一開盤即停板）成為“家常便飯”、最有可能倒霉的就是交易所了。
現(xiàn)在、我們可以假設一下：股票指數(shù)期貨如果開了–
1、如果實行“自由竟價交易”，會不會發(fā)生“惡性*倉”；
2、如果實行“做市商”制度，誰來充當這個角色？他的特權是什么？他的利益如何約束、誰來約束？
中商所的覆滅是一面鏡子–一面折射中國當代經(jīng)濟混亂狀況的鏡子。
難道股市就沒有問題？天然膠–本來應該是最有炒作題材的品種
1、是農(nóng)產(chǎn)品，卻又是重要的工業(yè)原料；
2、45%國產(chǎn)，55%靠進口；
作為農(nóng)產(chǎn)品，其之生產(chǎn)受天氣以及其它自然條件的影響很大；作為重要的工業(yè)原料，其價格的變動受宏觀經(jīng)濟景氣程度和行業(yè)經(jīng)濟景氣程度的影響很大；作為主要依賴進口的商品，其價格的變動還受國際市場行情的制約以及受匯率變化的影響。
所以，想當年研究天然膠的時候會不小心提前發(fā)現(xiàn)泰國金融危機、就是這個原因。
天膠風暴背后–多方4天痛失8億元！
它曾經(jīng)給廣大投資者帶來深深的痛楚，時隔6年之后再次席卷而來，在4月上旬的短短4天時間里，一下子狂吞多頭8億元資金。
這就是本周期貨界聞之色變的天膠風暴。這一波由空方主力發(fā)動的行動，勢頭之兇悍，遠甚1997年的天膠708事件，4個交易日，天膠近月合約RU304、RU305、RU306狂跌25%。
與708事件相比，此次交易所采取了迥然不同的風險化解手段———沒有按照慣例進行強制平倉，而是在第四個交易日擴大漲跌停板幅度并提高保證金比例，以非常手段擠掉價格泡沫，局面才漸漸平息，使市場重歸理性。
4月11日漲跌停板幅度和保證金比例都恢復正常，而當天盤面反映也是持倉減少。
多空雙方在這波風暴中結局各不相同，全軍覆沒者暗自垂淚，幸存者心有余悸，而獲利空頭則竊喜著清點8億鈔票。不過無論是誰，都無法松弛緊繃的神經(jīng)，因為風暴有可能持續(xù)影響到遠月合約。這場危機雖然擦肩而過,但并非最終定論。
驚魂4天
4月4日、7日、8日以及10日，這4天對天膠多頭來說可謂驚魂。據(jù)一業(yè)內(nèi)人士向本報提供的統(tǒng)計數(shù)字，多方僅在RU304、RU305、RU306這3個合約上的損失就高達8億元左右（不考慮對鎖盤因素）， 然而，就在1天之前，局面仍然大好———天膠品種自去年下半年6000多元/噸的低位開始崛起，膠價一路上揚，主力合約從11000元/噸，上升到15000元/噸以上，RU306更在4月3日創(chuàng)下了16195元/噸的天價。
誰知風云突變，第二天近月合約RU304、RU305、RU306全線跌停。
4月7、8日，在漲跌停板從3%擴至6%的情況下，這三個月份的合約繼續(xù)跌停。加上前兩個跌停板，天膠期貨市值損失15%。
4月9日，按照上海期交所的有關規(guī)定，這三個合約暫停交易一天。就在人們猜測交易所會采取強制平倉手段之時，交易所卻決定第四個交易日繼續(xù)交易，但把漲跌停板幅度提高至10%，同時對RU304收取20%的保證金，對RU305、RU306收取10%保證金。
多方陣營由此出現(xiàn)分歧，棄盤跡象逐漸明顯。而此時，空方仍得勢不饒人，4月10日，上述三個合約全部以跌停板開盤，其后多方雖奮力抵抗，但收盤時跌幅也達9%以上。
4個交易日，天膠三個近月合約價格狂跌25%，主力合約跌幅在3000元/噸以上，多方損失慘重，其中一些中小散戶和投資機構，幾乎全軍覆沒，保證金全部賠完，甚至還出現(xiàn)高比例的穿倉現(xiàn)象。
受此所累，一些期貨經(jīng)紀公司也損失巨大。據(jù)了解，某期貨經(jīng)紀公司因客戶穿倉導致的損失高達上千萬元。由于穿倉不是什么光彩的事情，估計大多數(shù)公司都會“打掉牙往肚里吞”。
一家期貨經(jīng)紀公司交易部經(jīng)理慶幸：“還好從業(yè)多年，這樣的事經(jīng)歷多了，所以在膠價從12000元漲到15000元的區(qū)間就要求客戶追加了2%的保證金，才沒有大面積穿倉?！?br /> 暴跌內(nèi)幕
在通常情況下，人們認定此次天膠暴跌不外乎以下幾種原因：
第一，膠價暴漲脫離現(xiàn)實基礎；第二，天膠進入開割期，市場供應改善；第三，期現(xiàn)價格倒掛吸引現(xiàn)貨商拋空；第四，伊拉克戰(zhàn)局已逐漸明朗化。
但據(jù)一位不愿意披露姓名的業(yè)內(nèi)人士向本報披露：“一個更重要的原因是，主力資金在借機推動。”
據(jù)稱，主力空盤主要分為3種，一種是進行套期保值的實盤，一種是單邊的投機空盤，更大比例的則是對鎖盤。
“空頭主力推動下行的力道比前期多頭拉抬的力道更為兇悍?！痹撊耸空f，多頭在前期拉抬時價格還是漲漲停停，讓空頭有出局的機會，但此番空頭主力資金的行動迅猛，在4天內(nèi)就推動價格下跌25%，使多頭中的中小散戶和機構連出局的機會都沒有。
空頭的行動之所以奏效，讓多頭毫無抵抗之力，原因是“他們選擇了一個很好的時機?！?br /> 這個時機是：4月，是天然橡膠的開割季節(jié)（天膠供應旺盛）；3月份的采購旺季又剛剛結束（需求減弱）；另外證監(jiān)會也對天膠多頭拉抬價格表示了密切關注（市場存在清理多方資金的擔憂）。
業(yè)內(nèi)資深人士透露：“空方基本上都是針對多頭采取的策略對癥下藥，明顯有備而來。”
據(jù)悉，多方在拉抬時期的策略是，利用現(xiàn)貨緊張、空方無法足額交割的弱點，充分利用交易規(guī)則，不斷推升期價，迫使空方的虛盤在高位兌現(xiàn)，以虛盤的盈利彌補實盤的損失。
而空方的對策則是，組織大量的現(xiàn)貨入庫，擬在最后交易日進行實物交割。據(jù)悉，4月4日上海期貨交易所滬膠庫存達到創(chuàng)紀錄的72340噸，注冊成倉單的達61215噸。據(jù)悉上海期交所天膠庫容量為10萬噸，7萬多噸的現(xiàn)貨入庫使上期所指定的上海和青島的倉庫全部爆滿，也使得一些現(xiàn)貨商的現(xiàn)貨難以入庫。
同時，多方的重大失誤也給空方制造了良好的機會。據(jù)悉，由于多方非理性的持續(xù)拉抬期價，使得期現(xiàn)價格相差巨大———RU306合約4月3日達到16195元/噸的歷史高位，成為全世界最昂貴的天膠價格，比同期日本天膠合約高出近800美元/噸。
而國內(nèi)現(xiàn)貨價格大約為13000-13500元/噸之間，期現(xiàn)差價達到了每噸兩三千元，這種價差吸引了大量的現(xiàn)貨商（諸如海南農(nóng)墾、云南農(nóng)墾、海南萬匯等）到期市拋空，對多方形成強大的壓力。
據(jù)稱，多方另外的手段是以資金的優(yōu)勢推動主力合約持倉量增加（RU306持倉量一度達到了17萬手的天量），從而使保證金的比例增加，加大空頭的資金消耗，從而迫使空頭出局。
但由于總持倉量中有相當部分屬于對鎖盤，難以判斷這部分倉位到底是多頭還是空頭，當市場出現(xiàn)極度利空的單邊行情時，對鎖盤紛紛棄多守空，從而使多空雙方力量失衡，多頭陣營紛紛棄盤，更加劇了行情的下行。
為何不強制平倉
在這次風暴中，上海期貨交易所的處理方式成了業(yè)界爭議的焦點。
按照慣例，交易所應該在連續(xù)3個跌停板之后進行強制平倉，但最終上海期交所采取了增收保證金、擴大漲跌停板幅度的方式。
有投資者對上海期交所的處理方式頗有怨言：“如果交易所強制平倉，顯然就沒有了做空的動能，就不會出現(xiàn)4月10日的繼續(xù)暴跌?！?br /> 不過市場上也有另外的觀點———即便交易所出面強制平倉，事實上多空雙方都不一定愿意接受。
因為對多方而言，自信能夠以保證金充足的優(yōu)勢，繼續(xù)逼空，從而使局勢反轉(zhuǎn)。
投機空頭則認為自己承受了天膠從12000元漲到16000元過程中很大的風險，剛開始賺錢，怎能協(xié)議平倉呢？
而對于實盤空頭來說，如果強制平倉，他們顯然將面臨無法參與實物交割的不利局面，因此他們肯定也不會同意強制平倉的方案。
因此交易所在處理這波風暴時面臨左右為難的局勢。據(jù)悉，交易所曾經(jīng)召集多空雙方持倉前五名的會員商討處理辦法。
知情人士認為，前車之鑒表明強行平倉對市場傷害太深。此前有天膠101合約的例子，導致之后近兩年天膠市場低迷不振；1997年海南橡膠708事件，也是采取強制平倉，結果多方支付了近2億元的賠償金。
一位從業(yè)10年的“老期貨”對上海期交所的處理方式頗為贊賞?！按舜紊虾Ｆ诮凰奶幚矸绞绞且环N市場化的處理手段，讓多空雙方自己選擇合適價位處理頭寸?！痹撊耸空f，“用市場化的方式來解決市場問題，多方輸?shù)眯姆诜?。這也表明中國期貨市場正逐步走向成熟?！?br /> 不過，他同時認為，將漲跌停板幅度提高到10%，在某種程度上增加了風險，給空頭很大余地。如果像以前在調(diào)整漲跌停幅度上采取縮小的方式，市場從心理上可能比較能接受，哪怕是再發(fā)生連續(xù)3個跌停板后再停牌并考慮要不要強制平倉，比起4月10日又下跌近10%來說，相對緩和一些。
幾位業(yè)者均指出，本次天膠事件也反映了上海期交所交易制度不夠完善，需要改進。
他們指出，如果上海期交所及時加強風險控制也許就不會出現(xiàn)這種狀況。例如采取逐日盯市制度，對于頻繁交易的主要席位中存在對倒、抬升、集中交易行為的，期交所可以查處并采取相應措施；或者單方面追加集中倉位席位的保證金，單方面對這樣的席位控制倉位，甚至限制開新倉等等。
不是結局
雖然連續(xù)4日狂跌風暴漸平，但人們依然十分關注天膠未來的走勢。
分析人士稱，RU304、RU305、RU306合約經(jīng)過連續(xù)的暴跌減倉，多頭出局意愿極其明顯，這3個合約退出歷史舞臺已成為必然，未來多空雙方爭奪的焦點將集中在RU307、RU308、RU309合約上。
業(yè)界人士指出，由于目前國際國內(nèi)膠市基本面并未全面利空，因此滬膠進入全面跌勢的可能性將較小。
但目前積聚的大量注冊倉單沒有完全消化，天膠未來走勢在很大程度上將受此影響。倘若將這部分倉單轉(zhuǎn)移至現(xiàn)貨市場銷售，將減輕天膠大盤的向下壓力；而如果這批倉單繼續(xù)在期貨市場上移交遠期合約“滾打”，只有一種可能，就是遠期合約價格波動只會越走越大，巨大的實盤壓力將對滬膠大盤造成前所未有的沉重壓力。
絕對內(nèi)幕：超級大鄂18億豪賭連豆引子
你也說期貨，我也說期貨。各種媒體上，期貨的新聞和消息越來越多。都說期貨的春天已經(jīng)或即將來臨。一時間，引得那資本紛紛往里擠，惹得那股市炒家眼紅心亂跳，還有那剛畢業(yè)的大學生和研究生們，紛紛去報名參加期貨從業(yè)人員考試。的確，這一、二年來，期貨有了不少的變化。然而，朋友，你了解期貨嗎？你知道目前期貨交易的狀況嗎？如果你不太清楚而又想得到一些實在的信息。那就看一下本篇為你介紹的當今我國期貨交易中的最熱門交易品種——大豆期貨交易。
大連升班馬，大豆代替了綠豆
我國的期貨業(yè)，自1992年起步，短短的10年間已經(jīng)歷了一個大起大落的整周期。從成交量數(shù)據(jù)看，1992年至1995年之間連上臺階，1995年達到頂峰，全年交易金額為10.06萬億元。以后就逐年回落，2000年進入低谷，全年交易額僅為1.61萬億元。2001年走出低谷，交易額為3.02萬億元。
1998年8月1日，國務院發(fā)布27號文件，《國務院關于進一步整頓和規(guī)范期貨市場的通知》。將全國的14家期貨交易所撤并為上海期貨交易所、鄭州商品交易所及大連商品交易所三家。當年，三家交易所的成交金額分別為0.52萬億元、2.11萬億元和0.67萬億元(上海的數(shù)據(jù)是上海的三家交易所合計)。顯然，鄭州商品交易所是執(zhí)當時期貨交易的牛耳。而鄭州商品交易所的主要交易品種是綠豆，其交易量達到2.07萬億元，占當年全部期貨交易金額的比例高達58.22%。綠豆期貨交易是當時期貨業(yè)賴以生存的支柱。
1999年，鄭州商品交易所的綠豆交易仍舊名列前茅。但由于當年接連三次出現(xiàn)風險事故，使中國證監(jiān)會感到事態(tài)嚴重。1999年12月21日，中國證監(jiān)會出臺了“扶持大品種、限制小品種”的新政策：自2000年1月1日起，綠豆交易的保證金從5%提高至15%，小麥交易的保證金從10%降低為8%；2000年2月1日起，綠豆交易的保證金進一步提高至20%，小麥交易的保證金進一步降至5%。綠豆期貨交易就此玩完。2000年，盡管大連和上海的期貨交易金額有所增長，但綠豆這一主力品種的消亡還是使得全年的期貨交易量大滑坡。由于綠豆被淘汰出局后，小麥期貨交易并沒有活躍起來，鄭州商品交易所的交易量因此一落千丈，從上一年的第一名沉淪為最后一名。而大連和上海的交易名次自然依次上升，成為期貨市場關注的熱點。2001年，影響大豆行情的基本面發(fā)生了重大變化，大豆行情跌宕起伏，各路資金紛紛流向大連，大豆的期貨交易量急劇上升。全年的成交金額達到1.91萬億元，占當年我國期貨市場全部交易額的63.41%。
這一交易量，不僅引領我國期貨市場走出了低迷，也使得在大豆交易的橫向國際比較中，中國的地位迅速上升。與日本東京谷物商品交易所的大豆交易量比較，我們是他們同期的5.3倍；與美國芝加哥期貨交易所的大豆交易量相比，我們是他們同期的28%。大豆期貨交易已開創(chuàng)出了亞洲第一、世界第二的局面，以致美國的大豆交易者在交易時，對大連大豆的期貨價格也不敢掉以輕心，非得看明白了才心里踏實。今日的大連大豆，已儼然代替了當初鄭州綠豆的地位，成為期貨市場的明星級品種和整個期貨業(yè)賴以生存的衣食父母。大連大豆已成為名副其實的“期貨之重”。
跌宕起伏的行情
中國的大豆，在1996年期間，每噸3000元以上的價格是很正常的，期貨交易中一度到達過每噸3500元以上。那時的種豆人真是高興，東北的父老鄉(xiāng)親把大豆稱之為“金豆”。然而，在“洋大豆”的逼迫下，大豆價格步步下挫，到1999年時，東北現(xiàn)貨收購價連1700元都不到了，而期貨價也一度跌破1800元(99年9月合約最低到達1738元)。接下來的幾年，盡管隨著基本面情況的時好時壞，期價一直在上下波動，但2400元已經(jīng)是難得一見的高價了。期價基本上在2100元的中軸線上下各300元的幅度內(nèi)震蕩。
不過，不要小看這區(qū)區(qū)600元的上下振幅，對于采用保證金交易的期貨投資者來說，刺激已經(jīng)是足夠的了。
2000年下半年，股市衰氣初露，先知先覺者開始暗中撤退。其中一部分資金進入期貨市場。大豆期貨交易的資金增多，成交也越來越活躍了。8月下旬，國家明確對豆粕繼續(xù)增收增值稅，多頭趁機將期價推高。2001年1月交割合約在2000年8月25日的收盤價還是1924元，五個交易日后，期價已是2123元了，一下上漲了200元。然而，由于國際國內(nèi)市場并不配合，供大于求的局面依然如故，現(xiàn)貨價依舊只有1800多元。隨著交割期的日益臨近，多頭逐漸陷入困境之中而難以自拔。2000年11月之后，臨近春運，東北鐵路運輸有些緊張，東北大豆無法正常運出。多頭以為機會來臨，進一步拉抬期價，年底時分，期價已是2300多元了。該合約的最后交易日為2001年1月15日，那天的收盤價為2279元，表面上看起來好像是多頭贏了。但實際上卻是多頭最后不得不吞下了192520噸大豆。即使有暫時的春運緊張，作為大豆集散中心的大連，要拿出個幾十萬噸大豆還是做得到的，真正的贏家是當?shù)氐哪切嵄P套利者。
事實上，多頭的苦難還剛剛開始。近20萬噸的大豆掂在手中，以2000元一噸計，差不多是4億元。資金吃緊，元氣大傷。進口大豆的迅速增加及東北運輸情況的緩解，使多頭再也支撐不住了。春節(jié)過后，后續(xù)的主力品種合約紛紛跌停，拉開了又一波熊市的大幕，2001年5月交割合約從春節(jié)前的2335元起步下跌，到2001年4月19日，又見到最低價1780元。在空頭的大肆進攻下，多頭心有余而力不足，節(jié)節(jié)敗退之下，唯一的辦法就是不斷移倉到遠期月份，以等待時機。據(jù)說，這一波行情中，主力多頭是北京的一些機構。
2001年5月9日，朱總理主持召開國務院第38次常務會議，審議并原則通過了《農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物安全管理條例(草案)》。6月6日，八章56條的《條例》正式頒布。這對于絕望之中的多頭來說，不啻是雪中送炭。多方挾政策之威，隨即展開了一場絕地反攻。兩個月里，多方一路攻城掠地，各個合約都有300至500元的漲幅。一時間，轉(zhuǎn)基因政策如何如何成為大豆期評者的口頭禪。
然而，多頭的好夢沒有做多久。8月份開始，空頭開始了全面的進攻。盡管多頭高舉轉(zhuǎn)基因政策的旗幟，對空頭進行了頑強地抵抗，但五個月的大戰(zhàn)(至2001年年底)，還是以失敗告終。在這期間的兩個交割合約，一個是9月14日摘牌的2001年9月交割合約，收盤價為1872元；另一個是11月14日摘牌的2001年11月交割合約，交割結算價僅為1774元。空頭頻頻得手的原因有二：一是現(xiàn)貨市場的供大于求狀況并沒有改變，轉(zhuǎn)基因政策出臺后，進口大豆數(shù)量不但沒有減少，反而急劇增加。之所以會這樣，是因為進口商搶在政策生效前突擊進口；二是美國人開始與中國政府頻頻談判，壓力之下，中國政府已承諾為大豆貿(mào)易提供一定的寬限期。在不少國人的心目中，似乎對政府的信心并不足。他們不相信政府會在與美國人的談判中采取強硬態(tài)度，他們認為最終政府是會讓步的，大豆進口還是不會少的。
多頭屢戰(zhàn)屢敗，屢敗屢戰(zhàn)。在戰(zhàn)略上還是故伎重演，移師后面的合約，并加大持倉。然而，空頭顯然也不買帳，屢戰(zhàn)屢勝的經(jīng)歷使他們越戰(zhàn)越勇，毫不猶豫的也在后面的合約上加大持倉。2002年的5、7、9、11月合約成為雙方激戰(zhàn)的主戰(zhàn)場，持倉量急劇增長。2002年11月14日，大豆總持倉首次突破百萬張，收盤時的記錄為1001998張。而5月合約是重中之重，持倉量達到338258張。持倉的增加，意味著雙方投入的資金增加。按照大連商品交易所的風險控制規(guī)定，當單月持倉不超過25萬張時，收取的保證金為5%；當單月持倉超過25萬張時，收取的保證金提高至8%；當單月持倉超過30萬張時，收取的保證金增加為11%。按此計算，多空雙方在2002年5月合約上各投入的保證金就要3個多億。
空頭在大豆期貨上之所以屢戰(zhàn)屢勝，當然是有原因的。其中很重要的一點是在市場上存在著一批專門從事期現(xiàn)套利的交易商。這批套利商，大多對大豆的現(xiàn)貨交易非常熟悉。他們的交易方式往往是盯著現(xiàn)貨與期貨的差價，當期貨價格高于現(xiàn)貨價格一定幅度時，就買進現(xiàn)貨將其變?yōu)樽詡}單，同時在期貨上賣出。舉例來說，現(xiàn)貨價格為1850元，兩個月后的期貨價格為2150元，套利商馬上計算出：買進大豆并將其注冊成倉單的成本大致為1950元(包括兩個月的倉儲費，100元的差價可以視作交割成本)，同時在以2150元的價格在期貨上賣出并進行交割。兩個月后的利潤就是200元，相對于投入本金來說，利潤率差不多可以達到10%。如此高的利潤率，再加上大連是大豆的集散中心，現(xiàn)貨渠道暢通，生意很容易做成，套利商自然會樂此不疲了。期現(xiàn)之間的價差越大，套利的利潤越大，套利者也就越多。
不得不承認，盡管套利者把期貨交易當作現(xiàn)貨交易來對待，動輒進行交割，并不能認定他們就是純粹意義上的套期保值者，但套利者的存在還是具有積極意義的，一則是因為這種行為合情合理又合法，二則是因為他們的存在對企圖進行逼倉的多頭是一種嚴重的威脅，這對于保證期貨價格在交割時不會遠遠高于當時的現(xiàn)貨價是非常重要的。當然，期現(xiàn)套利商的增加對多頭是很不利的。擺在多頭面前的難題是：如果不想將貨物全部接下而平倉，期價必然下跌，而且，只有下跌到低于當時的現(xiàn)貨價時才有可能避免接貨，因為當期價遠低于現(xiàn)貨價時，打算交割的空頭也會放棄交割而平倉了。這當然意味著多頭的虧損；如果不愿意割肉出場，那么就必須準備到時將空頭愿意交割的貨物全部接下來，這樣的結果是一方面可以迫使交不出貨的空頭到時割肉，另一方面是必定會有更多的貨物必須接下來。
對多頭來說，最理想的情況是現(xiàn)貨價自然上漲，使自己順利賺錢出局。如果現(xiàn)貨價沒上漲，則非常被動。在期貨業(yè)整頓之前，有些交易所實施限制交割政策，這是多頭最歡迎的。因為這時多頭接下的貨物是有限的。如果進行逼倉，那些無法交貨或交不出貨的空頭最終只能割肉，當那些割肉盤很多時，多頭從虛盤上掙到的錢不但可以彌補實盤虧損，甚至還會有巨額利潤。在限制交割制度下，逼倉事件頻頻發(fā)生，造成了惡劣影響。期貨業(yè)整頓之后，國務院發(fā)布的《期貨交易管理暫行條例》明令禁止交易所對實物交割進行限制。在這種背景下，多頭再要進行逼倉自然就行不通了。
2002年大豆期貨價一路下跌，但多頭毫不畏懼的一路買進。表明多頭的實力非同一般，據(jù)說，其原因是：在這個時候有一股資金實力更強大的多頭進來了，并逐步取代了原先以北京一些機構為主的地位。他們是誰？有的說是證券上的資金，也有人說是四川的一家小公司。當然，小公司只是出面人，其背后的“資本家”又是誰？有人懷疑是飼料大王劉永好旗下的新希望(相關,行情)集團。因為新希望集團每年需要大量的豆粕，也有資金實力。這些因素很容易使人們發(fā)生聯(lián)想。但據(jù)后來的報導說，新希望集團大喊冤屈。新希望集團貿(mào)易公司董事長對記者說“新希望集團方面絕對沒有參與過S205的任何市場炒作”。
不管怎么說，多頭是有實力的，而且對大豆價格將上漲具有很強的信心。他們堅信政府對中國大豆市場的現(xiàn)狀不會袖手旁觀，既然《農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物安全管理條例》已經(jīng)頒布了，不可能沒有下文。
多頭掙到的卻是一塊雞肋
果不其然，2002年1月5日開始，《農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物進口安全管理辦法》、《農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物標識管理辦法》、《農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物安全評價管理辦法》相繼公布，并規(guī)定于2002年3月20日正式實施。多頭一時氣粗起來，空頭不戰(zhàn)自退。5、7、9、11月四個主力合約接連三天差不多都是漲停板。沒幾天期價又回到了2100元之上了。2002年1月交割合約已進入交割月，該合約在2001年的最后一個交易日還是1706元，到1月18日最后交易日時，收盤價已是1831元了，上漲了100多元。2002年3月交割合約在2001年年底收盤價為1791元，到交割時，結算價上升為1941元。比1月合約又上漲了100多元。交割價格的逐步回升，充分說明了現(xiàn)貨市場在回暖。政策的影響終于逐步體現(xiàn)了出來。對多頭來說，實在是令人鼓舞的好消息。
2002年3月15日，大連商品交易所推出2003年3月、5月、7月大豆合約。然而這一次推出的大豆合約，內(nèi)容已與以前的合約不同了。以前的合約規(guī)定“質(zhì)量符合上述標準的進口黃大豆可以做為標準品或替代品用于交割”，而新的合約規(guī)定“轉(zhuǎn)基因大豆不得以標準品或替代品交割”，為了將新合約與老合約區(qū)別開來，新合約稱為“黃大豆1號期貨合約”。推出新合約的目的是為了與國家的政策保持一致。
盡管在以往的交割中，進口大豆的實際交割比例是極低的，但新合約的推出還是給市場傳遞出了明確的信號，那就是以轉(zhuǎn)基因大豆為主的進口大豆與新合約無緣了，新合約的價格將是國產(chǎn)大豆的價格。然而，新合約推出之后，市場反應并不熱烈。運行了兩個月后，持倉量仍舊沒有增長多少。也許，交易者有個熟悉過程，但更重要的原因是當時大家都被巨額持倉的老合約吸引住了。主力在對壘中不敢分心，而散戶也樂于參加流動性大的合約交易。
2002年3月合約已經(jīng)交割完畢，2002年5月合約上升為臨近交割的最近合約。然而到2002年3月22日，持倉量仍舊不減，當日收盤時為304804張，而收盤價為2083元。在以往的這個時候，持倉量早已減得差不多了。這種情況不僅引人關注，也使人們有點焦慮了。
2002年3月23日至24日，大連商品交易所副總經(jīng)理郭曉利在杭州市召開會員座談會，在會上，郭曉利針對5、7合約巨量持倉對峙的情況說：“5月合約持倉這么大，在大連商品交易所歷史上還未曾出現(xiàn)過，這主要是由于政策的原因，自去年以來國家連續(xù)出臺了多項有關轉(zhuǎn)基因農(nóng)產(chǎn)品(相關,行情)進口問題的政策，市場看多人士認為國內(nèi)大豆供應將可能出現(xiàn)斷檔，由此認為大豆期貨價格應有漲升，而空方則認為在國內(nèi)大豆缺口很大的情況下繼續(xù)進口大豆將是必然，況且現(xiàn)貨市場大豆的供應仍較充足，所以，目前市場多空對峙的存在并非是市場外的其他原因，而目前在臨近交割時持倉的減少速度較慢，這是與市場發(fā)展得大了有關，由于持倉水平較高，減倉的速度看起來就比較緩慢了，從大交所的分析看，現(xiàn)在持倉正在逐步下降，從這點看趨勢還是正常的。
目前大交所對5月、7月巨量持倉的情況也在密切關注，日前中國證監(jiān)會有關人員也到過大連對這一情況進行過討論。現(xiàn)在市場上擔心會出現(xiàn)極端的情況，一種是將期價拉高后再打下來，這種可能性一點也沒有；棄倉的可能性不是沒有，但目前沒有這種跡象，因為多頭的資金也十分充足，如果發(fā)生棄倉的情況后果是不堪設想的，因此，這種可能性很小或基本沒有；對惡性的逼倉，大交所是絕對不允許的，期貨價格應圍繞現(xiàn)貨價格波動，在合理的范圍之內(nèi)是可以允許的。
因此，希望各期貨公司在回去后對客戶說明情況，若是做投機的，應注意風險，盡快退出，若是確有資金接貨的和確有貨要交的，按交易所規(guī)定的可以進入交割。希望5月合約最終能平穩(wěn)交割”。也有人報導：“大交所領導說，1)本次不會對5月的持倉采取向會員打電話，召開專門會議，只會依法辦事；但會加強信息披露；2)5月不會狂拉漲停板，也不會暴跌，因為空頭有很多貨(估計40-50萬噸)，多頭也有錢；3)希望沒有錢(指不接貨)，沒有貨的投資者能夠及早退出5月，不要到時候做錯方向輸了錢四處亂告狀；4)根據(jù)對過去一百年期貨交易史的研究表明，錢比貨多就漲，貨比錢多就跌，沒人接就暴跌！大交所認為5，7月的處理，是繼非轉(zhuǎn)基因合約推出后的另一重大考驗?！?br /> 杭州會議，實際上是交易所的一次情況通報會，也是一次打招呼會議。多空巨量對峙，最著急的莫過于交易所，交易所最怕什么，最怕的是主力棄倉。所謂“棄倉”，是指多空雙方中有一方徹底放棄抗爭。一方放棄抗爭，意味著行情必將一邊倒，放棄抗爭的一方輸?shù)靡凰俊τ跅墏}者而言，至多是將保證金全部輸光。盡管從法理上說，交易所有權追索棄倉者超出保證金以外欠款，但實際上這種追索是很難實現(xiàn)的。由于交易所對獲勝的一方必須及時履行清算義務，當棄倉一方賴帳時，交易所就無法進行清算，因而導致清算危機。主力會不會選擇棄倉，與其資金實力及對后勢的判斷有關。如果資金實力有限，無力繼續(xù)抗爭，或者是知道繼續(xù)抗爭下去會招致更大的損失時，就有可能采取棄倉行為。
尤其是當保證金很少時，預計棄倉的損失比不棄倉的損失更小時，更有可能會采取棄倉行動。然而，在判斷主力會不會棄倉時，交易所的可靠性無疑更高一些。因為只有交易所能夠全面了解和掌握主力的資金實力，知道主力的棄倉成本以及棄倉是否合算?，F(xiàn)在交易所明確地告訴了大家：“空頭有很多貨(估計40-50萬噸)，多頭也有錢”，棄倉的“可能性很小或基本沒有”。實際是在告誡那些投機者，不要抱著一方可能棄倉的幻想而去冒險投機，以免遭受不必要的風險。
應該說，杭州打招呼會議起到了一定作用的。一旦投機空頭明白無法指望多頭棄倉而大賺一筆，也只能開始平倉了。進入4月份后，交易所按規(guī)定啟動逐步提高保證金及限倉制度，也起到了促使投機者加大平倉的步伐?？疹^率先平倉自然引發(fā)了期價小幅上揚。一個月之后的2002年4月26日，期價收盤價為2161元，持倉量減至211140張。由于持倉量是多空雙方的合計，持倉量211140張表示多空各持倉105570張。而當日公布的可交割倉單已有45692張，也即庫存中空頭可交割的大豆為456920噸。
局勢明朗，史無前例的大規(guī)模交割是不可能避免了。按照大商所的風險控制規(guī)定，此時仍有持倉的非套期保值交易者必須繳納的保證金已達到25%。對套期保值者中的買方，收取的保證金也已達到20%；而空方必須交出20%的倉單。對多空雙方而言，此時要想棄倉也不敢了，因為無論從成本還是收益計算，都將是得不償失的蠢舉，退路被斷，只有迎難而上了。
大豆現(xiàn)貨價格是漲了，但上漲的幅度并沒有像期貨那樣大。這意味著空頭如進行套利交割仍有利可圖。于是，組織交貨便成了空頭的當務之急。要問這一陣子誰最忙，自然是他們，必須趕在最后交割日(5月28日)之前將貨物入庫并辦好一切手續(xù)。而交易所的交割部還有交割倉庫也得跟著一起忙了。5月10日，可交割庫存達到564040噸。一周之后的17日，又增加到725220噸。再隔一周的24日，又增加到830900噸。而最后交易日那天(21日)，剩余的未平倉合約為153174張，即單邊為76587張，這意味著庫存中的大豆已足夠交割了。
2002年5月28日之后，交易所宣布：5月合約的履約率達到100%。5月合約最終的交割結算價為2244元，《期貨日報》在2002年5月29日報導說：5月下旬，黑龍江大豆運送大連的送廠價格已達到2100元／噸以上，加上交割的有關費用，與大連大豆期貨價格基本一致。至此，令人心焦的5月合約終于落幕。其結局是：套利空頭大賺了一筆，而投機空頭則像牙膏一樣被多頭擠掉。據(jù)說，在正常交割之前，已經(jīng)有15萬噸的大豆進行了提前交割，這樣的話，多頭實際上接下了90萬噸的大豆，占用資金高達18億元。盡管現(xiàn)貨價已有所上升，而且多頭在虛盤上有所贏利，實際的接貨價格并沒有結算價那么高，可以說實際接貨價與現(xiàn)貨價差不多。但多頭勞師動眾之后，相當于按市場價買了這么多大豆，這真是名副其實的“勝而無利”！
沒完沒了的爭論
大豆期貨接連幾年的活躍，對期貨市場的意義是非常重要的。其一，正是大豆成交量的快速增長引領著期貨市場走出了低谷，不僅起到了改善期貨經(jīng)紀業(yè)原本惡劣的生存條件，也引起了業(yè)外人士的關注，提升了期貨業(yè)的形象；其二，今年，期貨成交金額可望恢復到1998年的水平，但這不僅僅是數(shù)量上的簡單重復，更重要的是在運行質(zhì)量上有了很大的提高。當初是綠豆唱主角而現(xiàn)在是大豆唱主角。綠豆的年供需量不過幾十萬噸，而大豆的年供需量現(xiàn)在是2000多萬噸。同樣的期貨交易活躍，對應不同的現(xiàn)貨市場規(guī)模，其運行質(zhì)量及經(jīng)濟意義是有很大差別的。不難想象，如果這次大豆的多空對壘發(fā)生在綠豆上，演化成一樁驚天動地的期貨“事件”是怎么也免不了；如果期貨業(yè)在步入復蘇之年又出了一“事件”，將期貨再“抹黑”一次，勢必會使政府“穩(wěn)步發(fā)展期貨市場”的信心大打折扣；因而，如果說當初證監(jiān)會休克綠豆時業(yè)內(nèi)有好多人不理解的話，那么通過這一次大豆的平穩(wěn)交割，應該能夠體會出“扶大限小”政策必要性了。
期貨交易與股票交易有一個很大的區(qū)別。那就是當股票上漲時，輿論幾乎是高度一致的表示滿意，不會產(chǎn)生什么爭論，如果交易火爆，交易量上升，市場會報以陣陣喝彩聲。而在期貨交易中，一旦產(chǎn)生這種情況，似乎更多的是招致指責和非議。盡管我國的期貨交易量只有美國的幾百分之一，然而得到指責和非議卻遠遠地超過美國同行。大量的指責和非議主要來自于業(yè)外。然而，正如俗語所說的那樣：隔行如隔山。由于業(yè)外的一些評論者對期貨交易的規(guī)則、意義及變化并不諳熟，往往僅憑自己腦海中的一些殘留印象，對期貨交易妄加評論。有些媒體記者為了追求新聞效應，還將一些本來很正常的事情說成不正常，甚至采用危言聳聽的手法，對期貨交易進行抹黑。而業(yè)內(nèi)人士為了維護自己的合法利益，對這種來自于業(yè)外的“抹黑工程”進行了針鋒相對的辯駁。環(huán)繞著大豆期貨交易產(chǎn)生的爭論，在一年不到的時間里，至少發(fā)生了三次。
第一次是去年上半年結束后，期貨交易量的統(tǒng)計表明：上半年期貨交易金額比去年同期增加近7成。引起了業(yè)外的廣泛關注。一些原本對期貨交易不屑一顧的財經(jīng)類報刊也紛紛開始報導期貨市場的情況了。大豆自然成了他們的報導重點。但是，由于一些媒體記者是臨陣磨槍，倉促上陣，只會以期貨整頓之前的眼光看待期貨交易，因而在報導中，出現(xiàn)了不少歪曲性的說法。針對這些新情況，才成立半年的中國期貨業(yè)協(xié)會專門組織了一個專家調(diào)查組，就大連大豆期貨市場作了一次專題調(diào)查。2001年8月8日，報送中國證監(jiān)會的調(diào)查報告正式完稿。該調(diào)查報告分為如下三個部分：一、近一年來大連大豆期貨市場出現(xiàn)的新特點；二、對大連大豆期貨市場特點的理論分析；三、對期貨市場發(fā)展的相關政策建議。其中的一部分的結論為：“就大豆單個品種而言，大豆期貨交易機制基本形成，市場內(nèi)在運行質(zhì)量顯著提高，期貨功能的發(fā)揮較為充分，大豆期貨試點已經(jīng)取得成功”。
第二次是去年11月14日，大豆總持倉首次突破百萬張時，不少媒體又刮起了一陣報導熱潮。然而，報導之中所用的大都是聳人聽聞之辭，諸如“大豆持倉直追半年現(xiàn)貨消費量”、“多空囤積巨資對賭價格漲跌，市場風險巨大”、“轉(zhuǎn)基因細則出臺市場一方將面臨11億元之巨的風險”之類的報導比比皆是。還有人索性以“20億元的豪賭”作為市場總評。在這些記者眼中，期貨交易的成交量和持倉量都不能大，一大就意味著出事。對于這種嘩眾取寵且不乏幸災樂禍式的報導，期貨業(yè)的專業(yè)報紙——《期貨日報》在2001年11月29日第一版上發(fā)表了署名“訥言”和“大成”的文章，文章的題目為《由大豆百萬持倉說開去》。對上述的奇談怪論進行了全力批駁，并且充滿信心的認為“目前大豆期貨交易情況是正常的，不存在聯(lián)手操縱、囤集資金對賭的情況，市場風險也是完全可以控制的，個別期評人士對風險的驚呼可以說是杞人憂天”。12月14日，期貨日報又在第一版上發(fā)了一篇“周末談”，題目就叫《100萬只是一個開始》。
第三次是大連商品交易所2002年3月24日的杭州會議之后直至5月合約交割結束。杭州會議之后就有人在互聯(lián)網(wǎng)上大發(fā)牢騷。發(fā)牢騷的人將大商所副總經(jīng)理郭曉利說的“錢比貨多就漲，貨比錢多就跌”挑出，認為大商所視市場操縱不見，有意偏袒多頭。而在最后交易日之后，各種財經(jīng)類媒體進行的報導就更多了。諸如“瘋狂的交割”、“成功的逼倉”、“交易的不規(guī)范性突顯”等字眼大量出現(xiàn)。有的報導竟然還以某投機者在這波行情中的損失為例來證明交易的不規(guī)范性，似乎規(guī)范的期貨交易就應該是大家都贏錢。還有報導猜測“70多萬噸高標大豆可能喂豬”。而期貨日報的態(tài)度則完全相反。2002年5月29日，是5月合約最后交割日后第一天，期貨日報即在第一版上發(fā)表了“五月大豆交易順利結束期市通過大交割量檢驗”一文。對5月合約的交易過程及結果作了完全正面的評述。文章說道“去年國內(nèi)大豆在大量進口大豆沖擊下，市場價格低迷，東北主產(chǎn)區(qū)大豆銷售不暢，積壓嚴重。
如黑龍江作為我國大豆主產(chǎn)省，去年生產(chǎn)大豆450萬噸左右，到今年初積壓在農(nóng)民手中的大豆還在100萬噸以上。轉(zhuǎn)基因政策出臺后，隨大連大豆期貨價格漲勢的確立，糧食貿(mào)易和加工企業(yè)開始積極深入東北大豆主產(chǎn)區(qū)采購大豆，推動了大豆收購價格不斷攀升。黑龍江大豆產(chǎn)區(qū)價格最低時為0.80元/斤，而目前已升至1.00元/斤。按農(nóng)民平均1斤大豆多賣0.10元計算，黑龍江當?shù)囟罐r(nóng)因此而增收上億元。據(jù)統(tǒng)計，在S205合約上交割的76.5萬噸大豆中，有一半以上是從黑龍江產(chǎn)區(qū)農(nóng)民手中直接收購的，僅此便為農(nóng)民增收數(shù)千萬元”?！耙恍﹪屑Z食企業(yè)抓住機遇，通過期貨市場實現(xiàn)了順價銷售。黑龍江北大荒(相關,行情)糧油經(jīng)銷總公司將手中儲存的6萬多噸平均收購價1950元/噸左右的大豆，在S205合約上以2120元/噸的均價進行賣出套保，扣除各種費用，該企業(yè)獲得利潤900多萬元。對南方榨油企業(yè)來講，不少企業(yè)為降低加工成本，也通過在市場上進行套期保值交易，回避了大豆價格上漲的風險。如南方某大型大豆加工廠為避免加工中斷，陸續(xù)在大連期貨市場買入大豆10多萬噸，保證了企業(yè)的正常運轉(zhuǎn)。南方榨油企業(yè)利用期貨市場將其作為避險和原料供應渠道，直接推動了其對國產(chǎn)大豆的消費，使國產(chǎn)大豆不出關、不過江的局面得到改善，國產(chǎn)大豆消費以此為契機開始向南延伸，搶回部分失地”?！霸谡麄€交易過程中，交易所沒有采取任何臨時性調(diào)控措施，市場按自身運行規(guī)律運行，直至交易順利結束，且市場氣氛平靜，投資者沒有出現(xiàn)任何過激行為。這說明，歷經(jīng)風雨洗禮的大商所在風險管理、市場監(jiān)管、交易規(guī)則等方面承受住了市場風險的考驗”。無論怎么評說，基本事實還是清楚的。
第一，這一次的交割量在中國期貨市場上是史無前例的，但如果與美國的一些期貨交易所的交割量相比，也算不了什么。簡單地將巨量交割與逼倉等同起來是沒有道理的；第二，行情的跌宕起伏以及巨量交割是有原因的，那就是轉(zhuǎn)基因政策這一外來刺激源；第三，這么大的交割量，如果發(fā)生在期貨業(yè)整頓之前，早就弄得無法收拾了，然而這一次卻平穩(wěn)的收場了，這說明期貨業(yè)的整頓還是很有成效的。至于在這過程中有一些噪音，也屬正常。因為期貨業(yè)在我國畢竟還是一個比較孱小的行業(yè)，在她前進的每一步中，不僅僅會有鮮花，也會有毒刺。
驚天大案327 國債回購引爆債務鏈
２月２３日整個一下午，尉文淵都在跟證監(jiān)會期貨部主任耿亮說事。耿亮說，證監(jiān)會剛向財政部爭下國債期貨的管理權，國債期貨管理辦法修改完了，準備發(fā)布。
在這之前３年，１９９２年，尉文淵到美國轉(zhuǎn)了一圈，看人家金融工具創(chuàng)新紅紅火火，中國不搞不行。但上交所是為股票設計的，市場又小，怕是承受不住期貨?；貋砗蠛皖I導商量，大家都說搞是可以，但不能風險太大。什么最穩(wěn)定？當然是國債。國債是固定利率，風險會小一些；而國債期貨能夠促進國債市場的發(fā)行，當更容易得到上層的支持。尉文淵還有個小算盤：證監(jiān)會剛成立，還管不到這一段，早干比晚干好。于是１２月先開了國債期貨。
議論了多次，決定國債期貨的保證金定在２．５％這樣效率既高?又能避免風險。上交所研究了歷年國債價格波動變化，包括政策調(diào)整因素的影響，沒有超過１％的。２．５％應該是高估了。
國債期貨越做越大，尉文淵心也越來越虛。期貨和股票不一樣，期貨是允許透支的，是可以買空賣空的。這騾子一旦發(fā)起狂來，如何拽得住它？要設法控制住透支。尉文淵下了幾次決心要解決這個事，但工程巨大，整個邏輯都要重新設計，整個系統(tǒng)都要重新編寫，尉文淵幾次沒弄下去。
如今耿亮又提出監(jiān)管問題，尉文淵自然高興。但是，耿亮來晚了，期貨管理辦法出遲了。耿在１９９５年１１月２４日任中國證監(jiān)會副主席。
收市前半小時，尉文淵陪著耿亮到交易大廳里轉(zhuǎn)，講這講那，忽然發(fā)現(xiàn)交易量不對，尉急令快查。等查完回來，１分鐘后就收市了。
尉文淵一身冷汗。事后他回憶道：
我膽戰(zhàn)心驚！我第一個想法是不能交割！第二個想法是這消息明天不能出去！萬國就３２個億，如果萬國垮了，就會連帶擠兌！即使交割了，萬國也不會占便宜，消息一出來，價格還得往上漲！萬國也在劫難逃！
收市后上交所緊急開會，爭來爭去，尉文淵急了：“你們誰也別說了，就聽我的，撤單，必須撤單！”尉文淵心里堵堵的。不撤單這市場要崩潰！這幾年就白干了，這十幾年的金融改革也就全毀了。但是，撤單也要擔著極大的風險，討債是什么滋味？這可不是討仨倆兒錢的，動就是幾十億！
晚上１０點，尉文淵一個人跑到二樓貴賓室坐了一個小時。孤獨的時候就想到了組織，就倍覺領導親。有領導很親切地說，要慎重處理，要保持社會穩(wěn)定。有領導擔憂，停止交易會不會產(chǎn)生國際影響？有領導特實在，說交易所的具體事我們也管不了，你們看著辦吧，我們只希望把事情處理好。尉文淵忽然懷念起過去在人行的日子來，那時候有組織多好呀。而上交所，文件也沒得學習，計劃生育也沒人來查……
當晚上交所宣布：２３日１６時２２分１３秒之后的交易是異常的，經(jīng)查是某會員公司為影響當日結算價而蓄意違規(guī)，故１６時２２分１３秒之后的所有３２７品種的交易無效，該部分成交不計入當日結算價、成交量和持倉量的范圍，經(jīng)過此調(diào)整當日國債成交額為５４００億元，當日３２７品種的收盤價為違規(guī)前最后簽訂的一筆交易價格１５１．３０元。
上交所對管金生是客氣的，當時并沒有公布管金生和萬國的名字，但萬國是死定了。如果按照上交所定的收盤價到期交割，萬國賠６０億元人民幣；如果按管金生掄板斧砍出的局面算數(shù)，萬國賺４２億元；如果按１５１．３０元平倉，萬國虧１６億元（另有一說虧６億）。什么叫金融大鱷，那絕不是老百姓居家過日子所能比的，好比乒乓球和地球相比。
第二天，萬國證券公司門口發(fā)生擠兌。
２月２７日和２８日，上交所開設期貨協(xié)議平倉專場，暫停自由競價交易。在財政部發(fā)出貼息公告后，３２７國債價格上升５．４元，其他市場上３２７的價格在１５４元以上，而上交所前周末的收盤價為１５２元。多空雙方意向相差較大，協(xié)議平倉困難重重。２７日，協(xié)議平倉只成交了７０００多口，而３２７持倉量高達３００多萬口。
２月２８日，上交所再次強調(diào)：對超規(guī)定標準持倉的將采取強行平倉，平倉價將參照２７、２８日場內(nèi)協(xié)議平倉的加權平均價來確定，大約在１５１元左右，致使平倉交易開始活躍，２８日平倉１４０萬口，３２７國債占８５％以上。
３月１日又延期一天進行協(xié)議平倉，當天平倉量達到８０萬口。３月２日雖然不設平倉專場，但３２７品種平倉仍達到２５萬口。經(jīng)過幾天的平倉使持倉量有了較大的減少。
拿管金生怎么辦？
管金生的前任秘書說：３２７事發(fā)后，正值上海東廣金融電臺開播，還在臺上的管金生也被列為邀請對象參加開播儀式。管金生到達會場時，儀式已經(jīng)開始了，賓客都已就座，竟然沒有一人與他打招呼。眾目睽睽之下，管金生站了足足有５分鐘，最后還是一位境外證券商的代表實在看不下去，站起來與他打了個招呼，并騰出一個位子讓他坐下。
這種尷尬的局面沒有維持多久。
３月，人大政協(xié)兩會召開，火力驟起。尤其把３２７事件與英國巴林銀行倒閉串在一起，一個叫利森的２０多歲的交易員玩期貨，他賊大膽越權放天量，分分鐘就把個有百年歷史的英國巴林銀行給玩倒了，這件事深深地刺激了中國管理層：國債期貨實在不好玩！
群情激憤，其中經(jīng)濟學家戴園晨言辭暴烈：
英國最近發(fā)生了巴林銀行的投機事件，一個交易員的不法交易使該銀行損失了８億多美元。幾乎同時，中國也發(fā)生了類似事件，這就是上海萬國證券公司的違法交易事件。上海萬國證券公司經(jīng)營證券搞投機，虧損了１６億元人民幣。按我國目前法律，貪污是要進監(jiān)獄的，貪污４萬元要判刑進監(jiān)獄，貪污１００萬元以上要吃槍子兒的。那么投機搞空手道，投機金額達１４００億元，應該得到什么樣的懲處呢？
上海證券交易所第二天早上宣布交易無效，這就出現(xiàn)了萬國原有虧損如何處理的問題，就是說萬國必須破產(chǎn)。這種情況下就有人提出來要保護國企，不能讓萬國破產(chǎn)。
這幾天一些媒體對此有報道，但《人民日報》、《經(jīng)濟日報》等大報對此毫無反應，就好像天底下沒有發(fā)生這樁事一樣。《中國證券報》消息說：“滬國債無行情況正清理平倉”，商量給萬國搞一個協(xié)議價以幫助萬國度過難關。
看完這消息，我很憤慨也大惑不解。我認為這一事件的嚴重程度不亞于英國巴林銀行事件。巴林銀行倒閉由荷蘭銀團收購，該怎么樣就怎樣，該倒閉就倒閉。我們是不是因為萬國是親兒子是國企就一定要保護？如果這樣，老百姓會得出這樣的結論，社會主義的中國不如資本主義的英國。
其一，英國多少在客觀上有點嚴肅性，而我們要捂蓋子；其二，搞證券的人是存者為王敗者為寇，而且是扶贏不扶虧，贏了，企業(yè)可以包種種利益，虧了，是屬于國家的。為什么這樣一個沒保證金、交易額達１４００億的交易能在上交所通過。盡管事后撤銷，但恰恰這樣，人家還不服氣，過去干了多少次了，為什么就這次非要撤銷？上交所應負什么樣的責任呢？
萬國造成的問題，其嚴重的瀆職行為與貪污行為在性質(zhì)上有所區(qū)別，但瀆職者和貪污分子應該同樣處理。今天上午碰到一個會計專家，是證監(jiān)會的委員之一，我跟他說不能光是宣布交易無效，要給予處罰。他說他也認為應該判刑，但判刑不屬于我們的權力，證監(jiān)會的權力只能夠到處罰。
我們現(xiàn)在討論的就是要給予處罰，但是現(xiàn)在還是要挽救這個企業(yè)。在我看來，挽救就不是處罰，這是給予保護，這個企業(yè)必須破產(chǎn)，不破產(chǎn)是不行的。
我認為我國擴展國債市場，使廣大居民共同承擔國家財政困難，包括今年發(fā)行１５００億國庫券的措施，都是正確的。但另一方面，像這樣嚴重的國債期貨投機如果不加以制止的話，那么廣大散戶的利益實際上就是被幾個投機者剝奪了。如果對這個案件不處理，就會使得廣大群眾對國債期貨及市場的發(fā)展，包括金融市場的發(fā)展都失去了信心。
這次３２７風波使我看到了我國證券市場發(fā)展過程中不健康的一面，這樣是歪嘴和尚念經(jīng)，念歪了我國社會主義市場經(jīng)濟這本經(jīng)，像這樣的市場經(jīng)濟越發(fā)展越糟糕，一個企業(yè)幾個小時操作１４００億人民幣的國債，這種瘋狂的炒作可怕！只能用“可怕”兩字形容。
５月１９日，管金生被逮捕。
１９９６年７月１６日，申銀與萬國合并。
１９９７年２月３日，管金生被判處有期徒刑１７年。
２０００年７月，有人在上海一間監(jiān)獄里剛剛見過管金生。他敘述道，進去５年了，管金生已不像剛開始時的躁怒，心態(tài)平和多了。
３２７事件到底是怎么回事？各種說法都有。
３２７事件的關鍵在于政府貼息。當時世界銀行駐京代表林先生最反對搞保值貼補，反對任何保值補貼。這種做法在國外叫指數(shù)化，就是利率和一種指標掛起來。
當時在高層也是兩種相反的意見，因而遲遲矜持口難開。而越是矜持，市場的想像空間就越大，炒作的瘋狂就越烈。補貼的決定也是在最后一刻才做出的。
尉文淵說：我做夢都沒想到會貼息，回頭想想，這算什么事呀！美聯(lián)儲調(diào)利息時，都是０．２５個百分點地調(diào)，咱們這一下子就是５個百分點！我記得遼國發(fā)的高嶺講過，當時我買的是泥飯碗，你卻讓我還一個金飯碗，我怎么還得起呀！
高層想的多的是國庫券的發(fā)行和兌付，也許根本就忘了下面還有個國債期貨市場。而國債的利率一浮動，瘋狂就暴動了。
誰也沒有證據(jù)說高層有人把信息透露給萬國的對手中經(jīng)開，誰都可以抱怨市場的不公平，但中經(jīng)開就是賭贏了，做多賺錢了。有人說，中經(jīng)開總是賺錢，墨索里尼他總是有理。管金生輸了，敗者為寇，勝者是不受指責的。好比朝韓握手，諾貝爾和平獎給了韓國的金大中，卻讓朝鮮的金正日空扎煞著手。誰都知道，一只手是無法自握的。
調(diào)查？棉花市值10天飆升200億追源
棉花價格為何在國慶之后突然暴漲？210萬噸的棉花供需缺口是如何造成的？是誰在囤積居奇、炒高棉價？有關主管部門在監(jiān)管方面存在怎樣的漏洞和難題？
業(yè)內(nèi)人士提醒，切勿盲目搶購，以免給企業(yè)造成重大損失。
10月23日，中國棉花交易市場的電子撮合交易再次摸高到1.83萬元／噸，令眾交易商唏噓。
與此同時，河北滄州的棉花公司門外，采購員們蜂擁而至，幾乎每運出一包棉花，就立刻被叫價高者搶得。
“棉花現(xiàn)在已經(jīng)緊俏到一天一價甚至一天三價?！睂Ｊ旅藁魍ǖ恼憬禺a(chǎn)集團有限公司董事總經(jīng)理金津松說，“這么高的價格明顯已超過理性界限，顯示市場秩序失控。”
為數(shù)眾多的棉紡企業(yè)成為了直接受害者，上海的徐天翔甚至有了呼天搶地之感：“整個市場價格都沒有理順，棉紡廠生產(chǎn)越多，賣出去越多，就虧得越多，我們不得不停止生產(chǎn)?！?br /> 作為上海紡織控股集團公司運行處處長，徐天翔不能不著急：集團下近10個棉紡廠直接受到?jīng)_擊，大部分停產(chǎn)，間接受到影響的還有100多家服裝廠。
為此，中國紡織工業(yè)協(xié)會（下稱“中紡協(xié)”）10月中旬在向發(fā)改委提交一份緊急報告中表示：“一批大型紡織骨干企業(yè)因缺棉已處于停產(chǎn)和半停產(chǎn)狀態(tài)?！?br /> 受到?jīng)_擊的紡織企業(yè)將矛頭直指中間商。徐天翔認為，棉價瘋漲的原因除了一些客觀原因外，還在于一些有實力的中間商有意囤積炒作，否則，棉價何至于在國慶后的短短一周之內(nèi)暴漲近5000元，高出國際棉價2600多元？
在中紡協(xié)的有關報告中，特別提到了一條：“要求使用進口棉配額的國有貿(mào)易公司已購棉花不得囤積惜售，立即投放市場。還未使用的配額，暫時收回再分配給紡織企業(yè)。”
一時之間，棉界眾人矚目，到底是誰在拉高中國棉價？
棉價瘋狂
今年8月份，棉花價格還在12000元／噸左右，9月底，已漲至13900元／噸，但業(yè)界判斷，隨著新棉全面上市，國慶節(jié)后棉價會平穩(wěn)下來。
然而市場卻再次讓那些還沉浸在國慶長假中的人們目瞪口呆。
10月8日一開市，棉價就一舉上浮1000多元，沖高到15200元／噸以上，隨后幾天，更是一路扶搖直上，13日達到15948元／噸，15日突破16600元／噸。
據(jù)全國棉花交易市場信息部副經(jīng)理王瑩介紹，節(jié)后電子撮合交易連續(xù)3天“漲停板”，達到國家規(guī)定的上限自律價，以至于電子撮合交易價遠落后于現(xiàn)貨交易價，交易市場不得不于10月13日發(fā)布公告，宣布將自律價浮動幅度從200元提高到300元。
但是這依然收效甚微，其后兩天由于價格偏離，電子撮合交易成交量非常少，只在10噸左右徘徊，交易市場又不得不于10月15日再次發(fā)布公告，宣布于16、17日兩天將自律價浮動幅度提高到1500元。這被交易人士視為“不得不放開自律價”。
撮合價再次應聲高企，于17日突破18000元／噸大關，達到18094元／噸，高出同期國際價格1000多元，23日更是沖到頂峰18300元／噸；市場人士卻透露，現(xiàn)貨市場還要比這個價格高，一度逼近19000元／噸。
短短10天里，棉花價格瘋漲了近5000元，以國家統(tǒng)計局剛剛公布的今年全國棉花產(chǎn)量490萬噸計算，這10天里，全國棉花市值暴漲超過200億元。
“我們壓力很大，經(jīng)常被指責為棉花漲價的帶頭羊，”全國棉花交易市場總經(jīng)理蘇海燕說，“實際上這是市場價格的反應。”
市場的確存在一個虛高棉價的溫床。
據(jù)全國供銷合作總社棉麻局局長史建偉介紹，市場里一直有一個基本的判斷，一是今年棉花減產(chǎn)，原本8月時預測全國棉花產(chǎn)量可以達到600萬噸，但是受天氣等多方面因素影響，實際產(chǎn)量只與去年持平，甚至少于500萬噸。另外就是國內(nèi)對棉花的需求飆生，有軋花廠12000家以上，國內(nèi)棉紡企業(yè)對棉花原料的需求則達到的700萬噸。
一個巨大的缺口由此產(chǎn)生，在需求與供給之間，大至210萬噸的空洞如何填平？由于新的棉花進口配額還沒有下放，即使下放，也只有89萬噸，遠遠不能填補缺口。
于是出現(xiàn)人為搶購風潮。
徐天翔為此憤憤不平：“大部分貨被有實力的中間商拿走，然后囤積待出，這種炒作把價格拉了上去，使得整個市場都受到影響，其他化纖也被連帶炒作，這使得我們這些紡織企業(yè)幾頭受阻，很困難?！?br /> 到底是誰在囤積？
“囤積者”
金津松認為，如果只有各地棉麻公司做，不可能價格抬這么高，當前一些行業(yè)相關上市公司、棉紡廠，甚至一些大資本、大企業(yè)進入棉花行業(yè)收購、加工領域，先將資源搶到手的策略，正是價格高企的原因之一。
中紡協(xié)提交給發(fā)改委的報告，將人們的視線直接引向拿走進口棉1／3配額的五大國有貿(mào)易公司。
在業(yè)界眼里，中國儲備棉管理總公司、中國紡織品進出口總公司、北京紡織工業(yè)供銷公司、上海紡織原料公司、天津紡織工業(yè)供銷公司，五大公司不光享有進口配額特權，同時還是規(guī)模巨大的棉花流通企業(yè)，它們一方面控制著相當數(shù)量進口棉的投放市場，同時也具備相當實力在國內(nèi)市場進行收購。
10月22日，撰寫報告的中國棉紡織協(xié)會副理事長朱蘭芬接收本報記者采訪時表示，之所以在報告中吁請發(fā)改委加強對五大貿(mào)易公司指導與監(jiān)管，是因為她認為五家公司中肯定存在有人囤貨不出的現(xiàn)象，只是她沒有掌握到數(shù)量而已，“到底囤了多少貨，是這些企業(yè)的機密”。
據(jù)中國紡織品進出口總公司一位內(nèi)部人士透露：公司的確曾經(jīng)進了幾萬噸的貨，至于這些貨目前的去向，他不便透露，“你可別小瞧這幾萬噸的貨，算下來就是好幾億元錢??！”
北京紡織工業(yè)供銷公司一位業(yè)務員承認，早在9月中旬，公司通過河北一家壓花廠，陸續(xù)進貨200多噸，這些貨將于本月底交割。這個量并不算大的，該人士介紹，從棉花產(chǎn)地的實際情況發(fā)現(xiàn)，不斷出高價搶購棉花的除了需要原料生產(chǎn)企業(yè)外，還有大量中間商，其中包括類似北京紡織工業(yè)供銷公司的貿(mào)易企業(yè)，它們大量收進并囤貨。
中國儲備棉管理總公司今年初剛剛成立，國家有意通過它逐步全權接管今后對棉花的儲備職能。公司綜合部經(jīng)理劉華接受本報采訪時表示，由于一直在拋售，公司已經(jīng)沒有什么庫存，考慮到國內(nèi)狀況，公司已經(jīng)在開始進口，但是由于國家一直沒有下指令，所以至今沒有“大動作”。
劉華同時認為，的確存在國有貿(mào)易公司囤積現(xiàn)象，“現(xiàn)在是每個環(huán)節(jié)都在炒”。但是由于市場放開，國有和非國有貿(mào)易公司在市場份額上各占一半，“大家都在抓機遇，囤貨的不光是國有企業(yè)”。他還提醒中小棉花流通和制造企業(yè)，一定要頭腦冷靜，切勿盲目搶購，以免給企業(yè)造成重大損失。
當上海紡織控股公司叫苦不迭時，也有人安之若素。內(nèi)地最大棉紡織品生廠商、山東魏橋紡織集團有限公司（HK.7924）在這場搶購中出手及時?！拔覀兊拿藁ㄗ銐蛴谩！蔽簶蚩偨?jīng)理張紅霞介紹，今年放寬了棉花收購標準，只要棉花水分不超過10％左右就照單全收，而在往年，這一指標是不低于8％。
另外，同樣有著資本市場背景的魯泰股份（SZ.000726）、常山股份（S..000158）也都有所斬獲，其市場部均表示：“公司已有充足的棉花儲備。”
政策調(diào)控難題
對于棉價，國家的基本調(diào)控手段有三：儲備棉、銀行信貸支持和進出口。
據(jù)中國儲備棉管理總公司綜合部經(jīng)理劉華介紹，最多時全國曾有220萬噸儲備棉，但自2001年來一直大量拋售，目前儲備數(shù)量已很少，難以作為平抑價格的有效手段。
銀行信貸方面，9月份，中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行就2003年度棉花年度收購貸款上限問題向國家發(fā)展和改革委員會緊急請示，發(fā)改委辦公廳函復中，仍以今年棉花總產(chǎn)將比上年大幅增加為判斷基礎，同意農(nóng)發(fā)行繼續(xù)實行貸款上限政策———為防止企業(yè)利用農(nóng)發(fā)行信貸資金哄抬棉價，在內(nèi)地市場標準級皮棉收購價格每擔突破500元、新疆突破470元時，農(nóng)發(fā)行可停止發(fā)放貸款。
來自中國棉花協(xié)會的信息顯示，眾多棉花收購企業(yè)普遍認為，上述規(guī)定與市場實際價格水平脫節(jié)，無法操作，也缺乏指導意義；而該規(guī)定的出臺，不會對棉花市場價格產(chǎn)生多大影響，只會進一步減少農(nóng)發(fā)行在糧棉油收購資金上的市場份額。
而繼發(fā)改委、供銷合作總社、國家工商總局、質(zhì)檢總局、農(nóng)發(fā)行等五部9月中旬就棉花采購工作聯(lián)合發(fā)文，要求加強市場監(jiān)督，防止市場炒作之后，發(fā)改委有關負責人本月中再次出面提醒棉花收購價格上漲空間有限，要求棉花經(jīng)營企業(yè)吸取以前發(fā)生的抬價搶購造成銷售困難的教訓，不要盲目抬價搶購。
實際上，今年4月，發(fā)改委等五部門就曾聯(lián)合發(fā)出緊急通知，要求棉花經(jīng)營企業(yè)加快棉花銷售，禁止囤積棉花、炒作棉價；通知還要求各商業(yè)銀行嚴格控制對棉花經(jīng)營企業(yè)的貸款，防止其利用銀行資金進行市場炒作。當時國內(nèi)棉價自春節(jié)后連續(xù)數(shù)日暴漲，與年初相比漲幅達30％。
但主管部門的一系列發(fā)文和講話，卻被徹底淹沒在棉價的一片漲聲中。10月中旬，中國紡織工業(yè)協(xié)會向發(fā)改委提交《關于呼吁國家采取緊急措施，緩解棉花供求矛盾的報告》，呼吁國家采取緊急措施，緩解當前棉花供求矛盾。
紡織工業(yè)協(xié)會的建議有三：將2004年棉花進口配額89.4萬噸提前發(fā)放給企業(yè)，保證企業(yè)出口用棉；將2004年棉花進口配額增加到200萬噸，一方面解決企業(yè)生產(chǎn)用棉，同時補充工業(yè)庫存；在棉花進口配額分配中，將非國有貿(mào)易分配比例由67％提高到90％。
據(jù)發(fā)改委對外貿(mào)易司一位官員透露，目前已確定將提前發(fā)放2004年的棉花進口配額，但對于增加配額的要求，還需研究。
新的配額無疑將解燃眉之急，但似乎不是長遠之策。
浙江中大期貨經(jīng)紀有限公司專家陳青華介紹，去年中，關于棉花將在今年推出期貨品種的說法一度甚囂塵上，但因鄭州商交所“小麥事件”等影響，預計明年上半年之前，棉花期貨都不太可能推出。艾侖寶棉花（中國）公司副總經(jīng)理李楠指出：“現(xiàn)在惟一的辦法就是放開進口，加大國際采購量。”
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德隆與新疆棉的影子
在對投資棉花行業(yè)的大資本、大企業(yè)的舉例中，金津松重點講到的對象是落腳新疆的“德隆”。
如果要對棉花市場進行考察，人們沒有辦法繞開新疆，這個中國最大的產(chǎn)棉地，今年產(chǎn)量預計又將超過150萬噸，幾近全國產(chǎn)量的1／3。
讓北京紡織工業(yè)供銷公司原棉科業(yè)務員汪保立感到疑惑的是：為什么新疆棉花收購的價格大戰(zhàn)早在9月中下旬時就已經(jīng)展開，但是已經(jīng)快到10月底了，北京市場卻至今不見有新棉自新疆來？
“這可能有兩個原因，一是一時沒有找到火車皮，是運輸上的問題，另外更大的可能是當?shù)貛讉€巨頭把棉花截留了?！?br /> 在新疆市場上，馳騁著幾個棉花大鱷，一個是改制自新疆棉麻公司的新棉集團（新疆棉花產(chǎn)業(yè)集團），這家全國最大的棉花銷售企業(yè)，棉花年吞吐量超過20萬噸，銷售額達到25億元；另一個就是德隆，這個長袖善舞的資本玩家，其入主ST中燕的舉動昭示其大舉進軍棉花產(chǎn)業(yè)野心，市場一度傳說德隆欲整合全國棉花市場。
早在2002年9月4日，新疆德?。瘓F）有限責任公司就與喀什地區(qū)供銷社簽訂了整體收購整合喀什地區(qū)10個縣的棉麻和棉紡織業(yè)及新興紡織有限公司的協(xié)議。
今年6月，德隆與新棉集團又走到了一起，雙方簽訂合作協(xié)議，成為其全面整合新疆棉花產(chǎn)業(yè)的標志。根據(jù)協(xié)議，德隆將對阿克蘇地區(qū)的塔里木棉花集團和新疆托峰棉業(yè)股份有限公司進行重組整合；之后，阿克蘇地區(qū)將支持德隆有選擇地逐步整合阿克蘇地區(qū)的棉種繁育加工企業(yè)，協(xié)助新疆德隆集團控股組建阿克蘇地區(qū)棉花種業(yè)公司。
按照德隆董事長唐萬里的說法，德隆將對全疆及全國的棉花資源、棉紡織工業(yè)及整條產(chǎn)業(yè)鏈進行深入，而新棉集團董事長高興森也坦言與棉花產(chǎn)地的合作，是為了加強對貨源的控制。
兩巨頭因志同道合、各有所強而走到一起，其結果就是新疆的棉花將被他們消化。
有證券市場專家分析，ST中燕最近的市場表現(xiàn)可以從一個側面揭示其與棉價高企的某種對應關系。相比9月份的狂跌，國慶開市后，ST中燕一直在8.80元和9.20元之間浮動，震蕩之時就是建倉之時，這是莊家吸籌的跡象，莊家吸籌必有道理，道理之一，可能就是其主營業(yè)務棉花帶來的贏利前景。
全文完（于2004年12月4日轉(zhuǎn)貼編輯）